四大启示能否照亮未来第二批试点方案全部浮出水面

　　据新华社信息北京7月21日电（中国证券报记者曹腾）20日，中孚实业公布股权分置改革说明书，至此，第二批42家试点公司改革方案已全部浮出水面。第二批试点为股权分置改革的全面铺开起到了积极的探索作用，许多问题通过试点找到了答案。当然，既然是试点，就不可避免地使原来隐藏的深层次问题暴露出来，有的疑难问题还难以迅速求解，而会迫使我们进一步探索，这对股权分置改革的全面推进无疑具有积极的意义。

　　对价是纲 形式是目

　　第二批试点公司沿袭了第一批的特点，仍以送股作为对价的主流形式，有多达40家公司方案包含送股内容甚至以此为惟一对价方式。这在一定程度上说明，送股模式具有广泛的群众基础。但有的第二批改革方案也推出了或承诺在一定条件下推出以权证、“准权证”作为对价组成部分，如宝钢、农产品等。

　　市场对于权证的不同反应值得深思。当宝钢最初推出“认购权证+认沽权证+送股”的股改草案时，市场曾一片哗然，板子主要打在权证身上。但在农产品的承诺模式出台后，该股接连出现两个涨停，这说明市场真正反对的并不是权证这种形式，而是权证或其他方式一起折算的对价幅度。“对价是纲、形式是目”，这是第二批试点给出的一点启示。

　　持股比例决定对价

　　股权分置改革进行至此，国资管理机构在其中的作用越来越受到重视。这不仅体现在国有控股企业的对价幅度上，另一方面，国资持股比例的划定，对市场预期的形成乃至股改方案的通过，都起着举足轻重的作用，而其中的一些问题也需要进一步思考。

　　目前来看，投资者关注对价是否合理，一方面是自己获得了多少，另一方面是非流通股股东得到了多少。

　　对一些非流通股比例较高的公司，尽管绝对送股数较高，但非流通股增值幅度可能更大，这令一些投资者对方案不满意。不过，有专家指出，在衡量非流通股增值幅度上，投资者不能仅看其占总股本的比例，更应关注按照划定的持股比例决定的事实上的可流通数。比如，对一家国有股占比70%、而国资委又要求绝对控股的企业，其能够享受到的价值增值只有总股本的19%（70%-51%）。这既是对对价力度，也是对于扩容压力的正确测算。

　　H股 B股不容回避

　　含H股、B股的公司如何进行股改，这无疑是第二批试点中的盲点问题，但同时又是整个股权分置改革中一个不容回避的重要问题。

　　为此，有关专家指出，要规避对H股、B股股东的补偿问题，应该从源头上突破股改的法律框架，使股改发起人，也就是非流通股股东可以选择是在公司共益权层面、还是在与A股股东的自益权层面解决股权分置问题。如果选择后者，就将不涉及对H股、B股股东的补偿问题。有关部门可以通过对《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》等文件进行相应的修改，避免将股改的法律性质“一刀切”界定。

　　沟通协商起效果

　　与中孚实业股改方案同时披露的，还有中信证券、鑫富药业的对价修改方案。而修改方案，正是第二批股改中的一大看点。

　　据统计，截至20日，在42家公司中，总计有10家公司对对价方案作了修改，内容涉及提高送股比例、增加派现、严格减持承诺等等。除了七匹狼将“流通股股东出售权”修改为“股价差额现金支付”，其余9家公司作出的修改都提高了对价的含金量。

　　方案的修改反映出两类股东之间的沟通是富有成效的，多数公司也在这一过程中显示出对股改的诚意。通过各种形式的博弈，流通股股东的利益诉求在对价提高时得到更大程度的满足，这正是大家盼望的股东协商机制应当起到的效果。

　　作者：曹腾

　　（来源：海南日报）