对价预期趋稳新老划断渐近

　　市场面临新一轮股价结构调整

　　□汤小生　　李颖俊　　谢可

　　股权分置改革全面铺开后，市场对于对价预期逐步稳定，随着股改的稳步推进，“新老划断”的预期也渐行渐近。不过，“新老划断”及明年可能推出的做空机制和股指期货， 考验的核心实质是上市公司的投资价值，新一轮的股价结构调整在所难免。

　　股改试点阶段结束后，从五部委联合颁布《关于上市公司股权分置改革的指导意见》开始，到证监会、交易所和国资委相继发布具体实施和管理办法，无不清楚地展现政策出台的有序与快节奏。截止到10月底，G股和进入股改程序的公司数量超过200家，市值接近6700亿元，占市场总市值的比例达到20%。A＋B、A＋H与ST股公司股改相继破题预示着股改的有序推进，虽然后期尚存在一定的不确定性，但股改速度仍将保持快节奏，“新老划断”只是时间问题。我们判断G股公司的再融资和中小企业板IPO存在年内开闸的可能性，主板全流通式IPO也有望在明年年中实施。

　　中国股市的扩容过程就是上市公司股价完成价值回归的过程。“新老划断”的扩容压力以及明年可能推出的做空机制和股指期货，考验的核心是上市公司的投资价值，因此，市场的估值水平是否合理至关重要。我们通过A/H价差对比分析发现，很多大盘蓝筹股在10送3的对价水平下不仅能完成静态估值的国际接轨，甚至出现低估现象；但是大多数历史业绩差、行业地位不突出、公司治理存在不足的A＋H公司其H股处于折价交易状态，其A股价格大大高出H股价格。尽管这类公司的H股价格由于两地市场环境和投资者价值取向存在差异而有相对低估之嫌疑，但要有足够的投资安全边际，这些公司的股改对价幅度必须提高。当前的对价方案存在的问题在于:一些流通股比例较低、对价潜力大的公司因为估值相对合理而把对价控制在10送3以内，同时，一些质差公司则向质优公司的低对价靠拢，对价潜力小的公司又难以大比例送股，这种现象说明目前的对价仍存在较大的结构性问题，对价分布趋同将不利于解决当前A股市场结构性高估的矛盾。

　　三季度市场反弹中绩差股表现突出，虽然有“鼓励通过资产重组进行

股权分置”改革的政策利好驱动，但其中不少个股并没有良好的基本面支持。可以说，该阶段这类个股的大幅度反弹实际上是在A股市场股价结构性调整没有彻底完成的情况下出现的，当上海永久(资讯 行情 论坛)推出10送5的对价方案后，这些公司的对价空间已经在很大程度上被“封杀”，使之成为典型的资金推动型炒作，“新老划断”引发的资金面担忧必定重启其下跌路途，新一轮的股价结构调整在所难免。