紫江企业超级市价减持真相 砍流通股东最后一刀

　　10送3股加上承诺一年内不减持，不过是让流通股股东乖乖投赞成票的诱饵，背后则是紫江企业超级市价减持的真相

　　本刊特约作者 王吉舟/文

　　作为股权分置改革试点，紫江企业(资讯 行情 论坛)(600210)大股东主动拿出来自 己的股本1.79亿股，无偿送给股民，其实玩的是市价减持的游戏。

　　首先，在紫江企业的《股权分置改革建议书》中，处处以每股净资产作为解算大股东流通权对价的基础，而避谈一个事实：今天紫江的净资产，绝大部分来源于IPO、增发和配股，来自股民的贡献占了每股净资产1.87元中的1.08元。那么，把净资产作为对价估值基础，而不剔除其中的流通股股东权益，就是割了狗尾巴喂狗，说得再确切点，实际上是把狗腰斩了，再拿后半段来喂狗。

　　让我们通过精确的历史记录回放，剥出大股东市价减持的实质。

　　1999年上市之前，紫江企业非流通股只有2.38亿股，每股投资成本1元。上市后，大股东紫江集团再没有投入一分钱。

　　经过IPO和不断地增发、送配，非流通股增加到了8.43亿股，从而使每股的成本摊薄降低到了0.35元。

　　每一次转增股本，动用的都是资本公积，而不是盈余公积，而绝大部分资本公积都来源于股民，而转增过程中大股东坐享与流通股同样的权利。换句话说，非流通股股东大量的增加股本，都是来源于流通股股东募集资金造成的资本公积积累，这是铁的事实。

　　上市以来紫江企业年年派现，在派现中，大股东也都坐享与流通股股东同样的权利。如果考虑到每年年底分红派现的因素，那么非流通股的成本目前是-5.25元。也就是非流通股不但早就收回成本，而且已经大赚特赚了。

　　而流通股呢？经过一次IPO、一次配股、一次增发，总计贡献了19亿元，获得了5.95亿股，考虑转增和派息的因素，实际上当前每股成本是2.93元。

　　我们注意到二级市场的表现：当前该公司的二级市场股票价格正好在2.9元附近徘徊。

　　一边是2.93元的持股成本，另一边是负成本，这使得双方持仓实际成本相差了8.17元/股。一旦全流通，大股东和股民一样有了流通权后，由于成本相差太悬殊，必然出现当一方已经血本无归的时候另一方还有很大的套利空间而坚持抛售，这正是引发大熊市的导火索。

　　当然，紫江企业的现状是历史造成的，它广泛存在于上市公司之中。那么，能否利用市场规则来矫正不公平的博弈呢？

　　答案是肯定的，另一家试点企业“三一重工(资讯 行情 论坛)”大股东承诺的只有股价在保护价格以上连续维持5个交易日，大股东才能获得流通权，就不失为一种办法。因为，保护价格远远高于流通股股东持仓成本，超过保护价5日，可以使目前被套牢的股民有充分机会解套，也使未来的全流通股价有了明确的走势预期。

　　紫江企业为什么不敢做类似承诺呢？

　　很显然，江河日下的塑料瓶产业已经不能支撑未来公司股价的上涨走势。因此大股东选择了蒙混过关的承诺方式：2005年6月到2007年6月，大股东在市价3.08元以下时冻结自己的股票。

　　这是令人啼笑皆非的“保护”股民承诺。

　　按照政策规定，这一时期大股东最多只能减持5%的股票。反正只能减持5%，不如承诺一个冻结高价，先给股民灌一剂迷魂汤再说。而不管2007年6月以后的市价有没有达到3.08元，大股东将不再冻结任何股票！

　　看来，紫江企业只有承诺：股价在未来连续5日维持在高于该价格的某一点位以上时，大股东才解冻流通权，流通股股东的利益才能得到有效保护。

　　因为，送出1.79亿股之后，大股东手里还有6.6亿股，持仓成本是-4.28元。而流通股送股后有7.8亿股，持仓成本2.25元，市价约2.2元。

　　两边相差6.53元/股，又没有冻结大股东流通权的措施，如何让股票维持在2.25元以上呢？这与市价减持又有什么区别？股民如何逃脱再次被砍一刀的厄运呢？

　　全流通后，即使股票价格跌到0.1元/股，大股东抛售，也是有赚没赔。因此，大股东承诺有效期一年的3.08元保护价格，对于流通股股东毫无意义。

　　大股东真正的用意在于，通过10送3股并承诺一年内不减持，换取流通股股东对短期内股票价格上涨的预期，从而引诱其在类别表决中投出赞成票，使股权分置改革方案顺利通过股东大会，以获得两年后市价减持的权力。

