外资券商迂回进入中国 避强就弱夺话语权

　　按照“入世”承诺，我们在服务业一些领域实施有限度的开放。但事实上，外资对于中国现代服务业的热情，远远超过我们的想象。

　　我国内地又一家合资券商成立：华尔街投行巨头美林集团日前正式联姻华安证券。

　　证券市场的开放门槛，相对于金融领域其他两块———保险和银行业，是比较高的。 根据中国“入世”协议，3年内允许设立中外合资基金公司，外资持股比例不超过33%，3年期满后，外资持股比例可增至49%；3年内允许设立中外合资证券公司，外资拥有不超过1/3的少数股权，合资公司可从事A股承销，但不得进行交易。目前，证券市场进一步开放没有时间表。

　　上限归上限，但上限之下，如何操作，却没有太多具体的细则。何况，即使有上限，也有办法变相突破。看准市场潜力，玩转股权魔方，一些外资迂回进入，意欲谋求更多话语权。

　　迂回进入的模式

　　从目前来看，外资进入中国证券市场大致有四种模式。

　　景顺模式———2003年6月9日，景顺长城合资基金公司获准开业。其股权结构中，美国景顺集团与国内长城证券各持股33%，另有两家中资公司各持17%股权。尽管美国景顺的持股比例并没有突破33%的上限，但却获得了与中资股东长城证券并列第一大股东的地位，这是景顺进入中国创下的新模式。这也使其成为目前唯一一家外方名称在前的中外合资基金管理公司。

　　荷银模式———荷兰银行有限公司在2003年通过收购原有股东股权的方式，与湘财证券合资成立了湘财荷银基金管理有限公司，成为中国首家通过存量股权转让方式合资的基金公司。尽管双元股权结构的合作模式中，荷银仅持股33%，但在管理团队中，荷银与湘财的高管人数之比却是2:1。从这一点看，荷银对合资基金的支持，绝不止于33%的股权。

　　高盛模式———去年底，美国高盛集团与国内新券商高华证券共同组建了高盛高华合资证券公司，高盛拥有33%的股权，高华持有67%的股权。不过，由方风雷为首的6个自然人联合联想集团共同发起的高华证券中，6个自然人出资8亿多元，占有高华3/4的股权，这些出资均来自高盛公司商业贷款。通过巧妙的股权以及贷款安排，高盛事实上已经成为高华证券和高盛高华证券的实际控制方，此举无疑也突破了以往外资在合资券商中的控制权限。

　　美林模式———美林集团日前联合华安证券拟成立合资证券公司，美林持有合资公司33%的股权。美林表示，双方合作后，将不局限于股票承销业务，还将向债券、资产管理以及咨询业务拓展。根据合作备忘录，美林(亚太)有限公司将向合资证券公司派出投行团队，协助华安证券发展当前还未进入合资证券公司的业务。尽管股权上限不能突破，开发新业务已成为美林争夺话语权的主攻方向。

　　还有一种迂回“夺权”的趋势———当初“强强联手”一度成为合资的标准模式。如今，外资“避强就弱”选择合作对象，也为自己留下了更大的发展空间。

　　审慎原则的博弈

　　开放的积极作用不可否认。开放，促使中国证券市场不断吸收成熟市场的先进技术、经营管理理念；开放，促使中国证券市场的国际化视野日益开阔。

　　但中国证券市场的开放不是无限的，根据“入世”承诺，我们的审慎原则是能够控制的。但外资却提出，不能滥用审慎原则。事实上，这始终是个博弈过程。在单个项目的具体审批过程中，我们始终会和国际大的金融机构博弈。由于我们在现代服务业领域的竞争力相对还比较弱，加之相应的政策法规的缺失，我们不可避免要为外资目前对中国证券市场的迂回进入付出代价。

　　无论是景顺模式，还是高盛模式，均属合规范畴内的创新。既然已经存在，就会成为可以参照的模式。业内人士认为，相关政策细则缺失，在某种程度上，意味着我们放弃了市场主动权。外资变着法子“夺权”，也是为了逐步破解政策限制。

　　不只如此，外资进入中国市场，绝不仅是看好目前的小股权，而是为给自己搭建一个平台，以等待政策环境的进一步松动。

　　而且，在有限的开放条件下，有限的外资凭借其技术和管理优势，不断寻求现实政策环境下的业务突破。中国证券行业“入世”3年，虽没有遭遇来势汹汹的外资“抢逼围”———目前，中外合资基金公司仅有13家，合资证券公司更是不到10家，但我们必须看到，合资基金公司招商基金成立仅一年，就发行了被认为是最符合市场投资者需求的产品“货币市场基金”；海富通基金公司发行第二只基金“海富通收益增长”，也以131亿元的规模创下了中国证券市场首发新高，外资的强劲实力不容小觑。

　　相比外资的理性，审慎开放的保护伞，却在一定程度上放松了中资对外资谋求更大话语权的警惕。单一盈利模式下，大部分国内券商在去年的低迷市场中出现巨额亏损。截至目前，已公布2004年年报的56家券商，共计亏损6.44亿元。不只是亏损，券商挪用客户保证金等违规操作也频频曝光。券商等国内证券机构的不作为，同样也是一种代价。

　　比较优势的辩证

　　对于外资迂回进入中国证券市场，不能简单地下“对”或者“错”的结论。它至少可以引出几个问题，例如：怎样看待中国目前的市场？怎样看待中国目前的监管？外资争相进入，说明中国市场有商机，这商机我们必须花大力气研究；外资能迂回进入，说明我们原有的监控方式或环节存在灰色地带，监控管理方面有值得探讨之处。例如有关证券公司股权，不仅要看大股东是谁，还得看实际控制人是谁。

　　更深层次的思考在于，在全球经济加快一体化的过程中，我们必须对经济学上的比较优势理论有更加辩证的理解。

　　比较优势是指经济发展中的一种相对优势，比较优势理论源于产业化分工和国际贸易理论，现在已广泛应用于产业经济学、发展经济学等各个方面。按比较优势理论，一个社会经济体应该做自身具有相对优势的东西，而不是什么都做。

　　强调比较优势并没有错，但随着全球范围竞争的日趋激烈，假如我们在经济发展过程中还是简单套用这一理论，尤其是对那些关系国民经济命脉的领域，也仅仅按照比较优势理论来看问题，那么难免会产生风险。金融领域就是这样的命脉，一旦被外资控制，国家就会丧失经济主动权。事实上，这一开放底线也是国际惯例。即使在制造业领域，世界许多发达国家和地区也不是全部向外资开放的，对那些关系国计民生的战略性、资源性产业，对外资更是慎之又慎。

　　经济专家认为，按照新的开放观，我们一方面仍然应该强调比较优势，争取主动；另一方面对社会主义市场经济的核心产业、核心领域，应积极谋求比较优势，通过学习、吸收、借鉴，培养和创造比较优势，最终实现与外资平等对话和有力竞争。

　　本报记者蒋娅娅 郑红