确保通缩不在这里发生(上)

　　——在全国经济学家俱乐部的演讲

　　伯南克

　　伯南克生平

　　伯南克1953年12月13日出生于佐治亚州的奥古斯塔，1975年获得哈佛大学经济学学士学位，1979年获麻省理工学院经济学博士学位。1979－1983年，伯南克担任斯坦福大学研究生院经济学助理教授。1983－1985年，伯南克担任斯坦福大学研究生院经济学副教授。从1985年开始，伯南克就在普林斯顿大学担任经济和政治事务教授，1996－2002年，他出任普林斯顿大学经济系主任。2002年8月5日，伯南克进入美联储，作为决策委员会的侯选成员，并于2003年11月14日被推选为美联储委员会正式委员。

　　编者按:伯南克被提名为下一任美联储主席后，他公开声明将延续格林斯潘的政策，但分析人士依然认为，二人存在一个明显的不同之处，即处理通胀的方式。伯南克被视为“反通缩的鹰派人物”，而对通胀相对宽松。许多媒体引述一篇“旧文”作为佐证，这就是2002年11月21日，他当选美联储理事后不久所作的一篇演讲。该文以浅显的语言，全面阐述了他对通缩的思考。当时，他是以美联储内的“直言者”面目出现的，与进入白宫后的低调相应成趣，因此，它可能更真实地表达了他的思想。除帮助我们了解这位美联储新首脑的施政倾向外，这篇文章也许还可给身处通缩－通胀之辩中的国内人士提供借鉴。

　　通缩不可小视

　　第二次

世界大战以来，通货膨胀——商品与服务价格明显不可扼制的上涨，已经成为中央银行家的灾星。形形色色的经济学家宣称，通胀是放弃金本位制度，财政政策废弛，石油和其他大宗商品价格的冲击，围绕收入分配的斗争，过量货币供给，通胀预期的自动实现，央行政策的“通胀偏向”等因素的必然结果，各取所好，不一而足。尽管弥漫着“通胀悲观主义”，但在上世纪八九十年代，大部分工业国家的中央银行即便没有完全驯服，但也有能力控制通胀

恐龙。虽然许多交织的因素成就了这一可喜的局面，但一个基本的原因是，中央银行家们，同样重要的还有政治领袖和社会大众，提高了对通胀的认识，意识到如果听任经济过远偏离价格稳定将付出沉重的代价。

　　现在，美国的通胀率相当低，但有些人士担心我们不久可能面临一个新问题——通货紧缩，或者说价格下降的危险。每当我们阅读报纸上有关日本的报道时，就会分明感到，这种担忧并非纯属假想。日本看来正经历一次较为温和的通缩——消费价格每年下降约1％，与此相伴的是，连年痛苦的缓慢增长，攀升的失业率，银行业和公司部门看似棘手的财务难题。虽然从效果中辨清原因是困难的，但一致的看法是，通缩对日本身陷泥沼充当了一个重要的负面因素。

　　那么，通缩对于美国的经济健康也是一个威胁吗？不想让你们的心悬着，我相信，由于两大原因，在可预见的将来，在美国发生严重通缩的几率是极低的。首先是美国经济自身的弹性和结构性稳定。多年来，美国经济已经展示了一种令人赞叹的经受各种冲击，恢复活力并继续增长的能力。灵活和有效劳动力和资本市场，企业家传统，容忍甚至欢迎技术和经济变革的普遍意愿，都有益于这种弹性。在当前形势下，一个格外重要的保护性因素是我们强有力的金融体制:尽管去年经受了数次不幸的冲击，我们的银行系统仍然是健康的、受到良好监管的，绝大多数公司和家庭的资产负债表状态良好。另一个有利因素是，近来，通胀率不仅低而且相当稳定，结果，通胀预期也扎稳了根。例如，密执安大学的一项调查为消费者敏感指数提供了支持。2002年10月，受访者对未来5到10年通胀率预期的中值是2.9％，一年前是2.7％，而两年前则为3.0％——确实是一个稳定的纪录。

　　美国应对通缩的第二道“防波堤”，也是我今天演讲的核心，是美国联邦储备体系本身。国会赋予美联储以维护物价稳定的职责(当然还有其他政策目标)，这就非常明确地意味着要防止通缩以及通胀。我深信，美联储将采取一切必要的措施来防范通缩在美国出现，而且，必要时在政府其他部门的配合下，美国中央银行拥有足够的政策工具来确保任何可能发生的通缩将是温和而短暂的。

　　当然，我们应该小心，以免信心变成狂妄。通缩事例出现得很少，对其概括是困难的。近日美联储对日本的遭遇所作的研究得出结论:对那里发生的通缩，无论是外国还是日本国内的观察家都几乎是完全没有料到的。这样，说过了通缩在美国发生的可能微乎其微，但如果完全排除了这种可能，我就过于轻率了。相应地，接下来我想对通缩发生的原因，其经济后果，可用来应对它的政策工具，作更深入的探讨。在继续讨论前，我想说明，我的论述只反映我个人的观点，不一定代表美联储理事会和联邦公开市场委员会同事们的观点。

