新股暂停发行策略遭弃 A+H引股市价值中枢下移

　　和讯网-《财经时报》特供

　　新股询价制可能使得部分新股以极低价格发行，对二级市场市盈率高估的股票造成利空效应。业内认为，以往一些上市公司的股价定价偏高，新定价制将使新发股票“价廉物美”，投资者势必“喜新厌旧”，有的会抛售获利丰厚或价格偏高的旧股购买新股，进而导致股市短期内走低

　　本报记者 谢姝 见习记者 彭德强

　　随着1月17日华电国际招股意向书的面世，暂停了4个半月的新股发行正式重新启动。虽然此前市场对此早有预期，华电国际的“横空出世”还是让大盘雪上加霜，上证综指在1月20日跌破1200点，再创5年半以来新低。

　　在业内人士看来，华电国际发行规模只有7.65亿股，筹资也仅20亿元左右，但是在证监会“试水”新股询价制背景下，这个IPO是证监会重开大规模扩容之路的前奏，一旦神华、中石油、交行等航母级公司陆续上市，市场资金面供应将更严峻。此外，这些大盘蓝筹股的发行还有可能拖累相关板块个股重心下移，并最终拖累A股整体价值中枢下移。

　　大规模扩容前奏

　　暂停新股发行，一直是中国特有的“救市”策略。上一次“暂停”发生在2001年，其后在当年11月22日恢复新股发行的同时，重启新股市值配售政策、实施新股发行市盈率在20倍以内的“一刀切”政策，上证综指由此大涨300多点。

　　去年8月中下旬，由于苏泊尔(资讯 行情 论坛)、宜华木业(资讯 行情 论坛)等接连上市首日跌破发行价，证监会不得不在去年8月30日开始暂停新股发行。然而，此番“暂停”并未使A股摆脱低迷，反而一路走低并不断击穿市场心理底线。

　　业内认为，在上证综指处于5年半以来最低点附近恢复发行新股，表明管理层在权衡各方利弊因素后，摒弃了暂停新股发行来稳定股市的策略。

　　而国务院发展研究中心金融研究所预测，2005年A股融资金额将达到1100亿元。在熊市下，1100亿的扩容对A股市场将是巨大的挑战。

　　询价制压力

　　华电国际是实施新股发行询价制的第一股。它带给投资者以A股定价体系变化的感受。

　　原有的股票发行定价机制一直被认为是中国证券市场计划经济色彩浓郁的一部分。过去，拟上市公司发行价由它和承销商商定，报证监会批准。但是它们出于自身利益考虑，往往将股票发行价定得过高，以筹集更多资金或获得更多发行费用。这造成许多新股因定价过高不被投资者认可，上市后不断跌破发行价的情况。

　　实施新股询价制意味着管理层将新股定价权下放给了市场，优质股将因受追捧而定价高，质地平平的股票定价会相对较低，从而拉近一、二级市场之间的差异，减少了新股上市之后出现的大涨大跌现象。

　　但这也造成部分新股可能以极低价格发行，对二级市场市盈率高估的股票造成利空效应。分析人士指出，以往一些上市公司的股价定价偏高，新定价制将使新发股票“价廉物美”，投资者势必“喜新厌旧”，有的会抛售获利丰厚或价格偏高的旧股购买新股，进而导致股市短期内走低。

　　中国人民大学金融与证券研究所在2005年度资本市场报告中指出，询价制在近四年市场低迷、市场外部环境没有根本改善、股权分置等体制性缺陷和深层次问题没有彻底解决、股市政策屡次失灵的情况下推出，市场各方能否顺利适应这一变化并能否承受这一重大变革将是重大问题。

　　机构资金压力

　　在银华证券一位分析师看来，新股询价制首先会影响机构投资者的资金安排。以往，机构投资者申购新股只需40%的保证金，新制度规定需要提供全额保证金。他强调，基金不会放弃申购新股的机会，他们将逐步调整仓位，筹措现金，并可能会抛售部分股票。

　　询价制明确规定参与询价的机构要配售一定比例的新股，发行股票的股本越大，机构配售的股票数量也可能越多。因此，参与询价的机构投资者必须腾出一定规模的现金等待购买新股。

　　按照询价制的规定，机构认购新股后还有三个月的锁定期，只有过锁定期后，这部分股票才能上市流通。这意味着随着新股不断发行上市，参与询价的机构就要不断准备现金进行配售，这需要源源不断的资金补给。

　　业内人士指出，在持续几年的低迷行情中，机构投资者的资金非常紧张，它们惟有在重仓股上做文章。随着华电国际发行上市消息的逐渐明朗，大量机构重仓股出现放量杀跌态势，形成新股陆续发行—导致机构对资金需求不断加大—进而对原有机构重仓股形成新调整压力的连锁反应。

　　“A＋H”模式压低市场价值重心

　　华电国际IPO的影响之大，还与其已在香港发行H股有关。在市场盛传神华股份已获准在沪港两地同时公开募股的情况下，华电国际IPO被普遍视为管理层在大型国企上市时引进“A＋H”模式的试验。有专家预计，一旦H股“海归”试点成功，中石油等海外上市公司将加快A股融资速度；同时，也为将来交行及四大国有商业银行的上市推行直接的“A＋H”模式提供借鉴。

　　在新股询价制的格局下实现“A＋H”模式，意味着A股与H股的接轨拉开序幕。目前，H股市场整体市场平均市盈率不到10倍，分红收益率为2.3%。而A股目前总体市盈率仍在23倍左右，还有很大的调整空间。

　　如果是同一家上市公司发行的股票，最终其A股和H股价格必然会向公司的价值核心靠拢。从亚洲其他市场的经验来看，上市公司的业绩和成长性是最终决定其公司股价的主要因素。不单同一家上市公司A股和H股的价差将逐步缩小，新股发行还将给其所在板块甚至整个市场带来向下的估值压力。

　　1月14日，华电国际H股的收盘价为2.225港元，市盈率12.07倍。在新股询价制下，参与华电国际A股询价的机构投资者将会以其H股的定位作为一个重要的参考指标。

　　华电国际2004年中期业绩是每股0.125元，全年每股收益有望在0.2—0.25元。按照华电国际1月20日公布的初次询价区间2.30-2.52元计算，发行市盈率将在10-12倍左右，上市后即便溢价到3元也将是超低价电力股，这个价格和目前电力股以及其他蓝筹股都将构成强烈对比。

　　仍以1月14日数据比较，A股市场电力板块平均市盈率为18.3倍。在华电国际发行消息公布后，1月17日电力板块指数下跌4.6%，即便如此，电力板块平均市盈率仍有17.4倍。

　　业内人士预期，神华、交行的发行，也将对煤炭股、银行股形成很大的压力。如果每发行一只大盘蓝筹股都会拖累相关板块个股重心下移，这将最终拖累A股市场整体价值中枢下移。

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