京都法辨 证券法修改能否封住股市黑嘴

　　本期主持人 万静 本网公司法务专刊部编辑

　　本期嘉宾 刘俊海 中国社科院法学研究所研究员、法学博士

　　本期嘉宾 王春晖 中国发展战略研究所研究员、法学博士、经济学博士

　　本期嘉宾 汤 欣 清华

　　大学法学院副教授、民商法学博士后

　　话题背景

　　近期提交全国人大修订的证券法草案二审稿规定：“禁止利用传播媒介或者通过其他方式提供、传播虚假或者误导投资者的信息”，并规定由此给投资者造成损害的，将依法承担赔偿责任。此条针对“黑嘴股评家”的规定被认为是证券法修改的亮点。据了解，新增条款的目的是为了防止股评分析人士以及上市公司、中介机构利用媒体误导投资者，进行内幕交易、操纵市场，牟取不当利益。这一条款被视为整顿证券咨询业的先声，引起国内证券业的普遍关注。

　　议题一　失信成本低导致股评行业危机

　　主持人：股评分析人士常常被指责为误导投资者、进行内幕交易、操纵市场，牟取不当利益的罪魁祸首，对此您怎么看，您认为造成这些问题的根本原因到底是什么？

　　刘俊海：原因有三。一是某些股评分析人士惟利是图，淡忘了其对公众投资者肩负的社会责任，为了追求近期的蝇头苟利，置法律与伦理于不顾。二是我国当前的失信成本不高(法律责任偏轻、追诉概率不高、市场制裁机制尚未真正启动)，而投资者的维权成本却十分高昂(举证难、维权途径不畅通)。一笔账算下来，似乎奸诈之人永远不吃亏，而老实人永远吃亏上当。三是现行

证券法对股评分析人士的立法规制尚存在“真空地带”，在市场准入程序、市场退出机制和民事责任归责原则等方面还存在“遥看草色近却无”之憾。对于诚信的证券分析师行业的可持续发展而言，好人与好制度同等重要。在制度建设存在漏洞的情况下，好人也会变成坏人。因此，法制不健全，游戏规则不清晰，裁判员的执法不到位，都有可能导致证券分析师的道德沦丧和失信违法。

　　汤欣：我认为这其中深层的原因是我国证券市场建立的时间还不算长、散户投资者欠缺股市基本知识和操作经验，始终存在一个巨大的技术和经验的需求市场，而供给方面却严重不足。这具体表现在，首先证券投资基金等机构投资者尚未完全成熟、投资示范作用不能完全展现；其次，操纵市场、内幕交易及其他市场欺诈行为的界定不够清晰，对违法行为的惩戒和打击力度不足；再次，在不规范的市场上，分析师行业的准入门槛事实上很低，从业机构和人员不需要进行真正意义上的研究投入就可以任意发表观点。此时，在“劣币驱逐良币”的柠檬原理作用之下，严肃和负责的咨询机构和专家反而被逐出市场。长此以往，证券投资咨询行业可能沦为“冒险家的乐园”，中小投资者进入

股票市场的信心会进一步遭受打击。

　　议题二　自律规范是股评行业存在的前提

　　主持人：对于股评分析人士和股市分析机构，有人提出要予以全面封杀，因为该行业毫无诚信可言，法律应该禁止其对股市任意发表意见，防止广大股民上当受骗。也有人对此提出不同意见：不能因为个别股评分析人士不负责任的言行就对全体股评行业采取“疑罪从有”的态度，这是不公平的。对这两种意见您怎么看？

　　汤欣：以上两种观点都有偏颇之处。一方面，证券市场的价值发现、优化配置资源等功能，要依靠市场上客观、真实、全面的信息流动才能实现，而证券分析师及其他投资顾问和研究机构的分析报告、机构投资者的投资行为及相应的信息公开，是非常重要的资讯来源。要建设一个透明的，同时也具有广度、深度和效率的证券市场，分析师就市场大势和个股作出的分析论证意见，不是要完全取缔，而是要在“法制、监管、自律、规范”的原则下进行鼓励。另一方面，市场确有一些咨询机构和人员，利用公共媒体发布不实信息，骗取中小投资者的信任，通过“投资咨询费”的名义赚取不义之财，甚至从事操纵市场、内幕交易等违法行为。对这一类的机构和人员，应当给予相应的制裁和打击。以此激浊扬清，引导证券分析师的主流向守法、专业、负责的良性方向发展。

　　王春晖：股评分析人士又叫股票分析师，或证券分析师，是指在证券投资领域运用证券专业知识与分析技术，为投资者提供投资信息、投资咨询和投资管理服务的从业人员。这个职业在我国出现仅仅十几年的时间，就广受非议，甚至被一些投资者称为“黑嘴”。

　　不可否认，一些证券投资咨询执业人员，出于非法获利的目的，或编造虚假信息，或夸大其词。有的证券投资咨询执业人员甚至与庄家串通，故意发布虚假信息，操纵股市，误导投资者，为庄家作托儿，充当马前卒、吹鼓手，进行招摇撞骗，引诱散户跟风抬轿，最终落入他们早已布置好的陷阱之中。有的证券咨询公司与媒体联手，买断电视台、电台的多个时段进行股评营销，推介个股，误导投资者，这些行为均严重地影响了我国证券市场的健康发展。

