大鹏证券关闭启示录：生存或者死亡的艰难命题

　　尹蘅

　　2005年1月24日，深圳，在冬日暖阳照耀下的地王大厦依然如平常一般矗立于深南大道之上，显示着其深圳地标的非凡气质。这里，是大鹏证券的总部所在地，这里，曾创造了中国证券市场的传奇，而就在今天，这个传奇成为了历史，中国证监会宣布了关闭大鹏证券的生死令。

　　成为历史的不仅仅是大鹏，1年之前，距大鹏总部不过千米的南方证券，这个曾经中国证券市场上叱咤风云的老牌券商，已被行政托管；4个月前，曾在证券业内有“小中金”之称，同样位于深南大道上的汉唐证券，也没有逃脱被托管的命运。

　　2005年3月13日，又传出了汉唐与南方将进行破产清算的消息。此外，还有数家券商包括鞍山证券、佳木斯证券、新华证券、大连证券、云南证券等也将被证监会处以极刑。下一个会是谁？

　　正值春暖花开的春季，但是对于证券业而言，似乎是一个寒冬。谁能安全地度过证券业的寒冬，谁能成为券商整合时代幸运的生存者？

　　大鹏症结：一个变化的伪命题

　　1993年6月，大鹏证券获准筹建，注册资金1亿元，负责筹建的是徐卫国以及他的九名同事。大鹏证券由此起步，逐步发展为全国性券商，办公地点也迁至深圳的地标地王大厦。2000年5月，大鹏证券增资扩股到15亿元，44家企业成为大鹏证券股东，股东中没有特别的强势背景。且这44家股东股权极为分散，前12大股东的持股比例均为4.4%。2001年8月，作为大鹏员工持股计划主体的大鹏控股通过股权转让获得大鹏证券20%股份，成为大鹏证券最大单一股东。

　　大鹏的倒下与其经营风格有着很大的关系，而大鹏的经营风格又承袭于董事长徐卫国的经营思路。自2001年以来，大鹏就一直处于变革之中，推行金融控股的架构，设立大鹏控股，推行员工持股，实行战略转型，定位为金融产品销售，将营业部转型，塑造成为一个FC(投资顾问)训练平台和金融产品的销售终端等等。对此大鹏有“惟一不变的就是变化”之评。

　　然而，这些看似美好的表象，却并未给大鹏带来美好的结局。频繁的变动，使员工无所适从，人心开始浮动，甚至大鹏的高层都愈发跟不上掌舵者的思路。大鹏的创业元老开始纷纷离去，公司总裁一年一换，公司深陷人事动荡之中，公司业务开始大规模衰退。大鹏在变革之初，一度被喻为居安思危，一度被喻为机制灵活，但是，大鹏过于激进而不符合中国证券市场实际的改革，从一开始就为其失败埋下了伏笔。作为一手创建大鹏的徐卫国，自然希望大鹏能事事领先，然而却忽视了因地致宜，就如在缺少良好的金融营销人才与营销环境中推行FC。而且，大鹏的种种改革，在中国的证券市场中都是领异标新之举，虽然卓有风采，然而木秀于林，风必摧之。

　　由于中国证券市场的不成熟，其中蕴含着巨大的风险，博击其中的券商一定要有稳健的经营风格，长能够长治久安。这就要求券商的高层领导在确定公司的经营风格时一定要保持清醒的头脑，不能为一时的潮流所迷惑。从最初的君安，到现在的大鹏，在某种程度上都是很优秀的券商，然而过于激进的风格却使他们走向了不归之路。而在老牌券商中目前来看经营状况最好的海通，却正是凭借着其“稳健乃至保守”的经营风格，抗过了证券市场的风风雨雨。

　　够大，还是够美？

　　汉唐证券在业内曾被称为“小中金”，从2001年12月汉唐证券在深圳挂牌之起，各项业务的业绩相当不俗。2003年由伟海咨询推出的券商年度排行榜显示，汉唐的业务综合价值量排名由2002年的32位跃升至2003年的第16位。在注册资本10亿元以下的综合类券商中排名第二。然而，汉唐虽然够美，却不够大，它必竟还太年轻，还太小，注册资本也只有9.012亿元。而给汉唐带来最后打击的就是其资金链的断裂。无论是汉唐主承销04长航债时包销五亿多元导致资金紧张，还是汉唐上海总部下属华山路营业部提前兑付8亿元左右客户委托资金而成为压倒汉唐的最后一根稻草，资金成为了汉唐最后的痛。

