非流通股挂牌转让是否动了中小投资者的奶酪

　　作者：黄嵘

　　近期，伴随《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》(以下称新《规则》)的出台，大盘指数瞬间跌破1300点的政策底。虽然，证监会、沪深两大交易所以及中国证券结算中心都先后出通告称：非流通股的依法转让不是变相流通，与全流通没有任何关系，但直线下跌的股指依旧未见起色。

　　“虽然交易所没有提供转让双方价格撮合的服务，但它实实在在地提供了一个交易平台，这已经增加了非流通股的流通性，这是不容置疑的。”机构投资的代表、一证券界人士直言“非流通股的流通性是机构‘做空’的真正原因”。

　　业内人士认为，新《规则》的积极意义在于重新规范了非流通股转让市场，减少了非流通股尤其是国有股转让的不合理，但它的出台的确损害了中小投资者的现实利益。

　　机构投资者：A股做空主力

　　海奇投资首席执行官徐江认为，原来A股、非流通股以及H股之间出现价差的原因，在于这三个市场都是封闭运行的，市场之间缺乏流动性势必导致各个市场之间的价格产生梯度。“但现在非流通股和A股都可以在同一地方进行交易，势必打通这两个市场之间的流通性，最终会使两个市场的价格趋同。”

　　“如果以‘价值投资理念’为指导的话，我会选择去交易所挂牌购买非流通股。”徐江说道。

　　“按照国外的经验来看，‘价值投资理念’就是长期持有该股票，靠该股票的高分红获得收益。”徐江说道。所以，对于机构投资者来说，在A股和非流通股之间肯定会选择一种投资成本更低的股票。因为在每股分红相同的情况下，成本低的股票，收益率相对更高。

　　以近期在二级市场上被很多机构投资者看好的高派现公司申能股份(资讯 行情 论坛)为例，其二级市场的股价在7元左右，每股净资产的价格在3元左右。“按照今年每股分红0.3元计算，该股二级市场投资者的年收益率在4%左右，而法人股投资者的年收益率可达10%左右。作为投资者，我肯定会选择购买它的法人股。”一位看中申能股份法人股的机构投资者分析道。而根据新《规则》，法人股可以在交易所交易。很显然，对于机构投资者来说，选择到交易所购买比在二级市场要有吸引力。

　　据记者了解，非流通股市场的特性也得到了保险与社保基金等机构投资者的追捧。一位保险公司的投资经理表示，如果投资股市也将首先考虑非流通股市场。因为“同A股流通市场比较，非流通股市场不仅能够得到较高且稳定的收益率，而且该市场的波动性和风险性也比A股市场小。”

　　中小股东：是否吃亏？

　　“非流通股在交易所挂牌交易给众多机构投资者带来了一个颇有价值的投资场所，但对于中小投资者来说却是欲进无门。”海奇投资徐江说道。

　　新《规则》规定，“股份持有人或受让人申请出让或受让的股份数量不得低于一个上市公司总股本的1%”，这一规定便把众多的中小股民挤在了非流通股转让交易之外了。徐江分析：“随着两个市场在同一交易所交易的流通性建立以后，机构投资者将从A股市场抽出一部分资金投到非流通股市场，其结果必将导致A股市场下跌，非流通股市场上涨，最终两个市场价格逐渐趋同。但是，对于中小投资者而言，他们只能坐守A股市场，却无法参与非流通股转让交易，分享收益。”

　　除了两个市场价格趋同给中小投资者带来损失外，徐江认为，两个市场之间的流通性还会给“全流通”带来新的难题。“以前，由于非流通股股东是按照净资产出资，而流动股股东是溢价出资，如果实现‘全流通’，非流通股股东须按照不同的出资额给流通股股东以补偿。但依据新《规则》，如果也按照各自出资额给予补偿的话，随着非流通股流动性的增加与其市场价格的不断上升，这一补偿将由于新的非流通股股东出资额的增长，给流通股股东的资金额就会相应减少。”徐分析道，“也就是说，原先按照‘全流通’分配给中小投资者的一部分补偿金额将来很可能会被最早的几个非流通股持有者分走。”

　　中信证券(资讯 行情 论坛)宏观经济研究部经理彭立新也认为，中小股东可能会受到较大伤害。“原先讨论的实行‘全流通’后，流通股股东的补偿应该主要由国有股给予，非流通的法人股没有责任承担这一义务。但随着非流通法人股的交易所市场的建立，必将导致更多的国有股转为法人股，到那时，这些原先应有的补偿也将不复存在了。”

　　“虽然，新《规则》的出台可能会损害到中小投资者的利益，但是，它的积极意义在于规范非流通股转让市场，减少了非流通股尤其是国有股转让的不合理，从而杜绝了国有资产的流失。”海奇投资的徐江进一步分析说。事实上，此前，司法拍卖中曾出现过很多不合理的非流通股的股权转让行为。“从这个意义上说，新《规则》在某种程度上的确也保护了中小投资者的利益。”

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　　12月15日，由深圳证券交易所、上海证券交易所和中国证券登记结算公司共同制定的《上市公司非流通股股份转让业务办理规则》正式出台，自明年1月1日起实施。非流通股终于可以通过证券交易所公开转让并实现流通了。在此之前，非流通股的转让只有通过协议转让或司法拍卖方式进行。

　　《规则》明确规定，上市公司股份转让必须在证券交易所进行，由深交所、上交所和中国证券登记结算公司集中统一办理。

　　《规则》还规定，股份转让双方可以通过公开股份转让信息方式达成非流通股股份转让协议，也可以通过非公开方式达成协议，但拟通过公开方式转让股份的股份持有人，无论是委托证券公司还是自行向证券交易所提出申请，均由证券交易所统一安排公开股份转让信息发布。

　　通过公开方式转让股份的，如果在此期间不再转让其股份，股份持有人可以通过证券公司向证券交易所提出或者自行提出撤回或者终止其通过公开转让股份的申请，但应当将有关情况予以披露；证券交易所在同意其撤回或者终止申请之日起，6个月内不再受理其公开转让股份的申请。

　　《规则》还对拟转让的股份数量做出了规定，股份持有人或受让人申请出让或受让的股份数量不得低于一个上市公司总股本的1%；持股数量不足1%的股份持有人提出出让申请的，应当将其所持的全部股份转让给单一受让人。但如果上市公司总股本在10亿元以上的，经证券交易所同意，比例可以适当降低。