汽车企业集团海外上市渐行渐近 A股公司成弃儿

　　2004年12月30日，上海汽车(资讯 行情 论坛)集团股份有限公司挂牌成立，拉开了集团海外上市的序幕。

　　这一天的上海下了入冬后的第一场雪。对包括上海汽车、东风汽车(资讯 行情 论坛)在内的A股上市公司来说，这个冬天似乎格外寒冷：集团的优质资产一旦海外上市，A股公司在集团整体战略布局中的地位何在？今后的发展平台又在哪里？

　　A股市场融资难操作

　　新成立的上汽集团股份公司包含了上汽集团整车生产、零部件制造、自主品牌开发和汽车服务与贸易四大核心资产，拥有资产总计396亿元。前期留给市场悬疑的上海大众、上海通用这两个合资公司都被纳入到了新的股份公司之中，A股上市公司上海汽车也将在上汽集团股份这一新的平台进行运作。这种层级架构中，海外上市无疑成为最优解。上市主体是国资控股的上汽集团股份，轻易解决了市场质疑的合资企业外资持股不得超过50%的限制，对上汽集团全年利润贡献近70%的上海大众和上海通用将成为主要卖点。

　　但这相应地增大了集团通过A股上市公司整体上市的难度，因为合资方的态度、融资规模限制、上市等待时间都是硬伤。

　　而相比上汽，早前已经借与日产合资之际完成了全面改制的东风汽车，已经基本上丧失了将下属A股上市公司作为整体上市平台的可能性。东风集团目前的股权结构分为四个层次，最底层的东风汽车和东风科技(资讯 行情 论坛)两家A股上市公司作为经营性资产，归在东风与日产合资组建的东风有限旗下。由于东风汽车与东风科技目前的第一大股东是日产持股50%的东风有限，中方已无绝对的话语权。而日产公司考虑到股权架构、信息披露等问题，很难认同将集团通过重组纳入A股上市公司的行为。眼下东风集团的唯一选择只能是将东风有限的中资发起方东风投资海外上市，从而涵盖对东风有限、神龙等合资企业的股权投资。

　　此外，一汽集团的改制方案虽未出台，但有研究员指出，由于目前各汽车集团的优质资产普遍集中于合资厂，最后结果应与东风、上汽类似。

　　资金渴求直指海外上市

　　A股市场整体上市几成不可能任务，但包括三大集团在内的国内轿车厂商对资金的渴求却极为急迫。新汽车产业政策提出的双15%标准，加剧了各厂商的规模和变革冲动。而行业日趋惨烈的竞争，又使得整合重组、资源集中成为必然。而任何突围都需以资金为前提。

　　以上汽为例，2004年上汽集团收购了韩国双龙汽车和英国罗孚汽车，需要支付23至25亿美元资金，这两项支出应该是上汽集团上市筹资的最直接动力。如果从银行借贷，上汽集团股份的资产负债率会因此提高20个百分点以上，股权融资自然是更好的选择。同时，集团合资子公司的增资扩股压力也迫切需要大量资金支持。

　　一位厂商负责人表示，在外资方对制造规模有绝对话语权的情况下，扩产增能只能加剧中方的资金压力。为保持50%的合资底线，我们只能掏出同样的资金追加投资。据统计，到2007年，上海大众将按1：1的比例追加投资30亿欧元，而上海通用也有30亿美元的目标。由此，上汽集团先前提出的海外上市募集60亿美元资金的目标就很容易理解了。这个数字对目前的A股市场不啻于天文数字，而集团复杂的股权结构和利益关系也不是宝钢、TCL所能比拟的，同时A股市场上还有早已排上日程表的多个超级大盘股挡路，海外上市只能是唯一选择。

　　增资扩股压力在东风集团同样问题突出，PSA标致雪铁龙和日产公司都已提出了明确的增资计划，已经无法指望A股市场融资的东风也只能从海外上市上寻求巨额资金支持了。

　　A股上市公司或成弃儿

　　集团海外上市，势必对相关A股上市公司产生巨大影响。相对两地市场的比价问题，缺少了集团优质资产支持的A股上市公司的发展空间更让人担忧。

　　华夏证券的研究报告指出，目前国内汽车制造行业的动态市盈率不超过美国市场同行业多年平均市盈率10倍，考虑到中国市场成长期的增长速度，汽车行业的估值水平与美国相应行业接近。而实际上，由于近期股价持续下跌，A股市场的上海汽车的动态市盈率只有6倍左右，已经低于港股水平。也就是说，如果三大汽车集团海外上市，制约相应A股上市公司市场表现的主要不是比价效应。

　　行业的这个‘冬天’来得太过突然，而它持续的时间也可能比我们预计的都要长。但即便行业回暖又怎样呢？集团的优质资产走了，海外上市后A股的战略地位没了。公司怎么定位？以后拿什么发展？我很迷惘。一位汽车行业上市公司负责人道出真言。

　　由于历史因素，三大集团在国内发起上市时置入的都不是最核心资产，如东风汽车主营轻卡和柴油发动机，上海汽车拥有的是零部件业务和对合资厂的部分股权。这在制约公司业绩表现的同时也多少为未来操作留下了想象空间。如上汽集团就曾表示会考虑向上市公司注入更多的整车业务。但随着海外上市进程的加快，这一想象空间也不断被挤压。面对海外市场理性而苛刻的战略投资者，加上国内同行的激烈竞争，汽车企业若想融资成功，只能拿出集团中最有价值的部分，甚至作出不断注入盈利资产的后续承诺。这从上汽和东风的改制方案中可以得到佐证，而我们也很难想象上汽集团今后会将寄托了集团全球化发展和自有技术开拓梦想的韩国双龙或英国罗孚项目注入A股上市公司。海外上市伴随着的战略调整，必然意味着A股上市公司地位的淡化，而缺少成长空间支撑的A股公司今后很可能面临的是停滞、萎缩、甚至被边缘化的命运。

　　弃儿是个贴切的比喻，轿车市场现在如此低迷，集团出海又带走了这些指标股的成长远景。以后A股的轿车板块估计不太可能成为行业代表，边缘化是很现实的问题。这是一家主流证券研究机构研究员的说法。上海证券报记者张喜玉