全流通试点挂上一挡 三个典型案例显现三大缺陷

　　经国务院批准，中国证监会节前发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，从而标志着股权分置改革试点工作的正式启动。《通知》拟定了按照市场稳定发展、规则公平统一、方案协商选择、流通股东表决、实施分步有序的操作原则。

　　本报记者 薄继东

　　本报讯(记者薄继东)股权分置改革试点，即全流通试点的正式启动，对沪深证券市场来说，意义重大而深远。节日里，记者就《通知》的发布及全流通试点的正式启动采访了各方当事人和分析师。

　　学者长期重大利好

　　正如山东神光的首席经济学家孙成钢此前预见的那样(本报4月14日报道)，我们发现《通知》并没有就具体的股权分置问题解决方案加以规定，而是让试点上市公司的股东自主决定股权分置问题解决方案。孙博士认为，让股东们自己谈判是一种比较好的处理方法，《通知》应当被看成是长期的重大利好。

　　根据《通知》，试点上市公司的非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售获得流通权的股份，应当做出分步上市流通承诺并履行相关信息披露义务。

　　孙成钢认为，上述措施有利于帮助市场减压。他判断说，短期内试点上市公司的流通股股价可能会因得到类似送股等补偿行为而出现明显的下降，而这些公司的流通股股份却不会出现显著的增加。孙博士认为，这次证监会的态度已经非常明确了，那就是要切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益，所以投资者大可放心。

　　分析师摸着石头过河

　　而申银万国证券研究所市场研究部经理钱启敏则表现得并不乐观。他认为，《通知》依然显得比较含糊，解决股权分置问题会有一个过程，目前仅仅停留在多方尝试的试点阶段。钱先生认为，由于很少有上市公司非流通控股大股东的持股比例小于15%，多数在30%以上，因此《通知》根本没能解决股权分置问题，超过一半以上的非流通股份在三年内仍然无法流通。

　　此外，钱启敏还认为，由于《通知》没有涉及新股发行的问题，因此，在上述解决股权分置历史问题的同时，新的股权分置问题却还在不断产生。钱先生认为，《通知》只能看作是一个摸着石头过河的方法，表达的无非是管理层有解决股权分置的意愿，其实际效果还难以估量，并对沪深股市会产生一定的压力。

　　非流通小股东感觉很被动

　　作为力合股份(资讯 行情 论坛)(000532)、航天通信(资讯 行情 论坛)(600677)和银河科技(资讯 行情 论坛)(000806)等公司非流通小股东的徐先生，又是如何看待《通知》的呢？徐先生对记者说：“我感到很被动，提议权掌握在大股东手里，假如非流通大股东短期内没有流通意向的话，我们这些持有非流通股的小股东根本就盼不到出头之日。”

　　徐先生担忧的是，流通股股东的要价会很高，而非流通股大股东会因为考虑到自身出售期和出售数量的限制，让步不会太多，因此方案最终要获得两个“2/3”通过的难度很大。

　　徐先生坦言，他是在四五年前，通过其私人公司从拍卖市场购入上述股票的法人股。股市跌至今日，徐先生手上的法人股，当初看来利润丰厚，但现在已经没有利润可言甚至是亏损了。徐先生表示，为了能早日兑现、盘活资金，他愿意以每股净资产以下的价格出售，但是这样做显然会遭到国有股东们的反对，所以徐先生认为，放权让上市公司自己寻找解决方案，自己就更没希望了。他说，他更愿意看到管理层采用设立“C股”市场的做法来解决问题。

　　流通小股东还得再看一看

　　上海石化(资讯 行情 论坛)(600688)、上海医药(资讯 行情 论坛)(600849)和宝钢股份(资讯 行情 论坛)(600019)等公司的忠实投资者蒋芝康，被问到对《通知》的看法时，表示心里没有底。他说，最近四年股市跌得太惨，很多公司的股价从20—30元跌到了4—5元，上市公司报表作假、不分红比比皆是，自己感到受的愚弄太多。因而这次还得再看一看，在具体方案出台前，不敢轻易相信《通知》对投资者肯定是有利的。

　　蒋芝康是上海石化的原始股东，1993年起持股至今，雷打不动。蒋先生希望，在解决股权分置问题，补偿投资者的过程中，也能对像他这样购买1993认购证的投资者做出补偿。他说，当初购买认购证的成本摊到每股合5元，加上上海石化3元的认股价，总成本在8元，而12年来上海石化股价超过8元的日子总共就没有多少天。站在流通股股东的立场上，蒋先生希望本次股权分置问题的解决方案能把弥补投资者的损失放在首要位置。

