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“终于可以做空了”。在11月24日上证所国债买断式回购交易实施细则正式公布的当天，《上海证券报》用了这样一个意味深长的大标题，文章同时认为，交易所国债市场终于迈出历史性的一步———交易所国债市场终于可以做空。
也就在6个月前的5月20日，买断式回购在银行间债券市场正式推出，这在当时是全国银行间市场第一个带有做空性质的交易品种。
笔者以为，从银行间债市到交易所债市，再到股市，一个中国资本市场的做空机制的路线图轮廓已经隐现。
我国的经济改革一向是沿着循序渐进，摸着石头过河的方式进行，同样，我国资本市场上的做空机制形成也是非常谨慎地遵循着这一改革哲学。由于担心可以做空会大幅度增加市场暴涨暴跌的风险，我国的资本市场除了期货市场外，无论是债市还是股市都是只能做多，不能做空，所谓的多空搏杀只是在期货市场上才有，债市和股市其实是并不存在的。
但一个真正完善的市场是不可能没有做空机制的。
一个市场是否有效取决于“价格反映一切”能否迅速实现，但“价格反映一切”的前提在于信息的普遍可取得性、交易成本的低廉以及良好的流动性。而没有做空机制，市场的流动性就大打折扣。从这个简单的逻辑可以看出，有无做空机制对于形成完善成熟的资本市场具有非常重要的制度建设意义。
没有做空机制意味着一个市场缺乏足够的买家和卖家，做多的一方可以凭借资金实力操纵价格，而根本不用担心有空方力量在那里狙击他。这就是为什么中国的股市上可以出现背离基本面而天马行空飙升的股票———远的有股价涨到126元的亿安科技，近期则是濒临退市却被疯炒的ST股。同时，做空机制的缺乏难免造成市场齐涨齐跌，投资者只能被动应对风险，所谓的通过投资组合构建来规避风险只能停留在理论层面而已。这点，中国证券市场上各个基金的业绩忽上忽下也已是明证了。
因此，尽管制约我国资本市场，尤其是股市中建立做空机制的因素还很多，一时还难以解决，比如，国内投资者素质不高、股权分置下造成A股、B股价格同H股、国际股市不接轨，一旦可以做空，投机资金将做空A股，做多H股，这可能会引发金融危机，但全面建立做空机制是必然的趋势，因为这是一个有效市场本身所要求的不可缺少的制度建设。
从这方面看，交易所国债买断式交易不仅是国债市场上的历史性一步，而且为将来在股市上正式推行做空机制埋下了重要的伏笔。众所周知，股市牵涉面极大，而做空机制一旦推出，市场将发生重大的结构性变化，这也决定了在股市实行做空机制必须是慎之又慎的事情。
由于债券市场的交易者大多是机构投资者，它们的抗风险能力、专业技能等都强于普通投资者，所以管理层先选择在银行间债券市场推出做空机制试点是可以理解的。但从实际运作来看，效果不甚明显，银行间债券市场的买断式回购交易并不活跃，每天成交笔数寥寥。这既同买断式回购交易附带的诸多限制因素有关，也受制于交易主体本身交易意愿不强、交易对手过少。而即将实行的交易所国债买断式交易则不同，不仅交易对手因为市场的不同而大大增加，同时，保证金交易等的制度设计都大大有利于实行做空机制。因此，如果说，银行间债券做空机制只是试探性的一小步的话，交易所债券买断式回购则堪称是历史性一步。
如果做空机制在交易所债券市场上能够成功运行的话，在经验得到有效积累，在投资者慢慢熟悉了借助做空机制来构建合适的空头策略以及将来股市环境得到改善后，实现期市、债市和股市的全面做空机制将是水到渠成的事。
这里我们应该得到的一个启示就是，在这个轮廓隐现的做空机制路线图慢慢清晰的过程中，既是一个新生事物不断试验、成长、成熟的过程，也应该是广大投资者对此加强学习，逐步积累经验的大好时机。□孙郎
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