外资股购并协议遭遇股改新问题

　　记者 陈建军

　　根据浦发银行向非流通股股东发出的股权分置改革方案等文件，花旗银行当初签署的后续增持协议遭遇到了全新的执行难题。其实，在被外资并购的公司中，还有乐凯胶片、光明乳业等不少公司，可能都需要让尘封已久的股权转让协议重新见见阳光。

　　按照当初并购浦发银行时的协议，花旗银行在2006年至2008年的4月30日期间，一方面可以从上海国有资产经营公司和上海久事公司那里认购2.53亿股浦发银行股权，一方面可以通过定向认购方式进行增持，而认股权执行价格为最近一年浦发银行经审计净资产的1.45倍。在2008年之前，花旗银行更可最高增持至24.5％。

　　然而，现在花旗银行如果要以最小的成本增持股权，那在浦发银行

股权分置改革进行之前无疑才是最好时机。而一旦浦发银行完成了股权分置改革的所有程序，花旗银行估计很难再以1.45倍净资产价格进行增持了，因为二级市场股价那时已经成为衡量公司价值的参考指标。浦发银行2004年底的净资产为3.451元，按1.45倍进行增持的价格则是5元；而假设浦发银行在昨天8.81元的收盘价位上实施股权分置改革，则支付10送3股对价后的二级市场除权价为6.17元。因此，后续通过二级市场或进行定向增发来实现下一步的增持，花旗银行付出的代价都可能比原来的要高。事实上，花旗银行已经持有的1.8075亿股浦发银行股份，目前的实际成本仅约3.08元/股。

　　从目前的情况来看，在进行股权分置改革之前实现增持，才是花旗银行以最小成本取得浦发银行相应股权的最佳办法。但因为浦发银行没有进行股权分置改革，按规定不能实施定向增发等再融资活动，而原有股东也不大可能一下子向其出让那么多的股份。而且，花旗银行在2006年以后才有权实施增持。

　　与浦发银行状况类似，柯达明年增持

乐凯胶片7%股权的原定协议，同样因为股权分置改革带来的全新环境而可能会碰上执行难题。柯达下一步增持乐凯胶片7％股权的方式，是用设备、技术、生产线进行等价置换。虽然不是现金，但衡量股权价值的原则却应该异曲同工。更为麻烦的是，柯达当初并购乐凯胶片的价格接近12元/股，而乐凯胶片目前的股价才3元出头。此外，当初的并购协议还规定柯达不能对乐凯胶片进行二级市场增持。

　　那么，在股权分置改革大背景之下，类似已经尘封了的并购协议会进行怎样的演绎呢?当初，花旗银行和浦发银行签署的相关协议规定在两种情况下可以例外:一是花旗银行和浦发银行分手，二是双方都同意对原有协议进行修改。据此，有业内人士认为，被外资并购公司中的类似条款，就使得已经尘封了的股权转让协议随时有重新见到阳光的可能，从而消解当初因没有预料到股权分置改革推进速度如此之快而留下的瑕疵。