股改后受限股份转让须有章可循

　　□江苏联盛律师事务所 李世建

　　随着股改的全面推开，上市公司非流通股东在积极参与股改的同时，在股份流通问题上所作的承诺也呈力度加大之势。如，近日山西某公司的股改方案中，非流通股东就有这样的承诺:其持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起，在36个月之内不通过交易所挂牌出售。

　　这类承诺远远超出了“12个月内不上市交易或者转让；24个月内通过交易所挂牌交易出售原非流通股股份数量占公司股份总数的比例不超过5%，在24个月内不超过10%”的法定最低承诺，应视为非流通股东积极推进上市公司股改的举措之一。但是，在上述承诺禁售期内，受限股份是否可以进行协议转让？如发生协议转让，受让股份的一方是否需履行转让方在股改方案中所作的有关承诺？类似的法律问题应引起管理层足够的关注，并预为措置。

　　承诺应与股份同时转移

　　在

股权分置改革之前，国有股、国有法人股、法人股以及个人非流通股的主要转让形式即为协议转让，同时协议转让也是流通股的转让形式之一。笔者注意到关于股权分置改革的指引性文件并没有排除非流通股在流通限制期内进行协议转让。由此而导致以下问题的产生:协议转让是不是违背了非流通股股东的限制承诺？非流通股股东所作出的流通时间、流通价格、流通比例的限制承诺，能否及于受让人，亦即:受限股份的受让人是否要受出让人所作承诺的限制？在协议出让的情况下，分期流通的比例限制如何执行？

　　以上三个问题实际上是互相关联的。如果对受限股份的限制不延伸到受让人，那么在实质上，协议转让就导致了非流通股股东的违约。其原因是，限制承诺就是向流通股股东作出的流通股数量控制的承诺，如果受限股份的受让人不受非流通股股东作出的限制交易承诺的限制，其结果必然是导致流通股数量的增加，违背了非流通股股东的承诺约定。如果禁止协议转让，在规章、规范性文件层面作出这种规定，因得不到法律规范的支撑，将难以产生法律效力；而在法律层面显然很难对这种过渡性的制度安排专门作出规范，更何况对一种财产处分权利的限制须在财产法、民法等更高的基本法律层次上规范。

　　因此，笔者认为，解决协议转让问题的可行的适当途径，应当是由交易所对该部分受限股份比照一种类似新的股份类型的制度进行交易管理:如果非流通股股东在股改方案实施后，其受限股份协议转让时，该股东所作出的流通时间、流通价格、流通比例的限制承诺作为与该部分股份相连接的约定义务，由受让人一并接收，受让人必须接受限制承诺的约束；因流通比例的限制是基于公司的全部股份计算的，在交易管理系统中，将该比例换算成以全部非流通股为基数的比例，在协议转让的情况下，出让人、受让人均按此比例以及流通时间、流通价格等安排流通进程。

　　在股权分置未解决之前，无论是法人股、还是流通股，债权人对于持股人的债权主张都可以通过变现持股人所持股份得到偿付。在过渡期内，对于受限股份持有者的债权人，可能会出现以下问题:能否冻结、拍卖受限股份？处置受限股份是否须等限制承诺的条件成就？经司法处置后受限股份的受让人是否受限制承诺的约束？

　　无论从实体法，还是程序法，均难以作出对受限股份的司法处置须待限制承诺条件成就后进行的强制规定，因为，限制承诺条件的成就需要经过一定的期间，而这种期间可能对债权人的权利能否实现产生颠覆性的影响(如在等待期内债务人破产等)。

　　因此，即使债务人所持股份受限，在债权人提出权利主张时，立即采取司法强制措施进行处置是无法避免的。如果交易所作出一种类似新型股份的制度安排，司法强制处置的问题与股权分置改革的冲突是可以解决的:对于受限股份，同样可以采取冻结、拍卖等司法强制措施，处置受限股份无须等待限制承诺的条件成就；受让人在受让股份的同时，同样承继该部分股份的限制条件，即须在原持有人承诺的期限、价格和比例条件下进入流通，流通比例按照将原持有人承诺的以总股本为基数换算成的以全部非流通股为基数的比例。

　　增发新股不应改变分步流通股数

　　在

证监会关于股权分置改革的指导性文件以及各上市公司非流通股股东的承诺文件中，对受限股份流通比例的计算都是以公司总股本为计算基数的。如果在股权分置改革完成后，公司增发新股，总股本增加，受限股份的流通比例如何计算？是以老的及限制承诺作出时的总股本为基数，还是以新的总股本为基数？如果以新的总股本为基数，则流通量会增加，可能损害流通股股东的利益；而如果仍然以老的总股本为基数，可能存在与承诺不一致的问题。笔者认为，受限股份的流通比例毫无疑问应当以承诺作出时的总股本为基数计算，可能引起歧义的承诺表述应当予以明确；在操作层面，以作出承诺时非流通股总数为基数来计算流通限制比例，将能有效地防止歧义产生。

　　将对受限股份的限制具体落实到每一股、将对承诺人的限制延伸到因各种因素而受让受限股份的受让人，只有这种系统性的制度安排才能有效解决股权分置改革中可能出现的各种法律问题，有效地保护社会经济各方的合法利益。