着眼未来：掀起对价的盖头

　　本报记者 田宇 江南 发自深圳

　　中国股市总是在一些关键时刻，推出一些内涵丰富的专业名词。当46家股权分置改革试点公司的股改方案陆续发布，对价(con-sideration)这一英美合同法中的重要概念，就成为今天中国资本市场点击率最高的一个专有名词。

　　从法律上看，对价是一方为换取做某事的承诺而向另一方支付的财物或许下的承诺，体现的是一种等价有偿的允诺关系；从经济学的角度说，对价是利益冲突的双方为进行经济利益调整而达成的某种妥协，这种妥协必然含有一方对另一方利益造成损失的一种补偿。

　　在解决股权分置过程中出现了对价的概念，其涵义是非流通股股东为了获得流通权而支付的代价，也就是非流通股股东为了流通股股东同意其股份流通所支付的代价。根据两批试点公司推出的方案，支付对价的方式主要有送现金、送股、认购和认沽权证、缩股以及组合方式等几种。与此同时，试点公司大多还提出了包括确定最低出售价格、锁定期和可出售比例等对价补充措施，以提升支付对价水平。

　　从严格意义上说，“对价”成立的前提是建立一个平等有效的谈判机制。在分散决策的大原则及分类表决的机制下，对价率的高低取决于非流通股股东与流通股东之间的讨价还价与博弈。在此过程中，双方的谈判能力、股权比例、非流通股股东对流通权价值的预期等因素将同时起作用。目前的操作程序是，非流通股股东抛出一个方案，由流通股股东进行投票表决。尽管清华同方(资讯 行情 论坛)方案的未通过多少体现了股东大会的民主权利，但真正流通股股东在这场谈判中具备了多强的谈判能力，却并不被大家看好。发布股改方案并不困难，难的是方案是否真能体现“对价”的等价有偿原则，是否真能建立一个平等有效的谈判机制。

　　对价是补偿历史，还是着眼未来？在法理上，由于上市公司发起人已在招股说明文件等合约载体中承诺放弃流通的权利，如果要获得流通权，则必须采取市场交易行为进行购买。在市场规律的层面上，非流通股的流通意味着流通量的增加,股价必然要受到影响。为此，非流通股股东应支付对价。

　　从这个意义上看，支付对价与补偿是两个完全不同的概念，因为它不是用以弥补公众投资者以往购买股票曾经蒙受的损失。

　　股权分置改革专家、首都经贸大学教授刘纪鹏认为：“着眼未来是对价理论的支点。”历史是复杂的，是无法修复的，它强调的是由于政策的原因，大股东对中小股东的历史欠账；而对价对的是现实，应该立足现实，着眼未来，去强调在两股并轨时非流通股可流通时给流通股带来的风险如何防范。但也有机构投资者认为，对价应该确定一个历史时间段，确定一个补偿标准，对符合这个时间段、这个标准的流通股进行补偿，至少应体现对“政策扭曲背景下的投资损失”的补偿。

　　但追根溯源，对价的标的物是非流通股的流通权,因此，当非流通股股东将上市公司向全体股东派现送股作为对价，承诺提升上市公司的业绩也作为对价就在混淆对价的真正含义。