明年市场可望好于今年

　　没有基本面支撑的下跌对于投资而言，从来就不是一个灾难，因为

　　其收益迟早会归持有者所有。今年指数越跌，只能意味着明年越好

　　□广发基金管理有限公司投资总监朱平

　　上周股市小幅下跌，市场几乎没有热点，也未出现恐慌。事实上，十一月份，中国股市在周边股市不断上涨中出奇地冷淡，由于临近年关，大盘不涨是预料之中的，但比较难得的是大盘却也没有下跌。2005年的股市只剩四周的交易时间，市场能否挺过这四周平稳地等到2006年的到来，也许是检验中国股市是否已经出现一些质变的良好参照。种种迹象表明，明年市场可望好于今年。

　　市场平衡仍未被打破

　　目前市场存在着多种深刻的分歧，如果以多、空双方来给分歧方贴上标签的话，多方主要是以基金为代表的机构投资者，空方则比较多元化，散户、游资及其他一些机构投资者都有，主要的特征是不喜欢没有波动的市场，希望或担心在全流通来临前出现暴跌，故

股票的仓位不重。

　　多方表现在行为上以买入持有为主，估值上以绝对估值为基础，低位买入，高位卖出。但多方在现阶段的仓位上则存在差异，老基金仓位一般较重；而今年下半年刚成立的基金由于担心净值下跌幅度太大，会引发基金持有人的不满，所以仓位大多不超过50％；此外一些年底结账的投资机构，由于今年债市收益率非常高，所以这些机构今年完成考核指标的比例已经较大，如保险公司就是典型的代表，因此这些机构的仓位也不是很重。大盘近两个月没有出现恐慌性下跌可能与多方不少机构的仓位不重有很大关系。另一方面，空方以投机为盈利的主要手段，权证的非理性暴涨就是最显著的实例，但本周的重挫会使他们进一步离场观望。由于全流通发行的渐行渐近，垃圾股票像权证一样的无限供给将成为市场合理的预期，所以从逻辑上看，这些资金如果不改变其投资行为，会继续受到挫折，比如网上热炒的起诉券商发行权证属违法的策略，是逆中国股市市场化和国际化大潮的，只有深套其中的资金才会选择。

　　从目前的情况看，多方与空方的力量在上证综指1100点的位置获得了相对的弱平衡，双方都没有力量或没有意愿打破这种平衡，但这种平衡确实也很脆弱，因为按以往的经验，这么低的股票交易量通常会出现下跌。

　　平衡会不会被打破

　　市场经历如此长时间的弱势平衡在中国股市发展历史上是少见的，这一方面是由现阶段的特殊基本面所决定，即上有全流通及扩容的压力，下有估值和全球股市上涨的支撑；但另一方面也说明多方的力量到目前为止仍没有处于失控的状态，仍有资金在逢低买入。

　　从打破平衡的直接因素资金面看，空方或投机的资金在市场恐慌性下跌或平仓盘出现时，会给市场造成巨大的杀伤力，而多方是否有足够的多余资金避免这种恐慌的出现则是本月或明年全流通到来前市场是否会再次暴跌的重要依据。从可能性上看，空方至少在可投资的品种上能够撤出的资金并不占优，所以在没有大规模扩容前，市场的平衡很难被彻底地打破。

　　不过，明年影响多空双方平衡的因素会更为复杂，不确定性也更大，比如经济增长是否与预期不一致，企业盈利结构是否会发生变化，是否有足够多的资金进入股市，消化扩容的压力等等。这表明明年的市场波动也许会大于今年，对明年市场预期的准确性也会更低一些。另一方面，全流通过后，如果市场中的空方向多方转变，这时力量的平衡也是最有可能向多方转变的时候，不过大幅上涨可能性仍不大，因为全流通后的扩容会像权证的供给一样对投机有非常大的抑制作用。最后的结果很可能是投机性的资金更多地选择撤出投资性的股票市场，投资性资金则可以更好地在股市中投资。

　　明年市场可望好于今年

　　今年对于投资者来说又是惨淡的一年，与前两年相比，今年市场有一个很大的不同，那就是大盘上涨的结构变化较大，虽然大盘下跌的幅度没有去年大，但投资难度明显加大，尤其是下半年，战胜大盘变成一件很困难的事。从这个趋势看，明年基金的平均业绩有可能低于将创设的全流通G股指数。

　　不过没有基本面支撑的下跌对于投资而言，从来就不是一个灾难，因为只要不卖出股票，其收益迟早都会归持有者所有。所以今年指数越跌，只能意味着明年越好。

　　首先，如果A股能够获得平均10送3的对价，那么明年随着A股股改的完成，历史上将首次出现A股对H股的整体估值优势。

　　其次，近两周已连续出现三家企业股改方案被否决，这种情况如果延续，很有可能对相关政府部门确定对价产生重要影响，有利于10送3的对价幅度成为市场共识。这种共识将减少市场在上涨时担心相关部门降低对价的心理负担，而且这种共识的形成还会成为“市场通过博弈产生均衡结果”的一种有益经验，它将对流通股股东今后通过表决权来维护自身利益产生良好的示范作用。

　　第三，在2006年新年的钟声敲响之后，市场不可能像现在一样不理会全球经济及股市的良好表现。由于统计口径的原因，

房地产在投资项目中统计，所以国内的投资很难出现大幅下降，这一点在第四季度已经有所反映，而网上有关国内GDP增长会跌至3％的观点是在假设投资增长大幅下降前提下的一个推理。因此，只要不出现禽流感扩散这样的极端事件，明年全球经济包括

中国经济在高位运行的概率仍较大。考虑到今年15％的跌幅，即使有全流通及扩容的压力，明年市场好于这个水平的可能性还是比较大。此外，明年的债市的收益好于今年的可能性不大，机构投资者比如保险公司加大对股票资产的配置是合乎逻辑的，这对股市也是一个有利的因素。从结构上看，资本支出较大尤其是不管市场好恶都执意再融资的企业以及非流通股股东大量退出的上市公司明年跑输大盘的可能性更大，而其余品种的股票如果现在的绝对估值已经有吸引力，则明年获取绝对正收益的可能性会更大。