新钢钒 增权证 增收益

　　国信证券熊侃

　　新钢钒(000629)大股东将送给流通股股东的认沽权证数量增加一倍，由原先的每10股送2张认沽权证改为送4张认沽权证，同时，权证的行权价格由4.62元上调5％，至4.85元。修改后的方案不但使新钢钒的对价水平有了较大提高，而且使它总计对价相当于每10股送2.708股，超越了G宝钢的对价水平。

　　修改前的方案主要内容是以资本公积金10送3，外加每10股再送存续期为18个月、行权价为4.62元的2张欧式认沽权证。投资者普遍认为，这一方案对价水平太低，并且新钢钒2005年中期每股净资产6.01元，实施资本公积金每10股转增3股后的除权值为4.62元，以净资产定价作为认沽权证的行权价，完全没有对价。

　　对于修改后的方案，假设新钢钒股价按送股比例除权为4.02元来计算权证价值，新钢钒今年历史波动率应为25.31％，结合宝钢权证交易状况，隐含波动率肯定会大于历史波动率。按照香港权证市场的经验，隐含波动率一般会是历史波动率的1.6倍，因此可以按照新钢钒40.5％的隐含波动率来估算其权证价值。无风险利率取3.3％，计算得到新钢钒的权证每份价值为1.176元，4份权证总计4.704元，相当于扩股后的1.17股，再加上非流通股的对价送股1.5385股，总计对价相当于10送2.708股，对价高于G宝钢的对价水平。

　　如果再考虑方案实施后的股价对价除权效应的话，方案实施后股价可能低于4.02元。假设方案实施当天股价下跌到3.8元，认沽权证的价内程度会更高，每份权证的价值上升到1.293元，4份权证总计5.172元，对价水平也会更高。

　　目前市场上的权证产品非常稀缺，唯一的宝钢权证目前尚享有超过1.5倍的溢价。新钢钒权证是个认沽权证，作为A股市场第一个具有卖空功能的

证券，其对冲标的股下跌风险的卖空工具功能是目前国内证券市场所缺乏的，预计新钢钒权证上市时可以获得较高的溢价，比宝钢JTB1这类认购权证更受市场欢迎，尤其会受到机构投资者的欢迎。如果像宝钢权证那样，隐含波动率达到80％以上，那么每份权证价值将超过2元，4份权证总计价值超过8元，流通股东可以在新钢钒权证达到其理想价位时择机出售。