造纸行业：升值显著提振业绩

　　世纪证券 吕丽华

　　投资评级:积极关注操作建议:关注估值偏低的晨鸣纸业(资讯 行情 论坛)、华泰股份(资讯 行情 论坛)和恒丰纸业(资讯 行情 论坛)。

　　由于我国造纸原材料构成中，大约有80%的木浆和废纸需要依赖进口，这在铜版纸、轻 涂纸、白卡纸等高档纸品的生产中体现得更加明显。人民币升值将降低木浆和废纸的进口成本，使以进口木浆和废纸为原材料的企业受益明显。另外，人民币升值还有利于减少企业进口设备的外债支付。

　　企业成本显著降低

　　为了测算人民币升值幅度大小对造纸企业生产成本的影响，我们假定进口木浆占造纸企业的生产成本约70%，进口废纸成本占造纸企业的生产成本约60%。结果显示，人民币升值2%，进口木浆的成本将下降1.4%，进口废纸的成本将下降1.2%；假如人民币升值幅度提高到3%，进口木浆的成本可以下降2.1%，进口废纸的成本可以下降1.8%；提高到5%，进口木浆的成本可以下降3.5%，进口废纸的成本可以下降3.0%；提高到10%，进口木浆的成本可以下降7%，进口废纸的成本可以下降6%。

　　建议关注三只个股

　　我们进一步测算人民币升值条件下，晨鸣纸业、华泰股份和恒丰纸业受益程度的高低:此前我们预计晨鸣、华泰和恒丰2005年EPS分别为1元、0.61元、0.59元；目前进口木浆约占晨鸣生产成本比重的20%、进口废纸浆约占华泰生产成本比重的40%、进口木浆约占恒丰的60%；假定2005年晨鸣境外收入占其主营收入比重为5%，华泰和恒丰无境外收入。在上述条件下，人民币升值2%，则晨鸣的主营业务收入将下降0.10%，生产成本将下降0.40%，EPS将达到0.62元，盈利能力将提升2.07%；华泰的生产成本将下降0.80%，EPS将达到1.06元，盈利能力将提升5.20%；恒丰的生产成本将下降1.20%，EPS将达到0.61元，盈利能力将提升3.84%。

　　显然，人民币升值中华泰股份受益程度最大，而且目前这三家龙头公司的市盈率已显著低于同行业国际公司平均15倍的水平，我们建议继续关注。

　　资料链接

　　国信证券李世新:人民币升值2%对纸业利好有限，维持“中性”评级。由于行业运行效率的提高，纸业利润对成本的依赖在减弱。分析近4年的行业经营数据后发现，人民币升值2%，在2001年会形成8.4%的利润增加，至2004年1-9月只能形成4.3%的盈利增加。维持对晨鸣纸业、博汇纸业(资讯 行情 论坛)“推荐”的评级，华泰股份“谨慎推荐”的评级、岳阳纸业(资讯 行情 论坛)“中性”的评级。

　　申银万国姚宗辉:仅考虑升值后成本下降因素，人民币升值2%将使造纸行业利润总额直接提升8%。对于质地优良的公司而言，股价上涨催化剂已经来临，维持晨鸣纸业、华泰股份的“增持”评级，并维持博汇纸业、恒丰纸业的“观望”评级。(燕)