　　基金经理敦促上市公司送股

　　金鑫证券投资基金的基金经理陈列敏对记者说，在没有看到具体的方案之前，不便对上市公司上报股权分置问题解决方案的优劣做出评判；但是他认为可以从两方面去考虑问题：一是方案本身的优劣，二是上市公司自身的价值。陈先生表示，金鑫基金作为东方明珠(资讯 行情 论坛)(600832)的第三大流通股股东，一定会敦促该股进行股权分置改革试点工作，而且他个人认为，东方明珠应该在这方面起到表率作用。陈先生透露说，他倾向于希望东方明珠能够拿出送股方案。

　　专家提醒严防联手坑害小股东

　　值得一提的是，虽然孙成钢非常看好此次股权分置问题的解决前景，但是他同时也指出了《通知》中的一些不足。首先，孙博士提醒说，要防止机构、庄家和上市公司联手坑害小股东的行为；其次，孙博士指出，《通知》要求保荐机构协助制订股权分置改革方案的做法十分荒唐，他认为解决股权分置问题和股票发行毫无关系，那样的话，券商们就成了股权分置问题解决方案的第一知情人，容易造成不必要的信息不对称；再有，孙博士认为，《通知》预示着沪深两市的新股发行不会因解决股权分置问题而停顿，与投资者此前的预期有所差异。

　　证监会根据上市公司股东的改革意向和保荐机构的推荐，协商确定试点公司。试点公司股东自主决定股权分置问题解决方案。

　　《通知》一改前些年国有股减持试点过程中，由监管部门统一拟定试点公司和减持方案的做法，采用了一种“自下而上”的方法，充分给予了上市公司及其股东们自行协商解决全流通问题的自主权。

　　临时股东大会就股权分置改革方案做出决议，必须经参加表决的股东所持表决权的2/3以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的2/3以上通过。

　　股东会决议必须获得两个“2/3”通过，既保护了社会公众股股东的利益，同时也确保了非流通股股东的权益。

　　试点公司的非流通股股东应当承诺，其持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起，至少12个月内不上市交易或者转让；持有试点公司总股份5%以上的非流通股股东应当承诺，在前项承诺期期满后，通过证交所出售股份的数量占该公司总股本的比例12个月内不超过5%，24个月内不超过10%；试点公司的非流通股股东，通过证交所出售的股份数量，达该公司总股本1%的，应当自该事实发生之日起2个工作日内公告。

　　《通知》规范了非流通股股东的抛售和信息披露行为，为的是在最大程度上化解非流通股的上市压力，并推行“三公”原则。

　　此外，证监会负责人在就启动股权分置改革试点相关问题发表的谈话中还指出，“新老划断”(即对首次公开发行的公司不再区分上市和暂不上市流通的股份)的实施，需要具备一定的市场条件和相对稳定的定价环境，要通过改革试点积极创造条件加以解决。

　　也就是说，在本次股权分置改革试点的同时，新股的发行短期内还将延用原有的方式。

　　三个典型案例显现三大缺陷

　　本报讯(记者薄继东)在具体的上市公司股权分置方案出台之前，我们依然可以通过下面三个典型个股现有的股本结构，看出《通知》现存的缺陷所在。

　　案例1　宝钢股份(600019)

　　三年后一股独大问题仍然存在

　　该股只有一个非流通股股东，即国家股股东上海宝钢集团公司。宝钢集团持有宝钢股份77.86%的股份。根据《通知》要求，获得上市流通权三年后，宝钢集团仍将持有宝钢股份62.86%的股份，股权分置问题依旧存在，绝大多数国家股依然不能流通，而一股独大的问题也仍然存在。

　　案例2　浦发银行(资讯 行情 论坛)(600000)

　　第二年非流通股上市压力将达29亿股

　　该股的所有非流通股股东中，只有第一大股东上海国际信托投资有限公司的持股比例超过了总股本的5%，为7.01%，而第二至第六大股东的持股比例依次为4.87%、4.85%、4.73%、4.62%和4.02%。根据《通知》，只有第一大股东在获得上市流通权的第二年才受到减持5%的限制，其余非流通股股东的抛售均不受约束，也就是说，第二年该股的非流通股上市压力将达29.36亿股，占总股本的75%，是当前流通股股份的3.26倍。如此巨大的上市压力，流通股股东能挺得住吗？

　　案例3 苏宁电器(资讯 行情 论坛)(002024)

　　自然人股东享受国有股权利

　　公司实际控制人张近东直接和间接持有该股3748.8万股股份，上市前的实际出资为14058万元，折合每股3.75元，远低于社会公众股1..33元的认购价。由于《通知》没有区分国有股、法人股和发起自然人股，因此，张近东持有的自然人股也将和国有股享受同等的权利，即分享流通股股东贡献的净资产。依据4月29日的收盘价，张近东个人将在二级市场捞回23.6亿元的纯利润，成为本次股权分置改革试点的最大赢家，而这显然是与国有股减持的初衷不相符的。