轮回千点：市场推倒制度重来 股市改革转机酝酿

　　本报记者 　刘亚枫 北京报道

　　“如果今天跌到了1000点，我要默哀3分钟。”老王说。说这话的时候，老王坐在北京市光华路某券商营业部大户室的沙发上，时间是6月3日早上9点20分。

　　下午13点47分，上证综合指数探至1000.52点，随后又微微翘起，老王叹了口气，没有 言语。此时此刻，全国各地一定还有很多像他一样姿势的投资者，在为中国股市的8年千点轮回默哀，同时，也在为将来祈祷。

　　时间倒回4年前，2001年9月，时任中金公司董事总经理兼研究部主管的许小年执笔写了题为《终场拉开序幕——调整中的A股市场》的研究报告。当时有观点认为，当指数跌到较干净的程度——或许是1000点，政府再引入做空机制等一系列的重建手段，再塑一个健康、完美的市场。

　　此文一出，引发了市场多年争论。然而，具有讽刺意味的是，事实最终牵了他的手。

　　“我仍然相信，现在是黎明前最黑暗的时刻”，收盘后，老王指着电脑屏幕对记者说。屏幕上一片绿肥红瘦，正是上证指数(资讯 行情 论坛)飞流直下的曲线图。

　　老王的信心背后，一定有近日国务院副总理黄菊以及央行行长周小川、证监会主席尚福林等多位金融高官关于资本市场的相继表态。而他尚不知道的还有，6月3日下午，证监会召集45家保荐机构齐聚京城；以及有关部门正在上海秘密调研，研究整体扶植券商的大计划。

　　股市改革——转机酝酿

　　关于股市的未来，焦点当然是正在大力推进的股权分置改革。

　　自从股权分置改革启动以来，中国证监会一直在忙碌。一方面，关于推进股权分置改革的政策不断出台；另一方面，与QFII、基金、券商的会议不断召开，为市场各方打气。

　　中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求认为，股权分置改革完成之后，上市公司赖以存在的平台将彻底改变，科学合理的资产定价机制会慢慢完善起来，上市公司控股股东及管理人员的行为会更加理性。

　　银河证券首席经济学家左小蕾则强调，股权分置改革之后，随着上市公司股权结构的改变，比如由现在的大股东控股地位降为相对控股地位，大股东将承受来自市场化并购的压力，如果大股东不能有效维护全体股东的利益，收购方随时可以通过要约收购等方式争取公司的控制权，“这种压力是巨大的”。

　　同时，监管层希望中国股市转暖也是坚决的。

　　5月30日，中国证监会、国资委联合发布《关于做好股权分置改革试点工作的意见》(以下简称《意见》)，要求大中型上市公司要积极进行股权分置改革，各级国有资产监督管理机构要积极支持股权分置改革试点工作；6月1日，证监会宣布启动股权分置改革第二批试点工作。

　　“5月30日、6月1日两个文件的下发，完全是针对前期市场提出的问题而来的，这表明监管层急欲通过解决市场关注的问题，以达到稳定市场，降低改革成本的目的。”多位市场人士表达了上述观点。

　　投资价值凸显

　　股权分置改革启动了中国股市成立以来意义最重大的革命，按照正常的逻辑，现在的指数应该不低于1160点——宣布股权分置改革开始时的指数。但残酷的现实却是，19个交易日内，上证综指160点指数“香消玉殒”，两市流通市值已经跌破1万亿大关。

　　“目前，已经有一大批股票具有投资价值，在市场连续下跌160点后，即使没有投资价值的，其投机的价值也已经出现。”易方达基金管理公司投资总监江作良说。“金子总要发光，差别在于所需时间的长短。”

　　广发证券发展研究中心总经理汪良忠认为，“好多股票早已经没有下跌空间。市场继续持续下跌，绝对是不正常的。”

　　他做了一个简单的对比：按照去年年报的数据推断，当前情况下，股市的平均投资收益率已经超过5%，早已经远远超过一年期定期存款利率2.25%，2004年的股息率也达到了2.6%，市场具备的投资价值是相当明显的。

　　江作良更是强调，即使不考虑股权分置改革的对价问题，市场总体已经处于低估状态，股票具备投资价值的公司太多了。现在只要投资于那些具备长远发展能力的公司，持股不动，迟早会赚钱。

　　联合证券研究员柳邵黔则认为，当前的股票市场的基本面已经发生了巨大变化，较之历史上任何一个时刻都具投资价值。

　　首先，2004年有超过760家上市公司推出了分配方案，现金分红规模高达765.82亿元，仅2004年一年的现金分红规模就超过了1997至2001年5年的总和。

　　其次，上市公司结构发生了巨大变化。能源、石化、钢铁等大型国有控股上市公司的比重大幅提高，价值投资理念因此得以确立。

　　第三，新上市公司的质量明显得到改善，退出机制的建立之后，部分绩差公司退居三板。

　　另外，与国际比较，截至5月31日，中国股市的平均市盈率为15.52。千点附近，这一指标更低。有研究表明，目前A股的市盈率已经接近H股的水平，优质上市公司与H股可比公司比较，估值水平差异不大，中兴通讯(资讯 行情 论坛)(资讯 行情 论坛)、海螺水泥(资讯 行情 论坛)、青岛啤酒(资讯 行情 论坛)(资讯 行情 论坛)等优质企业的A股股价相比H股股价已出现折让。

