华电冲击波：多重效应显现

　　-本刊记者 王正翊 李清梅

　　华电国际作为询价第一股的意义，还并不仅限于扮演一个“探路者”的角色。某种程度上，其被市场赋予了更多的涵义和影响力，也许已经超出了华电国际公司本身所能承受的负荷。

　　价值中枢：向H股看齐

　　周一华电国际的询价引得电力股跌声一片。“2.3-2.5元的询价区间统一了人们的认识，那就是市场的价值中枢仍将下移。”和讯首席分析师文国庆观点分明。他认为，作为询价第一股的华电国际是一家盈利能力不错的企业，而且集能源、电力、大盘、国企股于一身，是未来发行市场的主流品种代表，因此其询价区间是“主流”们的紧箍咒。

　　此外，华电国际还深深地影响着已发行的股票。2.3-2.5元的询价区间破除了“3元以下是绝对价位低”的观念，宣告着低价股行情的终结。而且将其A股与H股的比价确定在1∶1的附近，也牵引其他带H股的A股下跌。例如，广船国际(资讯 行情 论坛)H股已经上涨了80%，但A股却一直在跌，究起原因，是A和H股的比价为4：1。

　　“A股和H股的比价已经在2.5倍的附近维持了较长时间，华电国际询价区间的确定打破了这个比值，加速了A股和H股的接轨。”文国庆说道。一个可见的事实是，中兴通讯(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)、海螺水泥(资讯 行情 论坛)、兖州煤业(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)、青岛啤酒(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)、华能国际(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)已经实现了A股与H股的接轨。

　　华林证券研究所副所长则注意到目前A+H股融资方式有逐步加大的迹象。目前可以预期的是，春节之后还有中石油、交通银行、中国银行、建设银行等，争取早日陆续上市。他认为，倘若A股发行市盈率以H股市盈率标准来确定发行价格，必然导致A股在股权分置问题尚未解决情况下，使A股发行价格被低估的风险，华电国际的先例使市场陷入价格割裂的局面。

　　板块：洼地效应有多大杀伤力

　　由于询价制会对市场的心理产生“放大效应”——牛市中询价结果往往会偏高；而在当前的熊市之中，询出来的偏低的发行价对于市场中的同类股票是一场灾难。因此，正是这种所谓的“洼地效应”，使电力板块在本周一尚未等到华电国际的初步询价结果，便展开了主动性的“跳水”运动。

　　作为“询价发行”第一股的华电国际，便给相关板块带来了如此震荡，人们自然会联想到未来接踵而至的诸如交通银行之类的银行股、以中石油为代表的石油股等询价新股，又将会给各自的板块带来怎样的地震。尤其重要的是，这些板块恰恰是市场中举足轻重的角色，如果类似的震荡轮番而来，大盘走势将惨不忍睹。

　　目前有市场人士揣测，根据交行的净资产状况，其询价区间恐怕要到1.7元附近。而目前市场上银行股的股价大多在4-8元的区间内，其中的落差空间远超过电力股，对市场的影响也将不逊于电力股。

　　申银万国(行情 论坛)和湘财证券都表达了这样的担忧。他们认为，不能忽视询价制带来的相关负面影响，这种冲击尤其集中在具有类比性的板块上，如含H股的A股、含B股的A股、以及类似的行业、板块和公司等。本周四，H股板块的普遍下跌，便是“华电发行效应”在电力股板块之外的又一个反映。部分询价机构也存在同样的担心，所以他们也试图适当压低报价以防范二级市场风险。

　　中信证券(资讯 行情 论坛)看问题的角度却并不相同。他们认为，询价发行对大盘股价格的影响并不明显，相反对小盘股的负面影响会更大一些。因为从目前市场的估值水平看，中信大盘指数市盈率仅为20.8倍，若按照2004年业绩动态计算，只有15倍左右，而中信小盘指数的市盈率仍高达48倍。其次，从参与询价的机构投资者构成看，他们的风险偏好应该是类似的——都偏好于流动性强的大盘蓝筹股。这一共性容易导致机构在询价时，给小盘股较高的流动性风险溢价。同时，由于大盘股业绩的可测性更强，而小盘股的定价难度更大，以上种种因素都会拉低小盘股的IPO定价水平，从而也会对小盘股的二级市场形成更大的负面影响。