　　资金不仅仅是汉唐的痛，在位列于那份名单上的券商中，除了南方和大鹏的注册资本超过10亿元之外，其余公司的注册资本均在10亿元以下，而最早被撤销的鞍山证券，注册资本仅有1400万元，云南证券的注册资本也只有1.2亿元，新华证券的注册资本仅为2亿元。这些券商的资本规模太小，抗风险能力很弱。在以资本为基础竞争力的资本市场中，势单力薄很难经受住来自市场的风吹雨打。更为重要的是，资本市场历来以现金为王，资本规模过小，就很容易出现资金一时周转不灵的情况，而一时的周转不灵就可能带来资金链的断裂，将公司托入死亡的深渊。

　　资本规模过小一直是中国券商的一大危机。2000年以来，券商掀起了一股增资扩股的高潮，大家都认识到只有资本才是硬道理，才能帮助公司最有效地抵御风险。然而，成者为王、败者为寇，能够大规模增资扩股并获得几十亿注册资本的公司必竟不多。在证券业竞争越来越激烈的时代，只有够大，才能够有足够的实力去参与竞争，才能有资本去招揽人才，才能去进行创新，也才能够有足够的实力去抵抗风险。

　　不过，大了，就容易失控。有句古语叫做“林子大了什么鸟都有”。公司大了也一样，特别是在现代的公司组织结构中，分权制的实行使得个人行为在缺少监控的情况下有可能导致整个公司的死亡。巴林银行这个经典的例子一再被提及，而且从不应该被忽视。

　　权贵，还是平民？

　　大鹏的股权结构可能曾经是大鹏引以为荣之处，股权结构分散，可规避大股东绝对控股带来的治理风险，而员工持股计划的推行又可以形成有效的激励。然而，正如硬币的另一面。大鹏分散的股权结构，使每个股东的持股比例都很少，虽然避免了股东的干预，但也使得各个股东缺少对大鹏发展的关注，缺少股东对管理层的监管，出现所谓股东行为的“搭便车”现象也就不足为怪了。大鹏在业务开展方面基本上得不到股东的支持，出现危机之后，各个股东也是只求自保，而对大鹏的重组并不尽心而为。大鹏曾经困斗了六个月，寻求重组，但是股东层面并没有积极支持，这使得大鹏走向了最终的宿命：2004年1月24日，在其经纪业务被托管10天之后，被证监会宣布关闭。

　　与大鹏同处一个城市的南方，情况则有所不同。虽然同样是被托管的命运，而成立于1992年12月由中国国有四大商业银行与交通银行及中国人民保险公司联合发起的南方证券。仰仗着大股东银行资金的鼎立支持，南方证券一出生就是证券业界的翘楚，2001年2月，南方增资扩股至34.5亿元，公司变更为股份有限公司，大股东为深圳市政府直属的深圳市投资管理公司。正是由于南方的股东背景，在南方的问题出现之后，监管层和主管部门从来都没有放弃过救助。比如申请发行金融债、大股东增资扩股、与瑞士信贷第一波士顿开展股权合作……。行政托管南方的人员也是证券业的精英人物，其中包括原招商证券总裁牛冠兴，以及来自于国信证券及深交所、上交所、中国证监会及中国人民银行的人员。就在南方被行政托管之后，南方2004年的投行业务依然以承销金额65.93亿元，承销家数7家的成绩，位列2004年中国承销市场的三甲之列。

　　与大鹏相比，南方的优势就在于它有着强势的股东。在券商可资利用的资源中，股东资源也是一种重要的资源，如果具有股东资源优势，一方面可在业务开展方面有突破，依托股东资源争取到更多的其他资源，一方面可在危机袭来时有所依托，争取到更多地重组、重生的机会。当然，有大股东存在，就必然涉及到公司治理结构的问题，但是完善的公司治理结构，也并不是简单的股权分散。

　　生存，还是死亡，是这个整合时代所有券商都面临的话题。就在本文即将完稿之时，传出了证监会将对被托管券商杀无赦的消息，对问题券商的处置即将进入实质性阶段，而首当其冲的就是汉唐与南方。2005年3月8日召开的汉唐债权人大会已明确汉唐将进行破产清算，而被行政接管的南方证券与汉唐证券命运相似，监管部门已经确立将其处置方式交由债权人大会，其破产清算的可能性极大。除南方、汉唐之外，另外6家被托管的券商都将被证监会处以极刑。这就意味曾经给券商的一个缓冲地带目前已被取消，券商将更加直接地面对死亡。什么样的券商才能生存？每个券商在面对这个问题的时候，都会有一个不同的解答。反思过去，不求为这个解答带来顿悟，只求带来一些思索。

　　《资本市场》