长城证券：全市场类解决方案分析

http://finance.sina.com.cn 2005年04月15日 13:51 证券日报

　　□ 长城证券研究所

　　按照我们的分类，将所有股权分置解决方案分为：全市场(即类似于一刀切)类、个股试点类两种。

　　我们以近期讨论比较多的全市场类解决方案如“复权全流通”和“流通权证”两种，

以及“个股试点”类主要是配售(或补偿)方案为例，分析如果这些方案实施后，对市场有哪些影响。

　　全市场类解决方案分析

　　1、“以流通权证进行国有股减持”

　　方案设计的主要思路：首先给予流通股东一定数量的流通权证，权证的数量与非流通股数相等。非流通股东要取得流通权，必须从流通股东购买相应数量的流通权证。流通权证的定价通过现有交易系统通过集合竞价形成，同时自动产生非流通股的流通价格及流通股的除权价格该两个价格是同一价格，也就是非流通股流通后的所有股票的均衡价格　。流通股除权前后流通股东所拥有的市价总值不变。至此，非流通股就进入了流通市场，非流通股东可以依减持时间表按市价即前述均衡价格　减持。一旦非流通股进入流通，流通权证就注销。

　　假如该方案实施后，引起的主要市场效应：

　　⑴非流通股比例越大，流通股东获配的流通权证越多。

　　⑵假设权证以净资产成交，市净率越高除权缺口越小，对现有股价影响最小。

　　⑶净资产收益率越高的公司，因持有者惜售而全流通后实际增加供给越小，对股价冲击越小。

　　2、“复权全流通方案”

　　方案设计的主要思路：首先构建一个“完整股权概念”。1股完整股＝1流通股＋K股非流通股其中K＝非流通股数量／流通股数量　。然后对现有的流通股和非流通股进行重新“平等复权”。“复权”需要单独开辟一个非流通股的交易平台或者在目前A股市场上增加非流通股的交易功能，限时让所有股东通过市场交易完成两种性质股票向“完整股权”的转变，该买的买，该卖的卖，最终每个股东帐户内流通股和非流通股的比例是一致的，即都转换成“完整股权”。“非流通股”定价将询价制和流通股东表决制度结合起来，首先由大股东确定需要售出的非流通股的数量，然后向机构询价，结果提交流通股东进行表决，如果半数通过就可以按询价结果定向按比例向流通股东配售。如果不能被通过则说明不合理，需要再次询价。设置大股东股权锁定期。在10-20年的锁定期内，大股东的股权将不能一次性地投放市场，必须按比例逐年投放。

　　假如该方案实施后，引起的主要市场效应：

　　⑴非流通股比例越大，容易造成非流通股过量出售的表象，有可能造成定价偏低，而流通股相对稀缺价格会大幅上涨。

　　⑵盈利能力较强(净资产收益率较高)的蓝筹公司，将引起市场惜售和抢购，从而非流通股和流通股价格同时上涨。

　　个股试点方案

　　我们以“按对净资产贡献大小进行追溯”的方法为例：首先，将每一个上市公司目前净资产形成的源头理清楚，看看哪些是非流通股东发起时投入的、哪些是历年从流通股东募集的、哪些是历年经营留存的、流通和非流通股东历年从上市公司得到多少分红等等，计算出两类股东对目前净资产实际的贡献。其次，再根据股权比例计算两类股东各占有多少净资产，与追溯结果进行比较，计算非流通股东应该返还或以低于净资产多少的价格向流通股东配售相应的非流通股才能补偿流通股东对净资产的超额贡献。

　　假如该方案实施后，引起的主要市场效应：

　　⑴市净率越高的上市公司的流通股东，有可能获得的补偿越多。

　　⑵非流通股比例越大的公司，给流通股东的补偿有可能越多，但要区别对待。

　　有可能成为

　　股权分置试点的上市公司

　　纵观上千种股权分置解决方案，无论其构思如何奇妙，方案设计如何复杂，但万变不离其宗，其利好效应的最终指向目标都是：业绩好、非流通比例较大、市净率较高的上市公司，对这些上市公司的流通股东最为有利。

　　据此，我们设定试点公司的初步选择标准为：1、没有B、H或其它外资股东，且国有股占总股本的比例在40%以上；2、大股东股权没有发生过转让的；3、近2年净资产收益率在8%以上；4、未来两年业绩增长在15%以上；5、总股本规模在1.5亿股以上；6、具有一定的行业代表性和市场影响力。

　　按以上标准初步筛选，以下41只股票为可能减持对象。


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