中信证券股改共赢谋发展

　　王勇

　　中信证券(资讯 行情 论坛)日前公告了修改后的股权分置改革方案，出于为流通股股东的利益着想，新方案进一步提高了流通股股东的补偿标准，对价水平由原来的10股送3.2股提高到10股送3.5股。

　　中信证券作为直接上市的证券公司及第二批股权分置改革试点中的重点企业，本着高度的社会责任感及对充分考虑流通股股东利益的原则，制定了这一新的对价标准，新方案是在与流通股股东及非流通股东充分交流、沟通的基础上制定的，对价水平更符合市场的预期，相信会得到流股股东的认可，并提高公司价值。

　　从中信的方案来看，公司不仅仅重视各类股东持股成本的差异及流通权溢价等方面，还将公司的合理估值水平作为支付对价的衡量标准，是符合目前市场价值投资的主流，从根本上维护投资者的长远利益。

　　如何对公司进行估值呢？股权分置问题解决后，公司股权结构上问题得到彻底解决，公司估值标准将与国际标准趋于一致。国际资本市场通常采用市净率法对金融、证券类公司进行价值评估，现在国际上券商的平均市净率在2倍到2.1倍之间。在中信的方案中，流通股东通过接受10股获付3.5股对价后，则流通股股东的成本(按150日均价计算)由5.29元下降到3.91元，相应的市净率由2.44倍下降到1.81倍，已经低于国际证券公司的估值水平。

　　证券市场是一个周期性市场，显然我国证券行业也就是一个典型的周期性行业，投资周期性行业的策略，应该是在行业周期高点卖出，也就是在公司市盈率最低的时候卖出，而在行业周期低点买入，也就是在公司市盈率最高的时候买入。在我国，证券行业已经经历了长达4年的熊市，明显处于周期底部，这时候正是投资该行业的机会，而中信证券作为我国证券行业的龙头，正是投资证券行业的首选品种。以2004年业绩计算，以中信证券流通股股东持股成本计算的市盈率高达55.98倍。目前证券行业处于周期性底部，属于市盈率最高的阶段，但是长期看在低谷的时候就是买入的时候。

　　购并与业务创新将成为中信证券腾飞的两个翅膀。中信证券作为证券行业内的龙头，至2005年3月31日，公司拥有现金及银行存款高达61.82亿元，这与目前大多数券商资金链危在旦夕的局面形成鲜明对比。正是在这种情况下，公司开始了积极的扩张步伐，2002年末成功购并了青岛万通证券，将一个曾经几乎陷入资不抵债的公司改造成一个规范经营、锐意进取的公司。按照中国证券业协会统计，中信万通证券2004年，利润总额和净资产收益率位居全国第16位和第4位。2003年，中信证券收购广发证券在行业内引起了巨大反响，另据报道，中信证券最近在证券公司购并方面又有了较大进展，我们相信，行业低谷时大举购并在行业复苏时必将显示出其威力。

　　在业务创新方面，公司是首批创新试点公司，目前正在积极培育新的业务，其中包括工商银行不良资产证券化、前期发行的11亿理财产品及产业基金等，这些创新业务将为公司带来新的利润增长点，其盈利模式及业务结构将向国际大投行靠拢。在证券行业复苏时，公司将凭借更大规模、更多利润渠道及更优的业务结构获得远高于行业的增长速度，获得更高的利润。