中国铝业再举收购大旗 铝业大规模整合蓄势待发

　　□记者查明 北京报道

　　昨日，关铝股份和焦作万方分别发布公告，就与中国铝业的合作事宜作出说明。尽管按照两公司的说法，相关的合作或股权转让协议尚未签署，但在字里行间，中国铝业整合国内电解铝企业的战略意图再度显现。

　　与漳泽电力合资兴建28万吨的华泽铝电项目、收购兰州铝业28%的股份成为其大股东，加之身为A股市场惟一氧化铝企业山东铝业的控股股东，同时母公司中铝公司将受让包头铝业大股东包铝集团80%股权，中国铝业在A股市场的影响力越来越大。如果焦作万方、关铝股份与中国铝业的合作最终成行，A股市场六家典型的电解铝企业中，将有四家与中铝有关系。

　　在国内电解铝行业处于低谷时期加大整合力度，这是中国铝业低成本扩张的必然选择。不过，分析人士认为，中铝在整合的同时，因自身的A股上市计划和内地资本市场的

股权分置改革，选择怎样的资本运作方式仍大有讲究。

　　电解铝低迷带来整合机会

　　去年以来，一连串的宏观调控政策使电解铝行业迅速跌入低谷，相关企业经营举步维艰，这无疑给行业整合者带来难得的机遇。

　　虽然国际市场铝价还在上涨，但由于氧化铝价格和电价的高位运行，加之相关进出口税收政策的调整，电解铝企业仍不堪重负。业内人士的测算表明，以进口氧化铝为原料的企业，无论是否属于来料加工、无论产品在国内市场销售还是出口，都处于亏损状态，其中，非来料加工而产品又用于出口的企业，其吨铝亏损高达4963元。

　　这样的行业环境在上市公司身上也有所体现。焦作万方半年报和三季报均出现亏损，同时公司预计全年也将出现亏损；而关铝股份第三季度每股收益仅有0.003元，同比下降96.55%。

　　2003年以来，氧化铝和电解铝价格走势打破了多年来产业链条的利益划分格局，下游电解铝企业寻求低廉的原料来源成为当前生存之必须；而对氧化铝企业来说，尽管新增产能的投放需要较长的过程，“好日子”也许还可维持一段时日，但多数业内人士认为，氧化铝和电解铝重回原来的利益划分仍是大势所趋。未雨绸缪，在电解铝行业低迷期介入、平滑产业链条起伏造成的利润波动，不失为上游企业有益的战略选择。对中铝这样氧化铝产能远大于电解铝产能的企业而言，此举意义不言自明。

　　整合路径如何选择

　　当战略意图已然清晰，剩下的则是战术执行。采取什么样的路径实现整合，成为摆在中铝面前的难题。

　　在中铝的整合方式猜想中，有一件事不能不提。今年年初，因大股东中国铝业投出反对票，山东铝业增发议案遭到否决。这成为当时资本市场的一大新闻。而从有关人士对此事的表态中，或许能看出中铝整合的某些思路。

　　山铝增发正值在港上市的中国铝业发布公告，计划向中国证监会申请发行不超过15亿股A股于上海

证券交易所上市，募资不超过80亿元人民币。中国铝业副总裁兼财务总监陈基华在接受记者采访时表示，山东铝业增发与中国铝业发行A股之间的冲突，不是法律意义上的冲突，而是经济意义上的冲突。中铝否决山铝增发方案，是中铝基于核心战略考虑的结果。他认为，中铝的行为都是以整体化运营为出发点的。在寻求登陆A股市场的时候，中铝否决山铝增发，也因为中铝认为母子公司同时在一个资本市场上融资是战略不清晰的表现，如果投资者问到这个问题，中铝方面将难以回答。

　　的确，从现行的发行政策来看，并未规定控股股东与子公司不能一起融资；而一位曾参与中铝海外上市的投行人员也表示，中铝并没有做出过类似中国石化的承诺，即中铝不存在整合旗下子公司的义务。因此，中铝否决山铝增发以及未来可能发生的整合行为，更多地应当视为基于公司整体利益考虑的自主性行为。

　　在山铝增发问题上，这种从“整体利益”出发的思考方式得出的结果是，山铝增发可能会使市场形成“一块资产、两次融资”的印象，从而影响对中铝A股招股的热情。因此，山铝应为中铝的海归计划让路。

　　假设中铝收购焦作万方最终得以实现，那么作一个简单的类推，此举同样增加了投资者对于母子公司在同一市场上市、公司战略不清晰的担心。虽然这并不存在法律方面的障碍，但来自海外投资者和A股市场潜在投资者的存疑，也许会妨碍到中铝的“整体利益”。

　　其实，母子公司同时上市的格局已使市场猜测，中铝可能会效仿中石油的做法，对旗下A股公司实行私有化。上周兰州铝业和山东铝业的大涨，正是此预期的反映——而在目前形势下，股改对这种预期的强化作用不容忽视。

　　作为兰州铝业、山东铝业的大股东，如果这两家公司实施股改，对价是中铝必须要考虑的成本；但即使完成股改，母子公司同时上市的尴尬依然存在，私有化似乎仍是中铝绕不开的坎。与其分步实施支付对价和要约收购的双重成本，还不如一步到位，直接实现私有化。何况，以送股的方式支付对价还将增加要约收购的压力。

　　但也有市场人士表示，即使是在私有化这一大前提下，中铝方面也可能有不同的选择。该公司2001年12月在香港上市时的招股说明书显示，仅在2001年至2005年间，公司预计需要的资本总支出金额就达178.055亿元。庞大的资金需求使中铝未必会选择现金支付的方式；如果公司能尽快完成A股上市，那么以换股等方式实现旗下公司的私有化也未尝不是一种选择。