　　通缩:原因和后果

　　通缩被定义为价格的普遍下跌，它强调的是“普遍”这个词。在任何时候，特别是我们近来经历的这样低通胀的经济里，一些商品和服务的价格会下降。由于在某一行业内生产率提高和成本下降得比别的行业快，或者对某一行业的产品的需求比对别的商品或服务的需求弱，特定行业内的降价将会发生。这种特定行业内的降价，虽然令业内的生产商不舒服，但通常对整体经济并不是个难题，也不会构成通缩。只有当价格下降如此普遍，以至于像消费品物价指数这样基础广泛的物价指数出现持续下滑时，通缩“本身”才会发生。

　　通缩的起源并不神秘。在近乎所有情况下，它都是总需求急跌产生的一种副作用。消费支出下降如此严重，生产商必须持续砍价来寻找买者。而且，在大多数情形下，通缩的经济后果与其他形式的总需求锐降产生的效果是类似的，诸如衰退出现、失业上升、金融陷入困境。

　　但是，一次通缩性衰退会在一个方面不同于通胀率至少稍微为正的“正常的”衰退:严重的通缩会导致名义利率下降至零，或接近于零。一旦名义利率为零，进一步向下调整利率便不能发生。由于贷出者只要有可能持有现金，就不会接受负的名义利率。此时，这个名义利率被称为触到了“零界”。

　　如果通缩严重到使名义利率接近零，这就给经济和政策提出了特殊的难题。首先，当名义利率已经降低至零，借入者付出的真实利率将等于预期通缩率，无论会有多么高。来看一个看来极端的例子(尽管它在20世纪30年代初的美国真的发生过)。假设某次通缩以每年10％的降幅正在持续。这样，那些以零名义利率借款一年的人将面临10％的真实资金成本，因为这一借款必须以购买力已比借入时增加了10％的美元来偿付。在严重通缩期间，借款的真实成本变得高得惊人。资本投资，新房购买和其他形式的支出相应下降，使经济下滑更趋恶化。

　　尽管通缩和名义利率“零界”为寻求借款之人制造了大难题，但它们向通缩开始时已经积累了大笔债务的家庭和厂商施加了更为沉重的负担。这一负担之所以加重是因为，即使欠债者可以以较低的名义利率为已欠债务再融资，但随着价格下降，他们必须以增值(也许是剧烈增值)的美元来偿付本金。当1896年，威廉·詹宁斯·布赖恩在总统竞选中发表其著名的“金十字”演说时，他替那些大量抵押借款的农民道出了心声，他们的真实债务负担变得更沉重了，这是美国内战后向金本位制度复归引发的持续通缩的结果。借款者的财务危局反过来加剧了国家金融体系的脆弱，例如，导致银行贷款中拖欠划违约贷款迅速增加。近年来，日本就无疑面临着“债务性通缩”的难题——通缩引致，债务的真实价值持续升高。更贴近的事例是，在美国遭遇最恶劣通缩的1930年到1933年，即我曾提到的美国物价每年下降约10％的时期，大规模的金融问题，包括违约、破产、银行倒闭，都是流行的“地方病”。

　　除了为金融市场和借入者带来不利后果外，零界名义利率还引发了另一个担忧，即它给常规的货币政策设置了限制。在正常情况下，美联储与其他中央银行靠设定短期利率目标(在美国是隔夜联邦基金利率)来实施其政策，并通过在公开资本市场上买卖

证券来实现这个目标。当短期利率触零后，央行再也不能靠降低其通常的利率目标来放松其政策。

　　正因为央行是通过操纵短期利率来贯彻其货币政策的，当这个关键利率为零或接近于零时，一些观察家便断言，央行的“弹药”已经用完了，就是说它丧失了扩大总需求从而刺激经济活动的能力。不错，一旦政策利率下跌到零，央行便不能再用“传统的”的刺激经济的手段了，于是，就必须在不那么熟悉的领域操作，传统方式的失效将使决策过程复杂起来，在经济对政策行为作出反应的规模和时效上带来不确定。因此，我赞同这种局面应尽可能避免。

　　但是，我今天的讨论想传递的主要信息是，即便政策利率降为零，央行也绝对不能说“弹尽粮绝”。我即将谈到，或仅靠自身，或与其他政府部门配合，央行仍然保持着一定的扩大总需求和经济活动的能力。在余下的讨论中，我首先要讨论预防通缩的措施，如果可行，这是优先的选择；然后，转而讨论预防失败、通缩似乎已在经济中立足后，美联储和其他政府部门可采取的政策措施。

　　译/杨哲宇