《证券市场周刊》：五日暴涨资金进退求解

　　 第1页:《证券市场周刊》：政策逼空 第2页:《证券市场周刊》：政策逼空之“国九条”进展调查 第3页:《证券市场周刊》：五日暴涨资金进退求解 第4页:《证券市场周刊》：政策逼空之政策效应与根治股市 第5页:《证券市场周刊》：政策逼空之政策救市情结

　　本刊实习记者 吴德铨/文

　　二、五日暴涨资金进退求解

　　抓紧落实“国九条”的政策部署，挽救了股市。9月14日，上证指数(资讯 行情 论坛)收复40点稳立于关键点位1300.36点。14日到20日的5个交易日，两市连续放量上扬，上证指数“井喷”203点至1463点，累计涨幅16.11%，大大超过“5.19”行情连续5个交易日的涨幅。

　　在鼓舞和机会面前，数百亿资金拥入股市。前4天日均成交量达230.76亿元，为之前4个交易日的3.58倍。9月20日，沪深两市更放出近半年来的天量418亿元，短线增量资金集中入市的迹象十分明显。

　　游资回流无疑为行情的深化演绎提供了条件。从资金进退的角度，“9.14”行情中资金博弈的内涵和格局正在发生微妙变化。资金面的信息显示，基金借“9.14”行情启动之机进行大幅换仓，老的核心资产遭抛售，接盘的大多是500万元以下的资金账户。而券商重仓股的表现则表明券商“困兽犹斗”，化解资金链危机将成为券商在本轮行情中进退的当务之急。

　　游资回流

　　市场人士观察，“涨停板敢死队”在4个交易日中表现十分活跃，披露公开信息的股票中，大面积显现银河证券宁波解放南路、银河证券宁波和义路、国信证券深圳红岭中路、东吴证券苏州西北街、华泰证券大桥南路等营业部的身影。上榜营业部多数集中在江浙、广东等民间资本活跃的地区，大多为当地短线资金的大本营。

　　《证券市场周刊》了解到，有关部门的统计数据表明，9月15日沪市放量171亿元，但当天大多数基金在抛售老的核心资产，如钢铁、石化类股票，而买进的基本上是一些50万-500万元的资金账户，其中一部分是沉淀资金，一部分是新进资金。新进资金又以江浙一带的中等规模游资为主，游资回流显示其对市场的投资机会恢复信心。

　　不久前，某证券研究所研究发现，8月份沪深股市短线资金即开始活跃，虽然量能不大，但游资进出比以往频繁许多。一研究人士分析，股市中的游资其实就是一些资金量比较大的短线炒家，大多以私募基金形式存在，有些仅是股票工作室和个人大户。2002年后宁波“涨停敢死队”的显山露水，使民间游资被市场广泛关注，敏锐的判断力和果敢的行动力是游资的一大特征。

　　“9.14”行情率先活跃起来的相当部分是中小板个股、中小盘股、超跌低价股和次新股等等，这正合游资的投资偏好，契合其快、准、狠的操盘模式。市场人士估计，包括沉淀的游资在内，9月14日至20日5个交易日约1338亿元的成交量中，回流的游资可能在500亿以上。

　　基金换仓

　　根据基金重仓股的表现显示，基金并没有在老的核心资产上有大规模增仓行为。基金前期在价值投资理念下重仓的股票，由于宏观调控影响已经改变了行业增长优势，基金酝酿换仓在情理之中。“9.14”行情中表现较好的股票集中在纺织、造纸、农业和生物医药等行业，这些恰是基金二季度增仓幅度最大的的行业。这也表明，一些主动调整自身股票配置的基金，在“9.14”行情中应当没有袖手旁观。

　　从9月10日至9月17日开放式基金的净值情况看，融通100、天同180、华安180等指数基金的净值增长率表现较好，相比之下，大部分非指数基金的净值增长表现要弱于大盘，究其原因，要么是尚未大规模换仓的基金持股，导致在“9.14”最初4个交易日的表现并不突出，要么可能由于换仓导致资产组合尚未显现整体收益。资料进一步显示，基金的换仓早已有所酝酿，中小盘个股走进基金视野，如仅有2000万股流通股本的益佰制药(资讯 行情 论坛)，在半年报里赫然显现8家基金和2家社保基金组合，共持有了717万股，占其流通股本比例达35.87%。

　　作为主力机构投资者，基金的投资策略取向无疑将对市场产生巨大影响。天相投资公司分析师张先龙认为，从各基金经理工作报告看，受宏观调控影响较小的行业和上市公司，以及可能从证券市场制度创新中受益的上市公司，下半年会受到青睐。受宏观调控影响较小的行业包括：具有“瓶颈”性质的煤、电、油、运等行业，具有防御性质的公用事业、医药保健等行业。而可能从制度创新中受益的上市公司，是指具有全流通、整体上市等概念的上市公司。

