|
下半年股市将主要受股权分置的制度性变革的影响。制度变革的力量是巨大的，改革分置如果能够真正得到市场认同，其完全有能力扭转长期低迷的股市。另一方面，企业“利润底线”的出现和更为宽松的货币政策环境的形成，也为股票市场转折提供了必要条件。综合各方面因素分析，我们认为，下半年是中国股票市场出现“大转折”的关键时期。制度变革是市场发展的决定性力量国内外经验表明，股市的重大转机往往伴随着制度的变革。我国股市的十几年历史，也证实了制度变革在证券市场演变与发展中的基础性、决定性作用。随着
改革进程的推进，证券市场的规模将迅速增大，上市公司代表性将进一步增强；解决股权分置问题后，上市公司的社会化程度将随之提高，流动性随之增强；《证券法》修改的放松行政管制，加强市场化监管的取向明显，WTO背景下，证券市场的国际化、市场化步伐已经开始。所以，我国证券市场类似东亚70年代的制约因素已在逐步消除，股市有望迎来一波类似东亚80年代的行情。
股权分置改革给市场带来的系统风险将大幅减少。个股的“对价”风险虽然在很长一段时间内仍将存在，但随着试点确立的标杆，这种风险也将逐渐减少。近日，宝钢公布了试点方案，虽然从补偿预期看不尽理想，但从估值预期分析还是可以接受。这样的对价水平能支持股市出现转折。从宝钢10送2.2股和1个认购权证的对价方案和其他十多家方案的对价水平看，市场的对价底线基本能确定在10送2股左右，平均水平应该在10送3股左右。这样，按30％的平均对价和释放的10％的改革系统风险(4月30日试点通知后股指下跌主要是释放股权分置改革风险)，下半年股市相对于千点的低点，有30％－40％的上涨空间，即上证指数下半年有达到1300点以上的机会。
宏观经济调整的本质是结构转变通过对下半年投资和进出口形势的分析，我们判断，中国未来的经济增长速度不会发生显著下降的形势，宏观经济的变化更多将体现为经济增长动力和结构的转变。
长期看，城市化和市场化对投资的拉动作用依然强劲。短期看，目前中国偏低的利率和宽松的流动性，加上一些制度性因素，使得投资需求很难会再度显著下降。1－5月份累计，居民消费价格总水平比去年同期上涨2.4个百分点，今年二季度CPI低位运行的态势已经确立。通货膨胀压力已经减轻，央行采取加息等紧缩政策的必要性已大大降低，低利率环境一定程度上有利于刺激投资增长。同时我们认为，目前房地产成交量萎缩的原因是政策风险集聚导致的供需双方的观望态度所致，房地产的有效需求和供给能力并没有发生实质变化，房地产价格调整并不能成为房地产投资下降进而总投资下降的可靠理由。
而对下半年净出口增长的担忧主要来自两个方面:一是纺织服装领域的贸易摩擦；一是汇率调整对净出口的可能冲击。我们认为，近期的贸易摩擦主要发生在纺织服装领域，而纺织服装在中国出口总额中的比重较低，从趋势上看，目前在这些行业发生的贸易摩擦已经达到顶点，进一步恶化的可能性不大，不应过分夸大贸易摩擦对净出口的影响。关于汇率问题，从长期看，以银行间接融资为主所引发的货币错配没有根本性改观，这是导致目前维持固定汇率的重要原因；从短期看，经济增速可能放缓的预期使得汇率调整对进出口、从而经济的负面影响加大。因此，下半年汇率大幅调整的可能性不大。
影响股票市场估值水平的主要宏观经济变量是反映企业盈利能力的利润总额指标和反映资金成本的利率水平，我们认为，去年以来企业利润增长速度持续下滑的态势有望在下半年遏止；而利率调整的可能性也正变得越来越小。
经济结构转变和制度变革中的投资机会综合对制度变革和宏观经济形势的判断，我们认为，按30％的平均对价和释放10％的分置系统风险估算，下半年股市相对于1000的低点，有30％－40％的上涨空间；另一方面，由于影响投资和进出口的主要内生因素并没有发生根本性变化，未来较高的投资、进出口增长速度，以及10％以上的企业利润增长率意味着市场并没有明显的宏观估值风险，相反，利率调整预期的减弱和宽松货币政策环境的形成，为股票市场转暖营造了良好的外部环境。因此，我们建议积极把握制度和宏观因素带来的系统性投资机会的来临。
投资和重工业在经历了去年交互增强的周期之后，已经进入了交互增弱的新的周期，煤电油运等所谓“瓶颈”行业的供需对比将逐渐发生转变。煤电油运行业已经不可能成为市场的焦点，建议降低对煤电油运行业的投资比重。相反，建议关注成本周期性下跌的非周期性行业的相对投资价值，看好造纸行业的优势企业和食品加工、饲料行业优质公司。而伴随着真正的要素市场的形成和要素价格的市场化，中国的城市化、工业化逐渐进入到“高成本”阶段。基于这样的判断，我们看好装备工业中的优势企业及金融行业中的投资机会。
尽管我们认为试点公司在改革初期存在投机性机会，但随着市场理性成分成长，这种投机性机会的收益将越来越弱，而试点公司的创新性方案，如缩股、权证等，可能成为市场追逐的新概念。掌握目标公司非流通股的上市公司和具有国际估值优势的股票值得关注。
(执笔:华夏证券研究所黄常忠贺俊)
新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。
| 