　　谁在打压指数？

　　在当前的情况下，这是争议最大的问题。

　　汪良忠认为，这是市场博弈的结果。不排除有些怀有特别目的的利益集团，先卖后买，借机制造恐慌气氛。“与境外有关联的地下投资资金很可能是罪魁。”

　　而江作良则认为，巨大的空头惯性是市场下跌的主要因素。导致空方力量积蓄得如此强大的原因很多，短期内市场无法与之抗衡，市场就会持续下跌。在没有外在条件改变的情况下，依靠市场自身的调节能力，“逐渐会形成均衡，但需要较长时间。”

　　基金的浮躁也助长了市场做空的气氛。

　　6月2日，基金重仓股的不佳表现，对上证综指的加速下行起到了推波助澜的作用。其中云南白药(资讯 行情 论坛)、贵州茅台(资讯 行情 论坛)、晨鸣纸业(资讯 行情 论坛)等多只基金重仓股跌幅居前。基金面临的压力可见一斑。

　　“这是在进行另一种冒险。如果行情出现反转，就会存在踏空的危险。”江作良评价说。

　　以上种种，汇聚成一个原因就是，投资者信心缺失。

　　根据WIND资讯统计数据，截至6月2日收盘，沪深两市1300多家上市公司A股总的流通市值缩减为8913.35亿元。

　　四年熊市中，股市的吸引力急剧下降。据统计，2001年年新开户数高达849.28万户，2004年的这一数字降为186.02万户。今年一季度，新开户数仅有31万户。

　　投资者信心的丧失导致投资于股市的长期稳定合规的资金不断抽离。据测算，2004年2月底，保证金余额约为3200亿元，而到2005年5月底，该余额降至1800多亿元，15个月的时间，资金减少约1400亿元。

　　而中金的调查显示，中国的股市并不缺资金的补给，大批资金枕戈待旦，“一旦股权分置改革政策面和基本面明朗化，资金的充裕有助于保证股市走出回升行情。”

　　股权分置改革是重塑投资者信心的大好良机，但“旧的秩序打破之后，新的蓝图却似乎又遥不可及，投资者的信心如何恢复？”左小蕾认为。

　　她分析说，投资股市是投资未来。股权分置改革是项系统工程，如果在股权分置改革过程中，不能清晰地向投资者展示改革能给市场的未来带来什么样的预期，股权分置改革就不会吸引长期、合规、稳定的增量资金进入市场，反倒会刺激投资者变现抽离资金的热情。“因为他们更关注非流通股股东如何支付对价，自己将在这一单生意中赚多少。”

　　管理层手中的牌

　　一切物体在没有受到外力作用的时候，总保持匀速直线运动状态或静止状态。——牛顿第一定律。

　　通过自身的供给调节，中国股市可以走出当前困境，但毕竟步履会很艰难，如果借助系统之外的力量，“重来”就容易得多。显然，监管层已经意识到这一点。

　　6月1日，在北京举行的“世界交易所联合会发展中市场论坛”上，有关资本市场的声音尤其显得清亮。

　　据新华社报道，国务院副总理黄菊在会上表示，要继续推动中国内地资本市场的改革、发展和开放。

　　中国人民银行行长周小川也表示，随着金融改革的不断深入，中国资本市场存在极好的发展潜力。

　　6月2日，参加此次论坛的中国证监会主席尚福林评点了股权分置改革，认为其是从根本上解决制约股市发展的基本制度问题，并提出近期中国证监会将着重采取5个方面的措施，以确保当前资本市场各项改革的稳步推进。

　　这五个方面包括：抓紧完善有助于保护投资者权益、推动资本市场稳定发展的相关法规；依法规范上市公司行为，提高上市公司的质量；推出有利市场稳定发展的积极措施，继续稳步扩大证券投资基金规模，为保险资金、社保基金、企业年金等长期资金入市创造良好条件，优化机构投资者结构。在股权分置改革试点过程中，力求实现市场资金供求的动态平衡；进一步完善市场体系；积极推动资本市场创新。

　　“当务之急就是稳定市场。而稳定市场应当着手于两个方面：一方面稳定市场预期，为股权分置设立时间表，力争在最短的时间内解决问题；另一方面，恢复投资者信心，至少不要在信心恢复前，削弱投资者的力量。券商，作为最重要的投资者和市场参与者之一，证监会和央行应当短期内予以保护和扶持。”业内人士分析说。

　　“提振信心，监管层要有实在的举动。”左小蕾认为应将力量集中于三个方面：“其一，促进有助于市场的新的力量加入市场；其二，上市公司治理结构将是中国资本市场长期监管的重点；第三，当市场诚信发生问题时，绝不能再度手软。”

　　招商证券的一份研究报告认为，在6月中上旬第二批股权分置改革试点推出前后，政策面有望再次出现积极变化。变化有可能来自两方面，一是推出超出市场预期的股权分置改革试点方案，如选择某家大盘绩优蓝筹公司为试点推出较为有利的改革方案，同时可能根据市场意见就股权分置问题进一步出台若干细化的原则性规定以明确市场预期；二是推出若干配套改革措施为股权分置改革保驾护航，可能的措施包括取消红利税、推出平准基金、扩大QFII入市额度、暂缓市场扩容等等。