对价方案好于预期 长电估值提升10%以上

　　记者　熊永红

　　长江电力股权分置改革方案昨日出台，按送股、派现及权证相结合的方式，长江电力流通股股东每10股共实得1.6706股及现金5.88元(含税)。市场人士认为，与原来的预案相比，长江电力方案好于预期，流通股股东获送的即期对价明显增加，以目前价位计算，股价还有10％以上的上涨空间。

　　长江证券安兆宏认为长江电力的核心价值区间在9元附近，维持对公司的“推荐”评级。他表示，长江电力目前的方案基本符合流通股股东每10股获得1.5股到2股补偿的预期；同时，电价提高将带来每股收益约0.025元的提升。

　　国信证券杜猛表示，长江电力的合理对价率应在17.7％－34.3％，公司此次的对价率已经基本达到按照构建保险组合方式所测算出的对价率，而且对于长江电力这种长期价值非常明显的公司，理论方法测算出的对价率无法真实反映其内在价值决定的对价率。按照国信证券对长江电力所做的在全流通背景下现金流贴现估值，公司长期合理价值在8－8.5元左右，与当前股价相当。在对价支付的情景下，公司流通股价值将得到提升。

　　杜猛指出，长江电力此次推出的对价方案，相当于总股本不变的情景下流通股股东每10股获送1.6552股。相比此前公司的征求意见稿，流通股股东从每10股获送0.778股上升至1.2496股，外加现金3.726元(不含税)，相当于每10股获送1.7056股(以8.17元收盘价计算，不考虑葛洲坝电站电价提升和认股权证)。但此次对价方案实施后，长江电力总股本将由785600万股变为818673.76万股，考虑总股本增加的摊薄效应，此次送股相当于总股本不变的情景下每10股获送1.6552股。如果考虑认股权证可能带来的或有收益，则此次对价将进一步提高。

　　据申银万国刘祥生测算，长江电力方案的对价超额支付率达到62.14％，支付水平充分考虑了流通股股东的利益，既考虑了流通股股东可能遭受的损失，又以超额支付给流通股股东带来可预期的收益。

　　中信基金公司研究总监戴波也认为长江电力股权分置改革后现有流通股股东是可以获利的，市场有望正面反应。他指出，从估值角度看，通过DCF法、P/E法和P/B法综合测算，长江电力在二级市场的合理定价区间为7.55－8.82元，按其收盘前均价7.81元/股计，如果将即期对价进行保守折扣为10送1.7股测算，流通股股权分置改革方案通过后成本为6.67元/股，相对于估值下限7.55元/股，将获得13％的收益。

　　据杜猛测算，目前公司股价并未完全反映“含权”预期，按此次相当于总股本不变的情景下每10股获送1.6552股的方案，目前流通股的合理价值应在9.32~9.91元，以6月17日收盘价8.17元计算，大约有14％~21％的上涨空间，仍然维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。

　　而招商证券王弘则指出，虽然以长江电力估值为7.5元(即公司自己估值的上限)计算，含权价值为9元，以目前价位计算还有10％多的价格空间；但目前市价已经包含有预期成份，注意防范风险也是必要的。

　　长江电力股改方案还采用了一系列安排来提高流通股股东的收益，如提高电价措施和认股权证计划等。嘉实基金顾义河表示，长江电力将提升公司价值作为保证流通股股东权益的手段，实际上是把股权分置改革与公司的发展结合起来，具有一定的创意，但是否能得到认同，尚需市场检验。

　　新世纪基金公司投资总监蒋畅则指出，长江电力在这次支付即期对价中，作为大盘蓝筹公司首次出现大规模派现13.67亿元，可能表明长江电力希望将市场压力转化为动力，化前期被动为主动，赢取广大流通股股东的认同和积极参与该方案的表决。