　　不同的观点认为，基金重仓股仍有相当潜力。9月15日的方正证券投资策略特刊分析，目前基金平均仓位在60%，空仓资金共有1200 亿左右，由于其天然的决策流程复杂，导致目前这些资金普遍处于未启动状态。

　　券商尴尬

　　太极集团(资讯 行情 论坛)、上海电气(资讯 行情 论坛)等一批券商重仓股逐步活跃，表明券商正在积极寻求自救，但资金压力无疑将极大地制约券商自救行动的实际成效。申银万国研究所分析师魏道科分析，最近4家券商被托管，10月1日之后证券公司备付金分户管理，预示着多年来反复强调的解决客户资金被挪用问题，提上了具体的日程；规范是大势所趋，但是在这个过程中市场相应地要付出代价。

　　西南证券研发中心研究员张刚经过研究发现，半年报资料显示，证券公司减持的股票多于增持，说明券商调仓幅度较大，但也有八分之一比例的股票在上半年之内被锁仓没有任何变化。这种情况既反映出部分券商急于套现，也显露其由于接受清理整顿而被迫锁仓。

　　半年报显示，6月30日券商投资股票和转债的市值为242.98 亿元。由于券商资金危机，被迫斩仓必然加大市场做空动能，对市场承受力也是一个考验。

　　银河证券首席经济学家左小蕾博士近日向《证券市场周刊》表示，股市的发展是一个渐进的成长过程，看证券市场能否逐渐成长而不消亡，就要看市场能否承受券商的问题所带来的风险。

　　只有解决了拓宽融资空间问题，券商才能更好地在本轮行情中进退自如。

　　资金宽松

　　申银万国研究所分析师普遍认为，暂停新股发行，短期内可有效缓解对资金需求的压力。而新股询价制实施，发行价将进一步降低，单个公司融资规模受制约，将间接改善股市供求关系。在增加资金供给方面，预期中的500亿元保险资金入市是管理层手中的一张王牌。QFII规模的进一步扩大，券商等合格机构投资者的政策支持，银行设立基金管理公司等都是增加资金供应的潜在举措。股市税收制度的改革，无论是调整印花税还是免红利所得税，都有利于增加股市的资金供应量，改善股市供求关系。

　　谈及QFII 的资金供给效应，西南证券研发中心研究员张刚分析，由于2004 年获批的公司家数增多，投资额度相应增加，新进股票也较多。2003年底获得QFII 资格的机构才有10 家，今年9 月下旬已经达到21 家，已获批投资额度上升至27.25 亿美元，但6 月底投资所有股票和转债的市值仅为38.53 亿元人民币，说明QFII手中的自己资金仍有较大的操作余地。

　　张刚认为，企业年金在不断增加投资额度，其投资股票和转债的市值为4.60 亿元。目前我国企业年金的规模有300 至400 亿元，预计企业年金制度全面启动后，年增幅应超过500 至800 亿元，到2010年企业年金的市场规模应超过5000 亿元。按30%的比例计算，短期内企业年金通过直接和间接的方式，仅会对股票市场“供血”90 亿元，但制度启动后每年将增加150 亿元至240 亿元，具有较大增长潜力。

　　估值风险

　　与历史上的几次行情无异，“9.14”也是政府重大政策利好刺激下催生的，因此，行情的持续性不仅受股市资金供给状况、政策利好的落实和可持续等因素制约，也受到股市估值水平向价值回归的动力影响。

　　中金公司市场策略分析师陈昊飞认为，政府救市不会很大地改变市场长期的合理估值水平。随着机构等理性投资者规模上升，以及A股市场的不断开放，市场对合理估值水平的关注将不断提升，市场估值水平的价值回归动力也将不断上升。目前A股市场整体的估值水平仍然偏高，如果救市仅仅带来股价上涨，估值水平将随之提高，为今后埋下更大的估值回归风险。

　　陈昊飞分析，通过提升上市公司的每股盈利水平，降低当前股价下的估值风险，是长期缓解股市风险、提升上涨空间的有效手段。提升每股收益的手段有：以分类表决制提升当前盈利水平的可持续性和可预测性；增量解决的方法，即以合理价格向二级市场配售新股，稀释市场的整体估值水平，包括以海外价格将H股或红筹股回归A股上市，把部分国有股向二级市场配售；存量解决的方法，即“由上而下、一刀切”地进行不涉及转手交易的“缩股全流通”。

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