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□何宽华
昨天，有一个投资者问我，有一家*ST公司，股价比净资产低，大股东还占用上市公司资金，应如何制定股权分置方案？我想了很久，觉得有些难度。原因何在呢？按照现在流行的总市值不变法，甚至可以得出非流通股股东不需要支付对价的结论出来。这显然是不能为投资者所接受的。
我认为像这样的公司，沦落到*ST的地步，非流通股股东往往负有不可推卸的责任。现在要搞股权分置了，如果不去看公司的发展历史，不考虑公司业绩，就以现在的水平来确定流通股股东的成本，测算对价水平，得出的结果必然是荒谬的。这样做只能使股权分置改革陷入误区，使得好人心痛，坏人窃笑了。
一种好的制度，应体现奖优罚劣的目的，才能使整个组织进入一种良性循环。如果反过来，只能使整个组织陷入怠惰，甚至摧毁整个组织。对股权分置改革而言也不例外。可是我们看到，现在有些舆论提倡互相攀比对价水平，忽略对价水平与公司质地的关系，现在的流行方案也未对公司的历史表现进行分析，不认真研究过公司的真正质地和未来发展前景。这种做法，其实是一种不分好坏的做法。
试想，如果有A、B两个公司，A公司历史上数度融资，每次拿钱不少，融资的价格均远高于现在的市场价格，现在股价低于净资产了，B公司非流通股股东通过各种手段掏空上市公司，将上市公司弄到业绩平平甚至ST了，现在股价跌破每股净资产值。若只看现在，这两家公司的非流通股股东都难以支付太多的对价，但如考虑历史，其方案就值得进一步斟酌了。清华同方(资讯 行情 论坛)之所以被否决，在一定程度上也是因为其历史上股价大幅下滑，业绩一日不如一日，前景也不明朗。其对价虽然看上去不错，但投资者还是不会忘记历史留下的心头之痛。
又譬如，一家公司上市以来股票价格表现一直良好，公司业绩稳步提升，发展前景也不错，公司非流通股股东也一直支持上市公司发展，不但未占用上市公司资源，还不断向上市公司投入优质资产，现在的股价远高于净资产。可是按照现在流行的算法，非流通股股东应支付的对价水平还要高于A公司和B公司。这种做法到底是否公平，一目了然。
由于现实的原因，对历史进行补偿存在操作上的困难，但我们在设计对价方案的时候切不可因此忽视历史。对价方案应体现出奖优罚劣原则，对有贡献的非流通股股东我们应予以承认，对劣迹累累的非流通股股东也应给予惩罚，只有如此，才能树立起正确的理念，促进整个市场的良性发展。
(作者单位：广发证券)
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