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□记者 周松林
上海证券市场引入权证创设机制后，引起了一定程度的理解分歧，尤其是对创设受理期较短(仅为一天)等，市场有不同的看法。有分析人士认为，参考和比较全球最大的权证市场――香港权证市场的相关制度，及其近期对权证产品的大反思，有助于更好地完善国内权证市场的发展。
香港衍生权证市场的发展开始于1989年，但初期交易并不活跃。2001年以后，香港证监会和香港交易所发布了一系列措施，比如取消发行限额等，极大地刺激了衍生权证市场的发展，使香港市场的权证交易量迅速成为全球第一，远远超过紧随其后的意大利和德国市场。
在2002年以前，香港权证市场对于衍生权证发行总额设定不得高于已发行标的证券总额20％或公众持有额30％的上限。但实践表明，对于发行额的限制也限制了发行商增发权证的能力，所引发的供求失衡使衍生权证可能价格异常，出现偏离其理论价值的大幅飙升，导致高位买入的投资者最终遭受较大损失。同时也考虑到世界上其它交易所并无这种限制，因此，香港联交所在进行了广泛的市场咨询后于2002年撤销了限额制，允许发行人在所持有的权证低于已发行权证20％(所发行权证已售出80％后)增发权证，增加供应量。
在迅速发展中，香港权证市场近期也暴露出了一些问题。今年8月18日恒生指数大跌301.49点，大盘的下跌导致认购证纷纷跳水，许多投资者损失惨重。此事件被称为“轮灾”，并引发了香港各界关于香港权证市场发展的大讨论，部分投资者发表公开信，要求管理部门重新审视权证“增发”等制度。此后，香港交易所和证监会在调查研究的基础上就投资者关心的问题出台了咨询报告，征求市场各方的意见。
这次大讨论的一个核心问题是，是否应当恢复对发行人增发行为的限制。部分投资者提出，无限制增发会导致供给过度，使权证价格过低，投资者受损。这一观点初看起来是合理的，但香港证监会和交易所在分析了香港权证市场的历史经验后认为，限制增发只会导致更大的价格失衡，最终损害投资者利益，因此表示将通过缩短增发受理时间等措施，提高增发效率，降低权证价格出现短期异常的机会。
目前香港交易所对权证增发申请的受理时间为4天，在这一期间内市场会出现供低于求的情况，引起价格大幅上升，而在增发的权证上市后价格出现回落，部分高位买入的投资者将这一现象误解为发行人恶意打压权证价格，但事实上这是由于增发受理时间过长导致的市场异动。增发效率的提高将消除价格异常上升的可能性，因此香港交易所和证监会都认为，应当进一步降低发行的限制，减少市场的异动，具体的措施包括:缩短增发申请的处理时间，由原来的4天缩短为2天，使发行人能够更快地完成增发，同时提高现行增发条件20％的上限；为不同发行人发行相同的权证提供便利，促进不同发行人之间的竞争，减少垄断和操纵的可能。香港证监会还建议缩短权证发行最低有效期(目前为6个月)，并降低最低发行价(目前为0.25港币)。总之，香港交易所的结论是，发行制度的限制越少(如不设发行限额或加快完成增发权证)，有关制度的效率越高，产生价格异常情况的机会也较少。
分析人士认为，从香港交易所和证监会的建议可以看出，“增发”制度对于维持权证市场的合理定价至关重要，便捷有效的“增发”制度和不同发行人之间的竞争将有助于降低市场非理性波动，促进权证市场的健康发展。目前上证所的权证创设受理时间为1天。据悉，近期上证所还将利用其先进的技术系统实现“实时创设”。更高的创设效率将更有效地抑制权证的过度波动，减少投资者在不合理的高位被套牢的几率。
另据悉，上证所正在考虑进一步改进权证创设制度，汲取香港市场拟为不同发行人发行相同的权证提供便利的前瞻性思路，允许所有具有发行人资格的券商参与其他发行人所发行权证的“创设”，促进不同发行人之间的竞争，以最大限度地减少垄断和操纵的可能，通过不同发行人之间的竞争和博弈，促使权证价格的波动保持在一个较为合理的区间内。
分析人士认为，香港市场的经验表明，内地市场权证“创设”制度的推出，对于维护权证市场的健康平稳发展是极其重要的。分析人士同时也建议，在具体实施中，为控制风险，可以依据市场化的原则，在不限制市场创设总量的前提下，将单个券商的创设额度同其资产质量和风险控制能力挂钩。
分析人士同时还强调，香港联交所在上述咨询报告中特别指出，如果联交所不进行衍生权证等产品的交易，有关交易很可能就会转到场外市场或海外市场进行。港股的衍生产品交易目前已可见于新加坡、德国及美国等市场。过去，日本日经指数期货的交易就曾因为本土市场环境不利、或欠缺发展衍生产品市场的竞争力而由日本转至新加坡，德国债券期货也曾在同样情况下由德国转至伦敦。对于急需获得本土定价权的中国证券市场来讲，这种隐忧显然更为强烈，国内市场的衍生产品包括权证这一最基础性的衍生产品的健康发展，亟需得到市场各方的支持。
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