沪深300并不意味着股指期货时机成熟

　　沪深300(资讯 行情 论坛)指数的推出，引得市场普遍猜测股指期货的推出为期不远了。

　　尽管从长远看，推出股指期货是一种必然，但目前国内股市尚不具备一些基础条件，

　　推出股指期货的时机并未成熟。

　　4月8日，沪深交易所联合推出沪深300指数。这是自2000年以来喧嚣很久的、由交易所编制的全市场统一指数首次推出。无论沪深交易所推出此项指数的本意为何，市场普遍猜测，股票指数期货为期不远了。

　　从国外股指期货的推出和发展历程来看，在股票现货市场的基础上推出股指期货等金融衍生产品，需要具备充分的市场条件，并且经历较长的孕育期。美国股市在诞生近200年后才推出股指期货，即得益于较为充分和成熟的市场条件：首先，金融理论不断发展；其次，大批蓝筹股公司成为股市中坚力量；另外，养老基金 、共同基金和保险基金等一大批机构投资者成为主要投资力量，并具备了较为成熟的投资理念；非常重要的一点是，市场监管和风险控制体系日臻完善，市场才得以稳健运作。尽管从长远来看，推出股指期货是我国证券市场的必然选择，但目前尚不具备一些基础条件，推出股指期货的时机尚未成熟。

　　首先，股票现货市场的一些问题没有得到根本性的解决。股权分置等问题长期悬而未决，引起的不确定性将加大市场的波动和风险，导致股指期货偏离其应有的功能和价值，并可能演变成对股权分置改革的赌博。

　　股指期货作为一种新型的金融工具，既具有套期保值、价格发现的积极作用，也具有风险扩大和加剧投机的消极特点，因此，它的推出应建立在现货市场已成熟的基础之上。与西方资本市场自然演进的发展方式不同，我国股票市场的发展和创新呈现出强烈的“政府驱动型”特征，政策干预对股市的价格运行具有非常大的影响。同时，国内股市参与者投机心理严重，价值投资理念尚未普遍形成。由于股指期货交易具有高杠杆性，可以放大证券市场的波动，并有可能为内幕交易者、投机者提供可趁之机。同时，股指期货的波动会反过来作用于基础证券市场，研究表明，一些市场在推出股指期货之后，股票市场的波动性明显增大。另外，基础证券市场与股指期货市场之间的相互作用机制也非常复杂，在我国基础证券市场的基础尚不牢固的情况下推出股指期货，可能会放大和诱发当前股票市场的风险。

　　其次，沪深300指数能否成为股指期货的标的指数，也是一个需要实践检验的问题。从全球经验来看，成功的指数期货往往依赖于指数产品本身的优劣。美国最早的指数期货使用的是价值线(value line)指数，但是由于此指数编制本身的问题，最终被标准普尔500指数超越。沪深300指数刚刚发布，其运行效果尚需观察。更为重要的，许多全球重要的指数期货都采用蓝筹股指数作标的，而沪深300指数能否称作蓝筹股指数，目前还是个问题。已经有市场人士指出，该指数中存在着许多垃圾股公司。虽然这并不是指数编制本身的问题，因为指数样本股的挑选最主要依赖股票的市值水平，但我国A股市场存在明显的二元结构，许多绩差公司由于人为操纵，产生过高的价格和市值，可见，一个真正反映中国优质A股公司的股票指数还需要很多年的运行和市场检验。目前，制约我国推出股指期货的最重要的原因，并不在于国内指数体系的建设和跨市场统一指数的缺乏，因此，沪深300统一指数的发布，对于股指期货并无实质性的推进作用。

　　第三，我国尚未从立法上为股指期货的推出奠定基础。《证券法》和《期货交易管理暂行条例》对股票指数期货都具有约束。《证券法》第三十五条规定：“证券交易以现货进行交易”，这对于证券交易所上市股票指数期货是硬性约束，欲开设股指期货交易，需要对《证券法》的相应条款进行修改。在《期货交易管理暂行条例》中，明确规定期货交易不得进行现金交割，而股票指数期货交易必须进行现金结算才具有可操作性。另外，《期货交易管理暂行条例》规定，金融机构不得参与期货市场，这明显有悖于股票指数期货市场的主要参与者将是证券公司及其他机构投资者的事实。我国要尽快推出股指期货，必须尽快对上述限制性条件作出修改。同时，股指期货的推出，涉及市场主体各方面的利益关系，而对于其中的许多环节和重要问题，我国目前相关的法律法规也没有作出明确的规定。

　　第四，国内市场需要较为成熟的机构投资者主体。股指期货产品的推出和良好运作，需要大量投资理念成熟的机构投资者，而机构投资者对于股指期货产品的需求，是推出股指期货产品的最重要的创新动力。以美国为例，上个世纪70年代美国的资本市场发生了巨大的变化，布林顿森林体系瓦解，石油危机和汇率波动加大，美国股市大跌，这使得机构投资者更加重视对于市场风险的管理，金融机构需要通过引入新的投资工具来对冲风险，同时，美国股票市场效率较高，被动投资理念盛行，因此，股指期货成为当时机构投资者进行组合管理和风险对冲的重要工具。在我国，目前股票市场中虽然有证券投资基金、证券公司等机构投资者，但以机构投资者为主体的局面仍未形成。同时，境外成熟的价值投资理念仍未得到境内投资者的认同，国内股市“政策市”的特征仍然非常明显，在这种情况下推出股指期货，可能会助长目前的投机气氛，不利于股市的稳步发展和一些根本问题的解决。

　　第五，目前股市的单向交易制度影响股指期货的运作效率。目前国内股市只能做多，不能做空，这就使得股指期货具有的做多和做空的双向性特征名存实亡，只能是单边套期保值，即只能通过“买进股票、卖出股指期货”进行套期保值。当股指期货价格被低估时，无法通过“卖出股票、买进股指期货”进行套利，从而影响了股指期货的运作效率。这会在一定程度上影响其套利功能的发挥，使股指期货价格与现货价格发生背离的风险加大，美国股指期货交易的早期经验已充分证明了这一点。另外，单向交易制度可能会导致金融风险，以色列1993年8月发生的股市危机，有观点认为即是由于作空机制的缺乏而引起。

　　第六，金融期货交易的风险控制和监管还需要很长时间的准备。股指期货市场的波动复杂，标的股指的波动特性、保证金交易的杠杆效应、市场中的投机行为以及市场机制的缺陷均会导致股指期货市场的风险。股指期货等金融衍生产品的出现加大了金融系统的复杂性，对于监管机构进行市场的监管和风险的控制提出了更高的要求。在风险控制和监管经验尚未健全的情况下贸然引入金融衍生产品，不仅无助于金融市场的创新和发展，而且会对现有的金融现货市场产生负面影响，加大市场波动，引发金融风险。相对于商品期货而言，股指期货具有风险大、流动性强等特点，如果监管不善会造成金融风波，出现诸如“327事件”、巴林银行倒闭事件等。因此，为保证股指期货的平稳运行，应该在完善现有法律法规的基础之上，制订相关的内部控制指引，建立全过程风险监控系统，完善交易、结算、交割等各个环节的风险控制。-