中石油一掷千金解前愁 高溢价获市场认可

　　要约收购方案已经获得了市场的初步认可，一旦最终成功，中石油也将一劳永逸地解决与旗下多家上市子公司之间的牵牵绊绊

　　作者:本刊记者 朱晓瑾 栗新宏/文

　　等待5年，中石油终于要向股东实践自己的承诺了。

　　10月31日，中国石油天然气股份有限公司(0857.HK，下称“中石油”)发布公告，拟出资61.5亿元，要约收购旗下3家A股上市公司——吉林化工(资讯 行情 论坛)(000618，0368. HK)、锦州石化(资讯 行情 论坛)(000763)和辽河油田(资讯 行情 论坛)(000817)，计划终止三公司的上市地位。

　　作为中国最大的石油巨头，中石油似乎有着敢为天下先的惯例。就在上月27日，这家公司刚刚宣布成功竞购PK，完成了国内最大的一桩跨境收购。此次，如果方案成功，中石油将再一次在A股市场开投行界先河，成为A股市场的首桩以退市为目的的要约收购。

　　从买壳到要约收购的背后

　　“本次收购是首次以终止上市为目的的要约收购；是首次同时对3家上市公司发出要约收购；是首次‘A＋H’的要约收购；是首次有条件的要约收购；是首次国内高溢价要约收购。”新疆证券上海投行部总经理钱锋，一口气列举了中石油要约收购案的五点创新。

　　中石油公告，此次要约收购主要是因为和3家上市公司存在同业竞争和关联交易问题，为彻底解决该问题，中石油必须对3家上市公司进行整合。

　　理论上，整合有4种方式，分别是：净壳出让上市公司、吸收合并上市公司、上市公司定向发股收购母公司资产、要约收购上市公司流通股或上市公司回购流通股。此前，中石化将湖北兴化转让给国家投资开发公司，中石油将三星石化(资讯 行情 论坛)转让给中国电子信息产业集团公司，均是净壳出让进行资产整合的典型案例。而采取第二种方法也不乏先例：TCL集团(资讯 行情 论坛)吸收合并TCL通讯，同时实现集团整体上市。

　　而中石油为何采取在国内资本市场上尚无案例的第三种方案？

　　钱锋认为，之所以不卖壳，首先因为目前上市门槛大大降低，“壳”资源已不复有之前的价值；其次，本次要约收购的最终目的为了整合资源，而非转让资产，“壳”转让后，还必须回购3家公司的业务，并安置人员，其中也需要支付成本，最终能否得利还很难算，操作还很复杂；如果采取换股式吸收合并，3家公司的现有流通股将会换成中石油流通股，因为有3家公司，并且中石油和3家公司位于两个市场，操作同样会相当复杂；而第四种方式—定向发股收购母公司资产，只适合于子公司为上市公司，母公司不是上市公司的情况。

　　据《证券市场周刊》了解，早在2004年8月，山西晋城无烟煤矿业集团有限责任公司曾有意买锦州石化的“壳”，但出价最多只有5000万元，虽经一年多反复谈判，但最终没有达成协议。而随着卖壳的搁浅，中石油最终选择了简单，却花费巨资的回购方式。

　　社会科学院研究员刘俊海认为，对于中石油而言，这还是一笔很合算的“买卖”：“中国石油将3家公司流通股回购后，可整合石油开采、石油炼制、化工三个子产业链为一完整的石油化工产业链，特别是由于3家公司所在地域互相比邻，运输成本很低，整合完成后的收益远大于三者现在效益的简单之和；特别是在当前，回购可以“绕”过股改，不必支付对价。

　　高溢价获得市场认可

　　A股市场对于中石油的方案表现出了极大的热情。11月1日，同时复牌的3家公司，在大市低迷的情况下，股价均大涨。溢价幅度较高的辽河油田，开盘即以8.15元牢牢封住涨停。锦州石化报收4.2元，涨幅8.81%，居深市涨幅排行榜第二位。溢价最低的吉林化工亦有不错表现，收盘价5.12元，涨幅28%。受此影响，中石化旗下的多家上市公司也不约而同的出现上涨。

　　市场人士认为，这反映出二级市场，特别是机构投资者对中石油要约方案的认可。中关村(资讯 行情 论坛)证券研究员吴浩分析：3家上市公司股价波动太大，并不适合继续持有。如不整合，锦州石化已经出现10多亿元的亏损，吉林化工也步入了亏损经营的状态。在高油价环境下一盈二亏仍将继续，股价自然难有很大起色，目前3家公司的要约收购价对于流通股股东相对已较为理想。

