记者观察：武钢权证可能上市即涨停

　　管理层尽快推出武钢权证的目的就是要通过扩容抑制宝钢权证的过度投机的行为，但目前看来，这个目的可能还很难达到，武钢权证上市即涨停的狂炒局面仍会再次出现，投机力量只不过换了个炒作对象而已

　　本刊记者 林中

　　理论价格参考价值有多大？

　　在宝钢权证再度疯炒之际，市场终于将迎来了权证的扩容。下周一武钢复牌，对价除权上市，周三武钢的认购权证和认沽权证将同时上市。

　　

武钢股份修改后的对价方案为武汉钢铁集团向流通股股东每10股支付2.5股股份、2.5份认沽权证、2.5份认购权证。不少研究机构都根据B-S模型对这两个权证的理论价值进行了测算，但参数的不同还是使得测算结果差别不小。如武钢的保荐机构假设武钢股份股价的波动率为36.09%，而一些机构则假设在30%至40%之间。

　　更大的差别和不确定性在于对武钢除权上市后合理定位的分歧。

　　当前市场一种普遍的看法是，G武钢合理的定位在2.6元至2.7元左右。有的机构认为，宝钢已经跌破了净资产，钢铁行业前景不乐观，武钢四季度盈利将继续下降，所以G武钢的价格应在2.6元净资产附近，也就是1倍的市净率，这也包含了其可能补跌大盘的因素。但也有乐观人士认为，武钢产品有自己的特色，周期性没有宝钢那么强，所以其2006年的动态市盈率也在6倍之下，合理价格应在3元之上，所以相应的权证价格也会变化。

　　结论:不管各机构预测的依据有多么的不同，由于目前权证的稀缺性等原因，无任何理论价格都可与市场价格差距甚远。

　　可能再现狂炒局面

　　当初各大机构预测宝钢权证的理论价值在0.6元至0.7元上下，但宝钢权证上市后的表现远远超出了市场的想像，可见理论价值无法计算出投机性的疯狂。如今有了前车之鉴，市场关心的是更具有可操作性的武钢权证的市场价格。

　　业内人士介绍，按照香港市场给予权证历史波动率以45%的溢价计算，假设G武钢除权后的合理价位为2.7元，那么武钢认购权证和认沽权证也可以相应溢价至0.50和0.65元。如果权证远远脱离了这个价格，则完全进入了非理性的投机阶段，反映的只是投机资金和主力的意志，这时任何的理论测算都没有意义，而且这种情况发生的可能性非常大。

　　分析人士认为，管理层尽快推出武钢权证的目的就是要通过扩容抑制宝钢权证的过度投机的行为，但目前看来，这个目的可能很难达到。宝钢权证遭到爆炒除了具备T+0和杠杆作用外，其可流通市值小、易于操纵也是一个重要的原因。而武钢的两个权证的流通量分别是4.74亿份，只比宝钢权证的3.877亿份大22%，即使价格炒至1元，总流通市值仍不大，仍然易于被操纵。

　　所以，假使G武钢除权后的价格为2.6元，武钢认购和认沽权证上市的理论参考价格分别为0.2825元和0.6756元，那么当日的涨停价也不过是0.6075元和1.0006元，这对于主力来来说，总市值也不过5亿元，只能算是小菜一碟。所以，武钢权证上市即涨停的狂炒局面可能会再次出现。

　　而作为第一只认沽权证，武钢认沽权证实际上是越跌越有价值，但市场很可能会不问青红皂白，在其上市初期与认购权证一同被狂炒，只不过由于其有3.13元行权价的顶，所以炒作力度相对会弱一些。但其后，由于认购和认沽权证在理论上毕竟是相反的方向，所以其后期走势必然会分化。

　　结论：有市场人士建议，在武钢权证上市的前几天内尽量买，但超过1元则要小心，到了1.50元以上尽量不参与。

　　“认沽+认购”的保险力度有限

　　武钢权证既带来了认沽权证的创新，也带来了“认购+认沽”组合权证的复杂创新手段。

　　由于A股只能做多，不能卖空，所以投资者在持有的

股票下跌过程中，只能白白遭受损失，而认沽权证显然为投资者提供了回避和锁定风险的工具。投资者通过构建正股＋等量的认沽权证的投资组合，既可以完全享受到正股上涨带来的收益，也可以完全规避掉正股下跌超过认沽权证行权价的损失风险。但武钢是10送2.5份认沽权证，所以投资者如果要回避下跌风险，要么就要卖掉7.5份的正股，而这样显然破坏了投资组合的初衷；要么就要买入7.5份认沽权证，但如果这时认沽权证被高估，买入就显然会增大投入的成本，或者等待认沽权证回到合理的价位再买入。

　　理论上看，“认沽+认购”相配合，对股价能起很好的稳定效应。同时组合权证的投资策略要比单向权证更为灵活多样，组合权证可以使投资者回避方向性风险，投资者可以同时购入同等数量的认购权证和认沽权证，股价大幅上涨，或者大幅下跌，投资者都可以获得更多的收益。但由于A股股票目前没有做空机制等原因，这两种方式还不能完全达到理论上的理想的效果。联合

证券认为，持有武钢股票+认沽权证的“保险组合”，如果投资者看淡股价，完全可以抛售股票，而且武钢认沽权证的发行量和种类都有限，期权与正股走势的关联性不强，动态保值面临很高的成本。

　　而“认沽+认购”组合多用于公司股价在短期内会出现方向不明的剧烈变动时。武钢权证存续期为12个月，目前尚未看到公司有发生导致股价大幅变动的事件迹象。

　　结论：现在建立“认沽+认购”这个组合避险意义不大。投资者只有在武钢股价上涨时抛出认购权证，在股价下跌时抛出认沽权证，可实现的收益才会更高一些。