管理层收购细则尘埃落定 国资委将终结隐性MBO

　　本报记者 程明霞 程志云 北京报道

　　自去年年底开始牵动各方神经的管理层收购规范细则，在历经4个多月的审慎斟酌之后终于面目清晰。4月14日下午三时，国资委主任李荣融携国资委相关司局负责人正式面对媒体，全文发布并详解此份《企业国有产权向管理层转让的暂行规定》(以下简称《暂行规定》)。

　　国资委的文件“细得不能再细了，几乎堵住了所有的通道。” 万盟投资管理有限公司执行董事李斌说。

　　自1998年在中国国企改革中首开先例以来，曾几经反复、并数次引起轩然大波、尤其在去年成为矛头所指的管理层收购的改制方式，或将因此走出乱与治的循环，进入一个相对规范稳定的操作通道。

　　规范细则终结“隐性MBO”

　　国资委成立之后，就管理层收购发表过不少看法。去年，国资委高层曾一再强调大型国企不准搞管理层收购，并且专门就管理层收购问题展开清查，之后又多次披露中小国企在管理层收购中的问题。

　　当时国资委官员所提及的原则和问题，在这份文件中都得到了体现。文件中明确，中小型国有及国有控股企业的国有产权可以向管理层转让，而大型国有及国有控股企业的国有产权暂不向管理层转让。

　　荣正投资咨询公司董事长郑培敏及其合伙人在接受记者采访时表示，就文件的具体内容而言，其实并没有出人意表的新限定。他们认为，文件只是明确限定了管理层的范围、管理层收购的含义以及限定企业规模时参照的标准，其他关于操作过程中的要求，其实在以前国资委的96号文、3号令以及证监会和财政部的各个文件里面都已经有过规定，这份文件不过是把以前分散的规定都集中起来了，成为一份专门指向管理层收购的规范文件。

　　荣正公司自1998年MBO从西方引进中国之初就开始从事此类案例的研究和操作，并自称一直非常规范。

　　郑培敏及其合伙人说：“规范全文中惟一、而且最有杀伤力的一条，就是规定不能以信托和委托的方式间接进行MBO。” 根据文件第9条的规定：“管理层不得采取信托或委托等方式间接受让国有产权”。

　　西南证券研发中心孟辉博士告诉记者：“那就意味着信托业将不能再参与管理层收购过程中的业务了，而这部分是信托公司一块很大的业务。”他说，因为信托公司在这方面的操作确实有“猫腻”，而伊利事件的恶劣影响可能就是国资委列出这一条的直接原因。

　　去年末，伊利集团董事长郑俊怀等五人因涉嫌挪用公款、违法进行高管收购被逮捕。被拘的几位伊利高管，被认为是金信信托背后的实际控制者。这类由企业管理层私下通过信托公司或者委托其他公司收购企业股份的“隐性MBO”，在2003年初财政部紧急叫停MBO以来非常盛行。

　　本月初，金信信托所持有的伊利集团社会法人股经呼和浩特市投资有限责任公司与金信信托投资股份有限公司谈判协商已全部回购。

　　李荣融在发布此文当日也对此条规定做了解释，“目前管理层通过信托收购、委托等形式间接受让企业国有产权的行为正日趋增多。但实践中存在受让人的真实身份、资金来源无法界定，以及隐藏了受让方的资信水平、资本实力、经营管理水平与经济性质无法确定，监管困难等等的问题。”

　　而重庆国投一位不愿透露姓名的人士在接受记者采访时承认，“管理层收购当中的信托业务，是整个信托业很大的一块利润来源，尤其是2003年、2004年这两年，在地方中小国有企业当中做得非常多。”

　　这两年，也正好是财政部紧急叫停MBO、国资委筹建、组建以及逐步建章立制、法规尚不完备的一段时间。在去年激烈的“产权改革大争论”中，海尔等一些著名公司的隐性或曲线MBO，即被挑起争论的郎咸平教授认为是导致国有资产流失的非法途径。

　　这位不愿透露姓名的人士同时表示，规定对“隐性MBO”的终结并不至于对信托公司造成非常大的影响。“因为这个文件早就说了要做出来，我们是有这个政策预期的，这种局面并不意外。”

　　万盟投资管理有限公司执行董事李斌则表示：“在管理层收购中信托与委托的方式原本就有很大的政策风险，因为我们很多国有信托公司自身问题很多，领导人常常被审计，造成操作案例时的风险。”他认为，信托委托的方式本身就不适合管理层收购。

　　管理层收购走出乱治循环

　　各方对文件内容各有评说，但对于此文出台以后，对下一步中小企业改制的进度与规模可能产生的影响，则无人愿意做判断。

　　郑培敏及其合伙人在接受记者采访时表示：“比起从前政府态度上的反复不明和政策上的灰色地带，这份文件其实是对管理层收购这种方式的一种认可和放行。比起之前在社会情绪与舆论重压下的环境相比，这份对管理层收购的集中、细致、明确的规定，对于规范操作的各方而言是个利好。”

　　“因为一直以来都没有准确的数据统计，究竟在改制的企业中有多少已经实行了MBO，还有多少中小企业面临改制，并有可能采取MBO，这个都没法判断。所谓的国企改制面已经达到80%、90%，也只是一个感觉上的判断，谁也没有精确的数字。”郑培敏的合伙人称。

　　而在不久前的4月3日，由世界银行与国务院发展研究中心企业所合作完成的一份，对于2004年12月以前的国有企业改制与重组抽样调查的报告称，“经营者和职工持股会控股的企业是改制中存在的一种普遍模式，在各种非国有控股的改制模式中，比例大约占到50%以上，且整体而言，诉诸于‘内部人收购’的改制模式的比例达60%-70%。”

　　报告认为，内部人收购占所有改制模式中这么高的比例，的确是中国改制的一个显著特点。“而且这种内部人收购的方式，大多由内部人与政府之间的双边谈判来决定转让条件和转让价格，而在这种改制模式下往往存在很大程度的暗箱操作，以及很大的腐败寻租空间。”

　　但调研的结果也显示，在所有改制模式对企业未来发展和业绩的影响上，经营者持股是仅次于民营企业控股的改制效果较好的模式。报告因此建议，不同规模的企业应选择最适合自身的改制模式，对于经营者持股的改制模式而言，建立合理的程序和规范则十分必要。

　　国资委高官在此报告发布之时，就对报告的数据和结论表示了充分的认同。而此份《暂行规定》既表明了国资委对以往的MBO改制效果的承认，也显示了国资委对未来合法MBO放行的态度。MBO在中国几经反复的混乱、治理与争议或将因此而进入一个新阶段。