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困惑A股和谁接轨
种种迹象显示，目前制约大盘上扬的关键因素，不是宏观调控和国际油价上涨，而是估值标准的迷失———超级大盘股上市预期导致股市供需失衡。交行同股同权在海内外股市同时发行，令A股现有定价方式受到考验，加剧了股市与国际接轨的速度。二者直接导致A股的估值标准陷入前所未有的混乱之中。
作为有“新兴＋转轨”特征的市场，深沪股市到底与什么样的股市接轨，将决定日后A股走向何方。
资料显示，深沪A股目前平均市盈率分别约为27.45倍和25.51倍，而上证50(资讯 行情 论坛)和上证180(资讯 行情 论坛)指数市盈率约为20倍。目前美国道指、香港恒指和H股指数分别约为18倍和15倍，如果与其接轨，A股仍有一定下跌空间。但是，目前英国金融时报指数、日经225指数和巴黎SBF指数的平均市盈率分别约为24倍、38倍和39倍，与它们相比，A股投资价值不菲。
接轨A股向H股靠拢
中信证券(资讯 行情 论坛)徐刚认为，海外机构投资者对中国股票的定位，将决定全球市场中所有中国股票的估值水平。
“A股价格向中国海外上市公司的价格接轨，是不可避免的”，东北证券的一位人士说。世纪证券的研究人员也认为，整个A股市场和国际市场接轨的进程在明显加快。
影响是直接的。我国海外上市公司的质量普遍高于A股公司，而且治理机构也优于A股公司的平均水平。但是，这些优质公司的估值却很低。目前H股指数的平均市盈率只有15倍，一些大型优质企业甚至更低。反观国内A股市场，上海A股平均市盈率为26.16倍，深圳A股平均市盈率为27.64倍，这与香港以及国际资本市场平均10倍左右的市盈率相比，依然是高企的。
因此，在心理预期的作用下，国内这个没有价格主导权的市场必将被迫向海外中国股票的股价靠拢。
事实上，这种转变在过去的三年中一直在进行。以A股、H股的走势为例：2001年年中A股、H股的价差在380%左右；2002年年中差价在350%左右；2003年年中差价在250%左右；2004年年中差价在130%左右；目前二者差价在120%左右。
即使这样，股市价格体系的重建依然还需要一个过程。
拆坝接轨并轨加速
燕京华侨大学校长华生认为，A股股价与H股股价必然靠拢。过去A股与H股股价长期不接轨，是由于它们之间有一座大坝，虽然高低水位不同，但由于中间有大坝的阻挡，它们才无法接轨。目前，监管层着力做的就是让它们接轨，QFII允许外资到内地股市投资，即将推出的QDII又允许内地资本到海外投资。政府做的就是拆大坝的工作，目前推行的政策就是要让两个市场连通。市场只要连通就会接轨，遵循利润平均化的原则，最后价格会处于均衡。
QDII是接轨加速器“如果把A股市场和H股市场看成是两个沙漏的话，那么QDII就是插在两个沙漏之间的管子，它将加速A股与H股的并轨。”湘财荷银金管理公司总裁兼首席执行官林伟萌做了这样一个比喻。
徐刚认为，在QDII或者资本项目开放的预期下，只要A股价格不是单方面向H股并轨，而是A股和H股共同向中间靠拢，那么大盘蓝筹公司仍然存在较大的上升空间，但是中小盘股票则永远无法逃脱价格大幅下跌的悲惨命运。二元结构势必成为A股市场国际化面临的惟一选择，也是A股市场制度演进的必然代价。
接轨绩差股下跌空间大
徐刚指出，在A股与H股的比价关系中，大市值股票的比价效应低，而小市值股票的比价效应高。考察10亿市值规模以上的大公司，A股市盈率平均为25倍，而H股市盈率平均为15倍。但是10亿规模以下的小公司，A股市盈率平均为64倍，H股市盈率平均为21倍。
按照中信证券的盈利预测，目前大盘蓝筹公司以2004年业绩计算的平均市盈率为18倍，以2005年预测业绩计算的市盈率则达到16倍，基本上已经与H股公司当前的估值水平接近。但是中小盘公司未来两年的预期市盈率尚在25-30倍之间。
业绩越差的股票在A股市场中得到了过高的溢价，而以青岛啤酒(资讯 行情 论坛)、华能国际(资讯 行情 论坛)为代表的一批绩优蓝筹股价格则与H股基本持平，这种现象自2003年开始得到了一定程度上的强化。
他们预计，随着国际化的进一步深入，A股市场将会进行大规模的结构调整，优质上市公司将获得更高的定价，劣质上市公司的股价将进一步走低，而从2003年起，市场的调整只是刚刚开了一个头，接轨正在逐步向纵深演化。 (本报综合报道)
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