　　“现在手里拿这3家公司股票的人应该都会同意中石油提出的要约收购的。”中信证券(资讯 行情 论坛)殷孝东也看好市场对方案的认可。他说，就单纯的大股东要约回购来讲，国内A股市场确实首次遇到。但是，2004年中石化在香港联交所回购北京燕化(0325.HK)时，就是大股东吸收合并的模式。当时，中石化(由其全资子公司北京飞天执行)提出的要约价格每股H股3.80港元，是其历史最高价，得到了市场的热烈反应。

　　那么，中石油的要约收购定价从何而来呢？

　　“现在公布的只是一个简略性的文件，14日我们的收购报告书全文出来后就知道了，”作为此次中石油要约收购3家A股公司的财务顾问，银河证券的祝捷依据有关规定进入沉默期，表示此刻对定价依据不方便透露。

　　但是，我们依然可以从既有案例和投行专业人士处得到一些启示。

　　能够算得上此次中石油要约收购3家上市公司的榜样的，只有中石化对北京燕化的收购。那次堪称相当顺利的收购行动，得益于中石化“优惠”的出价。3.8港元的收购价，与停牌前一个交易日相比，溢价10.9%。消息公布前后，北京燕化股价逐步上扬。其后，中石化总裁王基铭曾坦言，燕化私有化过程中，最大的难点就是对于各方利益的平衡。因此，收购价的确定颇费踌躇。

　　“要约收购定价在《上市公司收购管理办法》中有相关规定。这个规定有下限，没上限，收购人只要满足了下限规定后，可以自由选择价格，只要能保证收购完成就可以。并且，在收购要约有效期内，收购人如果认为预受要约的情况不理想，还可以有一次更改收购价格的机会，”中金公司投行部帅辉说，收购人最终的出价是考虑了多种因素的结果。但是，市价是最重要的依据。

　　除了价格因素，法律问题也是分析人士关注的重点。

　　北京中银律师事务所喻永会认为，就收购退市而言，大陆、香港及美国均不存在法律障碍。最大的难题是吉林化工涉及A股和H股，两种股票对就不同市场和法律环境，以及不只要两个交易所及监管层协调得当并不难解决；而至于两个市场的不同收购价，主要取决于两类流通股股东的认可，只要都能接受收购价，自然不成问题。

　　中石油新布局

　　“本次收购以终止(3家A股上市公司)收购为目的。” 中石油的表述非常干脆的说明了自己的目的。如果这一次的要约收购能够完成，中石油将一次性解决旗下上市子公司与自身的同业竞争及关联交易问题。

　　中石油1999年11月5日成立，注入其中的中石油集团勘探和生产、炼制和营销、化工产品和天然气业务有关的大部分资产和负债。这家由中国最大的石油巨头成立的股份公司，于2000年4月6日及4月7日分别在纽约证券交易所及香港联合交易所挂牌其美国存托股份及H股。

　　上市后的中石油呈现给两地股东的成绩始终漂亮：连续多年位于中国企业500强利润之首，是中国利税总额最大的公司。2004年净利润已经达到1045亿元，净利润率已高达26.9%。

　　但是，自上市时，中石油和他的兄弟中石化一样，留给股东们一个待解的承诺——回购上市子公司。

　　中石油上市前，旗下拥有5家上市公司，除本次涉及的3家公司外，另外2家分别是石油龙昌(资讯 行情 论坛)(600772)和三星石化(600764)。中石油在2002年分别向西安飞天科工贸集团、中国电子信息产业集团出售了这两家的股权，完成了业务回购。

　　这一次，中石油打算一劳永逸的解决类似问题，向3家公司的流通股股东同时提出收购要约，需要集中支付61.5亿元。尽管中石油1年的净利润上千亿，几十亿的支出是小菜一碟。但是，中石油刚刚完成PK的收购，成就了国内最大的一桩跨境收购，一系列的大动作牵扯的精力不少。市场再一次传言，中石油加紧内外整合，是为了耽搁很久的A股整体上市做准备。

　　“收购以终止3家公司的上市地位为目的，旨在解决中石油与它们之间的同业竞争问题，减少并进一步规范中石油与3家控股公司之间的关联交易，”中石油新闻发言人曹政言说，公司下一步的动作尚未披露。

　　资 料

　　《上市公司收购管理办法》是

证监会于2002年发布的。其中规定，要约收购挂牌交易的同一种类股票的价格，不得低于下列价格中较高者：1.在提示性公告日前6个月内，收购人买入被收购公司挂牌交易的该种股票所支付的最高价格；2.在提示性公告日前30个交易日内，被收购公司挂牌交易的该种股票的每日加权平均价格的算术平均值的百分之九十。