乱的高潮中孕育着治的开始

　　乱的高潮中孕育着治的开始

　　昨天两市出现了全面的普涨行情，表现出人们对股权分置改革的一种良好愿望———

　　6月27日星期一，两市出现了全面的普涨行情。从涨幅榜来看，以中小企业板块为代表的小型民营企业上市公司明显处于核心热点地位，并进一步带动了沪市次新股的走强，而两 市的大盘蓝筹股走势相对偏淡。

　　虽然国务院关于股权分置改革的新闻发布会要到下午三点半才召开，但是早在上周末关于此次新闻发布会的讨论就已经非常热烈。

　　人们迫切希望管理层能够在股权分置改革这一重大市场变局中，推出更有利于股指稳定上涨的措施；周一的上攻可以说是一种良好的期望。

　　由“核准制”走向“注册制”

　　股权分置改革的重要性和意义，管理层推进改革的决心与信心，保护投资者利益的重要性等等，这都是管理层在近一段时间已经反复强调的内容。那么在最新的政策动态中，我们更加关心的是市场会有什么新的变化。

　　我认为这种变化的迹象已经出现，尚主席强调：股权分置改革将进入全面推进阶段，这就是一个信号。从“分批试点”到“全面推进”，这意味着什么呢？

　　我想这意味着在不久的将来，上市公司的股权分置改革方案，将由目前的类似“核准制”向类似“注册制”过渡。也就是说，将来没有第三批试点，而直接进入到各公司自主提出方案的进程中。

　　分批试点之后，可能会进入这么一个时期，那就是各上市公司根据自己的情况制定股改方案，条件成熟就可以上报实施，通不通过那是股东大会的事。证监会可能不再逐一对具体方案进行核准，只是审核其程序上的合法性。在这种情况下，市场将迎来一个大面积股改的时期。

　　国资委将掌握股改的大方向

　　如果股权分置改革由目前的“分批试点”，过渡到今后的“全面推进”状态，那么看上去市场将演化为流通股东与非流通股东之间的协商与谈判，是一种很市场化的行为；但实际上，股权改革的主导权将掌握在国资委的手中。

　　目前市场中非流通股中最大的比例是国有股与国家股，而国有股与国家股的出资代表人是国资委。可以说，国资委掌控了市场核心资产中的非流通股部分，而市场核心资产的股改将决定股市未来的大方向。

　　表面看，股市将过渡到一个流通股东与各个不同的非流通股大股东谈判的“混战状态”；但是从全局来看，流通股东的谈判只有一个重要的对手———国资委。

　　就算证监会不再审核具体的方案，但是国有资产控股企业方案仍要报国资委批准，而这一类企业是目前股市资产的核心。以国资委为代表的国有非流通股东，究竟能在市场的股权分置改革中向流通股东提供多大的让利，是决定市场方向的因素。

　　从目前长江电力（600900）和宝钢股份（600019）公布的方案来看，大型国有企业所愿意支付的对价与投资者的预期之间，恐怕还有一定的距离。

　　而与此同时，小型民营企业表现得非常灵活与睿智。中小企业板块的走强，当然有整个板块率先实现全流通的题材，但同时也与该板块中大部分企业在谈判中可能做出较大的让步有关。这一类上市公司虽然不是市场的核心资产，但是就目前形势来看却是投资者应该重点关注的品种。

　　谨慎对待和判断股改方案

　　我发现，在设计上比较复杂的方案首先也是从大盘国企股开始的；宝钢的方案就非常复杂，普通投资者理解起来恐怕有一定的难度。有人曾经说过，科学的目的是将复杂的问题简单化，而艺术的目的是将简单的问题复杂化与抽象化。我想股改的原则应该依据于科学而不是追求艺术性。

　　现在市场的情况比较复杂，判断起来不是那么容易；专业人士有时候也会犯错误，我最近就犯了一个错误。吉林敖东（000623）的试点方案上周五出台后，有网站立刻组织了采访，急促之间我得出的结论是吉林敖东缩股方案的对价是10送2.227股同时派2元现金。这个结论看上去是正确的，实际上却错了。

　　错就错在那2元现金上。如果看股权比例的变化，原流通股持股比例在方案前后从53.62%上升到65.56%，缩股相当于10送2.227股对价是没有什么错的，但是同时还有10派2元的结论不对。

　　在这个方案当中，流通股东每10股确实得到了2元现金，但是这2元现金中包含的对价部分只有0.93元。注意到关于派现上市公司采用的是一种利润分配方案，所有股东每10股派现金1.07元，但是非流通股东放弃这笔派现，转而赠送给流通股东，这赠送的部分对于流通股东来说每10股折合0.93元。

　　这0.93元，才是非流通股东真正支付的对价补偿。其实吉林敖东的董事会公告中说的很清楚，而我，也包括其他一些分析人士，都搞错了，也搞复杂了。

　　吉林敖东的派现和三一重工（600031）的派现性质是不同的。三一重工方案中每10股派8元，是非流通股大股东自己掏腰包支付给流通股东，因此给多少就等于补偿多少。

　　吉林敖东不一样，它是上市公司出钱向股东派现，非流通股东放弃并赠送给流通股东的那一部分现金才能构成对价。而流通股东原有的那1.07元是自己应得的部分，与对价无关。所以，回头看吉林敖东的对价方案，相当于10送2.227股派0.93元现金。

　　需要强调的是，吉林敖东方案还不算复杂，有可能出现其它的一些方案要比这种方案复杂的多。投资者将面对比较大的难题，判断上可能有所混乱。

　　期望股市由乱而治

　　大乱需要大治，重症需下猛药，这种古训没有错，我感觉目前的股市正处于这样一种状态。股权分置改革即将全面铺开，市场会显得很热闹，热点会很多；这种局面会支持股指在1100点附近稳定地运行，千点附近的底部已经得到有效的确认。

　　但是从另一方面来说，投资者也会进入一段迷茫期。因为上市公司方案的不确定性非常大，市场核心资产的股改对价幅度，与市场投资者的心理预期可能存在距离；因此在具体的个股取舍上将进入判断上的一种真空状态。这是市场“乱”的高潮，也是市场“治”的开始。

　　对于股指的短期走势来说，一系列的政策措施可能会力保股指稳定运行，市场在总体上都会得到一定程度的补偿。因此千一附近在操作上是持股的点位，短线不必过于担忧市场的调整，股指会有波段的行情出现，但是每一次行情的连续性不会太强。

　　从个股取舍的角度，我建议投资者的重点仍然应该关注以中小企业板为代表的小型民营企业，至少在谈判的角度会有更大的空间。

　　由乱而治是一种良好的期望，市场也必然要走这一段过程；但是目前这个过程还远未结束，投资者应该做的就是尽量小心，做出最有利于自己的选择。

　　文/大摩投资　徐胜治