　　然而，我们也应该认识到，我国证券咨询业属于成长型服务业，任何一个成长型行业在运行过程中都不可避免地出现一些问题，这是事物内部的本质联系和发展的必然趋势。我认为真实、客观的股评对于投资者的决策是有所裨益的，市场需要这类服务业的存在。道理很简单，一个行业能否存在不是由某个机构或某个领导人的意志来决定的，必须由市场来决定，法律的制定(或修订)也必须考虑市场的需求。因此，证券投资咨询业不能取缔，但应依法进行规制。

　　议题三　诚信与法制是股评环境的净化器

　　主持人：您怎样评价中国股市中的股评家及股评分析机构？您认为中国到底需要一个什么样的股评分析环境？

　　王春晖：管理学中有个著名的“木桶原理”，即“一只木桶的盛水量，不取决于木桶最长的那块木板，而取决于最短的那块木板。”我认为，中国证券市场这只木桶的短板子不止一块，证券咨询业是最短的一块木板。那么，中国究竟需要一个什么样的证券投资咨询服务市场，我认为三句话可以概括，即：产权为基础、信用为支撑、法律为保障。

　　没有一个完善的产权制度的行业基本上是一个不讲信誉的行业。只有在完善的产权制度的框架下，才能使人们在一个稳定、长期、预期的制度中生存。如果没有稳定和预期的利益和回报，他们也只有追求短期的利益。

　　证券咨询机构及其从业人员只有在不断提升证券咨询业公信力的基础上，才能生存和发展。公信力的提升必须恪守四项原则：独立诚信、谨慎客观、勤勉尽职、公正公平。试想，如果证券咨询机构及其从业人员的社会公信度丧失，那么这个职业所依托的社会基础也就不复存在了，这是非常可怕的事实。我可以负责任地讲，证券投资咨询服务中的信用危机是中国证券投资咨询服务业发展的主要障碍。

　　证券投资咨询服务业的规制必须有严明的法律予以保障。我认为证券投资咨询服务业需要多方面的规制，但重要的是确立从业人员的准入机制和退出机制，同时应建立执业风险机制。首先，监管层应考虑对证券咨询者的资格门槛再提高。我建议：取得证券投资咨询资格证应当经过全国统一考试，取得资格证，且品行良好，并经过一定期限的实习方可申领证券投资咨询人员执业证书。对于授予证券投资咨询机构执业证应考虑引入招标机制，让所有品行良好、诚实守信、精通业务、有证券投资咨询资格的人员参加投标，使他们在公开、公平、公正的基础上取得执业证书。其次，应建立证券投资咨询执业的退出机制。对于那些利用媒体或通过其他方式提供、传播虚假信息误导投资者的“黑嘴”一定要加大其失信的成本，并取消其执业资格，及时让他们退出市场。当然，证券投资咨询与上市公司、媒体等机构的关系也应重构和规制。我建议有关部门应考虑制定证券投资咨询执业的“信用管理制度”与“失信惩罚制度”。在对失信惩罚的同时，也应考虑建立“守信激励机制”，使那些有责任感，信用度高，扎扎实实为证券市场提供优质、真实、客观的股评信息的机构，因守信而获得更大的利益。

　　刘俊海：股评家及股评分析机构在我国股市的产生有其历史必然性。毕竟，需求决定供给，需求引导供给。但这个行业能不能把握机遇、成长壮大起来，既取决于内因，也取决于外因。

　　就内因而言，证券分析师行业应当拿出卧薪尝胆的精神，清理门户，切实提高证券分析师的职业素养。该行业的最大资产是证券分析师的商业信誉。因此，证券分析师的诚信度比起专业知识宝贵一百倍。投资者最不容忍的就是分析师的道德瑕疵。投资者是证券分析师的衣食父母。受人之托、承人之信、纳人之财的证券分析师理应对广大投资者诚实守信、勤勉尽责。每一位证券分析师对于广大投资者都应由衷地抱有感恩的心态。建议证券分析师行业协会严格加强自律。自律也是自我保护。只有严格自律，才能从根本上消除个别证券分析师的失信行为对整个行业的诚信株连。

　　就外因而言，要通过修改证券法进一步明确证券分析师的市场准入机制和市场退出机制，加强证券监督管理机构和社会公众对证券分析师的监督力度，并切实提高证券分析师的失信成本。鉴于证券分析师市场的失灵现象，作为市场准入机制，在保留证券监督管理机构的行政许可的同时，加大对证券分析师的信息披露力度，从而保护投资者对证券分析师的知情权与选择权。除了强化证券监督管理机构的行政调查、行政监督、行政处罚和行政指导职能，公众投资者的监督权尤其是民事损害赔偿请求权应当得到充分保护，要将投资者的维权成本作为二次损失纳入失信分析师予以赔偿的实际损失范围。既要磨光民事责任、行政责任与刑事责任的三大法律牙齿，也要擦亮市场的眼睛，做好广大投资者的教育工作。毕竟，市场有眼睛，法律有牙齿。

　　汤欣：一个理想的股评环境，是以健全的法律制度作为基础、完善的市场机制作为激励的公平竞争状态。我认为相关的法律还是基本健全的，关键是落实。

　　在处理违法的机构和人员时，中国

证监会的行政处罚、证券业协会的惩戒措施和必要的司法介入需要三管齐下，形成合力。行政处罚具有证券法上的明确授权，应当起主要的作用。

　　自律性规范可以对从业者的行为提出比法律更高的要求，惩戒作用则体现在清理和公示业界中的害群之马。

　　司法介入是为了解决因不实股评而受害的散户投资者索赔的需要，可以分别有违约责任和侵权责任的救济方式；投资者和股评机构签订咨询合同后受到损失的，有权起诉要求返还咨询费和其他合理损失。