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据中国登记结算公司内部数据显示，券商挪用客户国债现券量与回购放大到期欠库量达1000多亿元。被证监会关闭、托管或正在严查的券商中，大部分与国债回购有关联。大量的国债违规回购已经形成了相当大的负面影响，而且在事实上往往成为许多券商问题爆发的导火索。
★文/巴曙松 高伟
违规国债回购症结何在
在券商接连出现违规、乃至经营失败的事件背后，几乎可以发现一个共同的潜在问题：违规的国债回购。在违规的国债回购交易中，不仅牵扯机构多，波及股票市场和债券市场，也间接促成银行体系一些问题贷款的产生，存在着很严重的金融风险隐患。
国债回购集中爆发的原因
国债回购问题集中爆发，除券商融资渠道狭窄的原因外，还有一些市场原因，如受宏观紧缩的影响，国债现货市场出现了罕见的大跌，形成了市场风险。同时，证券公司的财务压力巨大；另外，部分投资者和证券机构的违规套利操作也是重要原因。
不过，更值得重视的是，国债回购问题的集中爆发也暴露了我国国债回购制度的缺陷。1994年为了活跃当时交投清淡的国债市场，交易所创立了国债回购标准化的“套做”与“放大”业务，并提供宽松的“席位联合制”监管。按照1998年6月14日上交所发布的有关通知，交易所成员在清算时，都是以券商为单位实行清算；换句话说，一家会员不论在交易所有多少个席位(每个席位都有一个子账户)，在清算时，这些账户都将归入统一的法人账号(主账户)进行清算；只要主账户不存在欠库行为，一般不会追究子账户是否欠库。这就使得一家券商在交易过程中，可以任意调用下属营业部的资金和债券进行统一交易，以此获得规模效益和资源的使用效率。这种交易和清算模式被称为“席位联合制”。 登记结算公司只知道联通债券主席位的国债回购总量，并不清楚其具体分布，也不为投资者提供查询服务。这就造成了券商即便挪用了客户的债券，登记结算机构和客户都不会察觉，券商可以很方便地挪用客户国债。
当然，国债回购问题的集中爆发，也反映了我国证券公司的融资渠道过于狭窄。在现有的政策法规下，券商合法的融资渠道很有限。在合法的融资渠道中短期的多而长期的少。近年来，由于经营状况的不断恶化, 券商已很难通过发债和增资扩股进行长期融资；受到银行授信额度限制，券商也很难通过股票质押贷款和同业拆借进行短期融资。
解决违规国债回购重在制度改进
为规范国债市场，对于一些违规的、损害投资者利益的行为，当然要加强监管。但是，目前的违规国债回购问题，实际上比较复杂且敏感，影响到投资者的切身利益，在具体操作中应区别对待。
为规范存量部分的交易，一是建议按周或按天公布折算率，改变按月折算的办法，提高国债交易信息的透明度；二是建议建立投资人国债回购查询系统，以保护投资者利益；三是建议建立账户清算制以取代席位联合制，单一席位各个子账户分别进行交易和清算。
针对增量部分，建议发展买断式国债，国债买断式回购是指持有人将国债卖给购买方的同时，交易双方约定在未来某一日期，买方再以约定价格从买方买回相等数量同种国债的交易方式。它与目前债券市场通行的质押式回购的主要区别是：在买断式回购中，标的债券的所有权发生了转移，融券方在回购期内拥有标的券种的所有权，可以对标的债券进行处置。通过这一改进，可以明确客户、登记结算中心和证券公司之间的法律关系，降低国债交易的社会风险。
从长远看，国债回购问题的解决，依赖于证券公司融资渠道的拓宽和融资模式的多样化。建议完善同业拆借市场，让证券公司与银行成员一样享受同等待遇，放宽拆借期限；逐步开设证券承销业务贷款；建议引入商业银行等大型的机构投资者，以做大做强交易所国债市场。
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