　　资金：“挤出效应”明显

　　除了可能出现的“洼地效应”外，市场谈“询价”而色变，更多地还是出于对资金面的担忧。　

　　南方基金在本周刚出炉的最新的策略研究报告中明确提出，新股发行将产生“挤出效应”。

　　报告认为，由于市场所面临的严峻发行压力，使得经济因素、估值因素都已经不再是目前市场的主导因素，发行压力将取代经济因素成为2005年市场的主要矛盾。而目前市场似乎进入了一个“死”循环，场外资金充裕与场内资金匮乏形成鲜明对照。2004年除了基金净申购1675亿元以外，总体资金呈现净撤离状态。在这种市况下，新的发行变成增量“驱逐”存量，产生了一种“挤出”效应，比如大型国有商业银行的发行上市，其在行业内的地位必将导致基金组合调整，“挤出”原来配置的同类品种，从而带来存量资产不分青红皂白的下跌。而如果新股发行中出现丰厚的收益，那么将会产生“纯申购一族”，使市场继续处于资金匮乏状况。他们很可能从二级市场中抽出资金，为新的投资机会做准备。

　　分析人士普遍认为，一、二级市场的获利空间依然不小。国际上新股的首日涨幅平均在10-15%左右，短期来看，询价发行的偏低价格，依然会将新股的首日涨幅维持在较高水平。正是因为这种可观的“无风险收益”，机构们为迎新而腾挪资金便在情理之中。

　　开元基金经理吕一凡就非常认同资金面紧张这一说法。他认为，整个股票市场的资金面正处在旧的资金如券商自营和委托理财等不断退出，而新的资金如保险、社保资金又尚未大举进入之际，资金面的匮乏必然抑制行情的出现。

　　上市后：“拐点”能否出现

　　许多投资者都将新股询价带来的哀鸿遍野，与2003年长江电力(资讯 行情 论坛)上市前后的市场做类比：同样是一个被公认的“利空”，同样将带来二级市场的“失血”，同样出现于漫长的下跌市道。隐隐之中，市场人士对华电国际上市后可能出现的市场转机，都抱有不谋而合的期待。一些询价机构也表示，他们也在期待是否能够出现利空出尽之后市场新的方向选择。

　　申银万国的分析师指出，市场历有“喜新厌旧”的特性，当华电国际真正上市交易时，大盘倒未必会如此脆弱。因为询价制显然会给市场带来低价新股的投资机会，尤其是那些低价发行的超级大盘股，上市后可能成为引领后市的精神领袖。

　　国信证券认为，从最近3年大盘股发行的情况来看，如果市场对它们的投资价值达成共识，并在投资策略上做出相应的调整，那么市场就不会出现想象中的大幅下跌，相反，优质大盘股资产一旦平稳上市，市场甚至会出现转机。正因如此，博时基金建议投资者关注“洼地效应”带来的投资机会。他们判断，如果大盘股的低价发行引起所在行业股票重心大幅下挫的话，可能会创造出一些很好的套利机会。

　　事实上，由于询价制将依据新的业绩计算标准，因此能够更干净的挤掉发行泡沫，给予新股更合理的定位，上市后的上涨空间也会因此而变大。根据中信证券的测算，新股询价挤掉的每股收益和市盈率泡沫将高达30%。即使询价结果保持名义市盈率水平不变，也意味着发行价格下降约30%，其中蕴含的上市机会自然不言而喻。

　　整体判断：短空长多

　　虽然周四大盘一度跌破了1200点，但出于上述的理解，大多数机构在评价询价制对市场的影响时，还是认为“短空长多”。毕竟，这是朝着“制度化”解决问题的方向迈出的一小步，它解决不了股权分置，也会带来许多阵痛，但只要本着理性的原则，方向就一定不会错。伴随着新股询价制度的实施及发行市盈率披露口径的规范，长期以来存在的发行价格虚高及“一级市场造泡沫，二级市场挤泡沫”的现象将在极大程度上得以扭转。

　　也许这就是希望所在。