　　而这种做法造成的，必然是保护价格结束后的暴跌预期，原因很简单，这是超级市价减持。

　　最后股价跌在什么位置由市场决定，而市价减持的权力，恰好是类别股东大会给的。这种让股民挥刀自残的“精妙”设计，不可谓不老辣。

　　通过对紫江企业的研究与解算，笔者发现，紫江企业远不是慷慨送股的民企雷锋，紫江企业老板的行事风格，只能用“精明”来形容。6年来，上市公司给各个关联企业提供了十个多亿的贷款担保；近6个亿的真金白银，通过一次次的关联收购，从上市公司流入了大股东的口袋；而上市公司盈利最好的业务，俨然已经打造成一只远征舰队，准备分拆到境外资本市场上市。这一切，都发生在紫江大股东如“春雨润物”般的资本运作手法之中，很难被人质疑和察觉。对比那些轰轰烈烈的资本名人和企图霸王硬上弓的清华同方(资讯 行情 论坛)，紫江企业老板无论是资本财技还是公关力道，都远在其上。

　　紫江企业上市后眼花缭乱的资本运作记录，无形中证明了一个事实——资本运作使紫江企业的大股东从上市公司挖到了大量现金，并将通过股权分置改革继续挖到更多。

　　背景：“紫系取款机”的交易记录

　　数字是最真实的，上市6年来，紫系关联大股东：紫江集团、紫泰酒店、伊达、 王申士达、华都，共从上市公司提走了56790.76万元的现金，单是第一大股东紫江集团就拿了48828.44万元。

　　那么，这些收购交易价格是否是公平的呢？

　　2004年5月24日，董事会决定由上市公司向紫江创投增资2.4亿元，再由紫江创投支付给紫江集团2.3993亿元，收购紫江集团所持有的虹桥商务酒店60%的股权。

　　根据公司2004年年报，此次的股权转让价格是以虹桥商务大厦的评估价值为定价依据，即评估4亿元人民币，而虹桥商务大厦值不值这么多钱呢？首先，虹桥商务大厦不处在黄金地段，其次它所处的行业是很成熟的酒店管理业，按10倍的成熟行业市盈率和它2004年1600万元的净利润估算，它的市场价值不过是1.6亿元，60%的权益不过价值1亿元，评估成4亿，相当于把虹桥商务大厦的市盈率定到了25倍，纵使希尔顿酒店集团上市也不敢如此叫价。况且，收购前后，虹桥商务大厦的绝对控制权根本没有离开紫江集团，把左手控制的商务大厦，倒到右手，无形中2.4亿现金流出上市公司，流入大股东口袋。

　　紫江企业如此大幅溢价收购大股东的资产绝不是第一次，公开信息显示，有五项数额巨大的关联收购项目溢价部分资金总额高达1.7亿元，而且，这些溢价数字是紫江企业自己统计的，因此，全是按照净资产值与收购价格的差值计算的溢价，如果按照市盈率估值与收购价格的差来计算，可能数字就要翻番。

　　而在2004年的另一项关联交易中，上市公司将拥有的上海市闵行区七莘路1478号面积为34,666平方米(52亩)的土地使用权转让给大股东，作价1267万元，上市公司称此项交易未发生相关损益。闵行区位于上海市腹部，2004年，上海的房价和地价的上涨幅度达到历史最高水平，闵行区的商业地价已经飙升到200万/亩以上，工业用地也超过60万/亩，照此计算，52亩土地使用权的价值应该在3000万到1亿元之间。作价1257万卖出52亩地，平均25万一亩，是不是故意贱卖？事实是检验真理的惟一标准，如果有人现在出价1300万买这块地皮，大股东恐怕打死也不肯再卖出来。联想到大股东紫江集团目前正在大力发展的房地产业，我们就十分质疑它以低价从上市公司套出这块土地的真正意图。