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券商投资业务总体风险控制要向国外大行看齐
□国信证券交易总监 钱海章博士
投资业务成了一些国内券商的滑铁卢，只有明确控制投资规模，顷刻崩塌的风险才有可能得到控制，但发展方向应该是国外大行通行做法———通过风险限额(risk limits)来
管理总体和业务部门风险，风险限额比规模控制更科学的地方在于考虑了不同品种之间的风险差异。
无论是国内的证券公司，还是国际大行，投资盈利能力始终是成败的关键因素。自营收入直接影响报表利润中外同理，毋庸赘言。委托理财的运作情况虽有所不同，但都对证券公司的利润造成直接影响。国内借钱炒股型的传统理财模式所产生的杠杆作用使一些证券公司加速走向崩溃。国际通行的正规委托理财，投资盈利能力也不仅会由于业绩激励费的升降而直接导致利润的增减，还会通过规模的增减影响管理费的收入，进而间接影响利润。
国际大行身处混业经营的行业环境之中，收入来源相当多元化，甚至包括普通存贷款利差、房地产抵押贷款产品收入以及保险业务收入等。即便如此，总体业务收入中投资相关业务收入的比例还是相当高。以美林证券为例，2004年其资产管理与自营合计占净收入的比例为44%，2003年则为49%(没有考虑利息和红利因素，否则会更高)。
与国际大行的投资收入贡献相反，投资业务成了一些国内券商的滑铁卢，它们由于借款炒股型委托理财失败，资金窟窿越滚越大，终至崩塌。
许多人把国内券商委托理财的失败归因于这几年股市的连续下跌。我认为这只是表面现象，关键问题是投资决策的第一步出了问题。这第一步就是要问自己能够与愿意承担多大的风险，以及在承担这样的风险后期望与能够获得多少收益。风险与收益是对称的，这是投资学最基本的原理。要想获得8%的盈利，就要做好8%亏损的心理准备。虽然市场风险的量化始终是个难题，但投资业务风险的大致匡算并不复杂。要盈利就要建一定的仓位，仓位市值当然可能上升但完全有可能下降。
国内大多数证券公司在这个问题上出现了思维紊乱。券商的传统委托理财，其实质是通过财务杠杆扩大证券公司的自营规模。证监会曾明文规定自营规模不能超过净资产的80%，这项指标虽然较粗，但大方向完全正确，能起到一个风险底线的作用。一旦委托理财放大自营规模，突破这个风险底线，证券公司顷刻崩塌也就不足为奇。
只有明确控制投资规模，顷刻崩塌的风险才有可能得到控制。目前，国内金融品种并不丰富，规模控制还能发挥较好的作用，但发展方向应该是国外大行通行做法———通过风险限额来管理总体和业务部门风险。风险限额比规模控制更科学的地方在于考虑了不同品种之间的风险差异。在规模控制办法中，无论投资股票还是国债，其额度不受投资品种影响，但在风险限额控制体制下，如果某投资经理最多能投资1000万元国债，那么他投资股票的额度可能最多只有500万元。
虽然并不是所有的证券公司都面临崩塌的风险，但还是要明确自己能够承受的总体投资业务风险。比如说，某公司的底线是盈亏平衡，绝不允许有亏损，那么投资规模就不一定是净资产的80%了。可以做一个最简化的计算，假定这家公司的净资产为20亿，剔除投资业务收入时公司总体税前盈利预计为1亿，预计股市有20%的震幅，年内仓位不断调整，但平均仓位为50%，则投资规模=1/(20%×50%)=10亿，而不是20×80%=16亿；同时，可期望最大投资收入为1亿。
个人认为，虽然实际估算时会更加复杂，但基本原则不应改变。其实，因为未来是不确定的，任何决策都带有拍脑袋的成分，说好听点就是判断与直觉。但是，要做好决策，必须有前后一致、符合逻辑的思考方式。在高盛做衍生产品投资起家的美国前财长罗伯特.鲁宾的自传《在不确定的世界》，就深刻地体现了他的概率思考方式。
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