漫步华尔街：论股市低迷下股息的重要性

　　刘虹俊

　　财务规划者和个人投资者是否对未来十年美国股市所能带来的回报高估了？

　　沃伦.巴菲特和其它股市专家一直以来都在思考这一问题，甚至是在2003年的高潮过后。他们认为市场所能带来的回报总是低于标准普尔500目前长期平均回报的。

　　这样一种市场环境下，你该如何投资你的退休储蓄金？考察一段股市低迷期---1965-1982年，也许能帮助个人投资者提出在这样一种市场环境下进行规划时可以采用的投资策略和回报预期。

　　长期观点

　　沃尔伦.巴菲特的长期投资观点已经受到了大多数人的关注。

　　在几次演讲中，开始是1999年、接着是2001年，巴菲特指出，从1964.12.31到1981.12.31的17年之间，道琼斯工业平均指数几乎是平滑的----期初在874点，期末是在875点。随后的17年，美国股市进入了延续了17年之久的长期牛市---从1982—1999年。

　　巴菲特划出了当时和现在的股市运行轨迹。2001年末，互联网泡沫破灭，股市也进入了严重的调整期。正如二战后1948-1965这一股市高潮期过后跟随着的是1965-1982年的平坦期，巴菲特认为80年代、90年代的牛市过后肯定是低回报的低迷期。

　　沃尔伦.巴菲特的主要观点在于，投资者对股市回报的高期望是不现实的；长期的市场回报总是低于常用指数10%-11%的长期平均回报水平。这一观点也被许多其它市场专家所认同。

　　不幸的是，由于去年股市的复苏，很多投资者都忽略了这种长期预测。2003年春的伊拉克战争后，股市呈现了自1999年以来的最好景象。标准普尔500上涨28.68%、纳斯达克上升50.78%，代表国际产业状况的摩根斯坦利资本 EAFE指数上升了38.59%。市场本身的表现比任何的资本故事以及投资风格都令人印象深刻。

　　但是近来，市场良好表现的好时光已经成为了过去时。尽管2004年年初表现强劲，但最近市场已经回落到了年初的水平。

　　尽管如此，市场近期的表现并没有偏离大多数市场分析家的长期远见。多数人的观点是，市场2003年的强劲表现在一定程度上透支了未来，因此接下来的10年的回报将会低于历史平均水平。

　　1965至1982年的低谷期也出现了这种例证：一两年的市场强劲上升仅仅是长期平淡市场中的暂时现象。例如，1973、1974年大市值股票分别跌了14.7%、26.5%。在这些损失之后，市场接着在1975年上升了37%，1976年上升了24%。但是1977年股市又下降了7%。

　　如果低于平均的股票市场回报将会是以后几年的结局，投资者应该怎样为她们的退休储蓄呢？

　　幸好，为退休而进行储蓄的投资者一般不会在同一天把他们所有的资金都用于投资，他们也不需要在未来的某一天就需要把所有的钱都取出来。金融理财师也一向都在宣传定时投资的好处。大多数的投资者都是有规律地储蓄的，尽管他们每月的工资还要用于养老计划或是有规律地购买共同基金。这种策略事实上是一个强大的能够帮助投资者对付长期低迷股市环境的工具。

　　股息的重要性

　　回顾一下1965至1982这段时间，我们可以得出一些在这种市场环境下进行投资的其它有价值的经验和教训。

　　从1965年1月的第一个交易日到1981年12月的最后一个交易日，三种不同的投资假定：

　　每月投资1000美元在S&P 500，没有股息。这一策略的结果很不如意：年平均回报为3.4%。

　　每月投资1000美元但每年会有股息。这一策略的结果是年平均回报率为7.7%。

　　每月投资1000美元，同时每季度会收到S&P 500的股息以更好地反映股息是如何被实际支付的。这一结果与每年重复投资假设的结果没有显著差异，他的年平均回报是7.8%。

　　很显然，产生更高回报的关键变量是股息的再投资。在17年的时间里，S&P 500的股息回报率从1973年的2.6%到1982年的6.7%不等。目前S&P 500的股息回报率处于或接近于历史低点----1.5%左右。如果股息再投资是退休金计划成为可接受回报水平的关键，那么处于历史低点的股息状态对将来的计划意味着什么呢？

　　新的税率和股息

　　近期，股息政策已经开始有了一个很明显的变化。2003年5月28日，一项名为“就业与增长”的减税法案被写进了法律。这部新法律将股东红利税的最高税率下调至15%，与资本所得税大体一样。

　　低股息支付政策的倡导者认为，投资者可以通过卖掉增值的股票来得到属于他们自己的股息，并可以享受优惠的长期资本利得税。或者，公司在公开市场上购买自己公司的股票来进行股票回购，这样通过购买来分配盈余现金，从而通过减少发行在外的股票份额来增加公司的每股收益。对股息的新的税率政策破除了这一言论，因为相比股息，投资者从资本利得中不再有税后优惠了。

　　如果美国公司以前是由于给他们的股东带来了不利的税收后果而不支付股息，那么税收法律的变化将会刺激他们支付股息或者增加支付率。

　　另外，最近两年的会计丑闻也刺激公司支付股息，以确认公司的实力和损益表的真实性。

　　新法律执行后，美国公司增加股息支付行为很显著，从标准普尔可以看出：相比上一年，2003年标普500公司有利的股息行为增加了53%。2003年支付股息的公司比上一年增加了19家，而自1994年以来一年多于一年----尽管那一年只净增加一个。

　　2003年，62%的标普公司增加了股息支付率，39个公司的股息增加了一倍多。 最后，2003年净个人股息收入从327亿增加到491亿，增加了近50%。

　　尽管最近有了一些改善，但要使股息支付回报回到以前的水平前，仍有很长的一段路要走。1980年，标普500的469家公司支付了股息，而2003年末为370家。此外，主要市场指数当前的低股息收益率表明在股息回报率回归到历史平均水平前还有很长的一段时间。

　　股息所得税率的变化提供了一个去验证金融理论的有意思的机会。传统理论的发起者认为股息支付政策是无关痛痒的，但挑战者则认为高股息支出意味着更高的未来收入增长。

　　如果低税收政策鼓励更多的公司增加他们的股息支出，这相应会减少公司的留存比率，它对未来收入增长的影响情况将为上述两观点之一提供支持。

　　集中在基本原理

　　从1965到1982年的股票市场回报的的历史纪录显示来看，一个遵守投资规则、有耐心的投资者将获得7%到8%的年平均回报率。

　　但是股息是总回报的一个重要组成部分。甚至在1982到1999年的牛市期间，股息也是总回报的一个重要组成部分。在牛市初期，标普500的股息回报率是6.7%。尽管在这期间是递减的，但在1995年仍高达3.5%。直到1998年才降到2%以下。标普500的基本回报和包括股息的总回报的区别，在1982到1999年这段时间并不明显。这17年间的本金年平均回报只有15.42%，包含股息的总回报是19.08%，两者相差3.66%。

　　许多市场分析家，包括沃伦.巴菲特，预测未来几年的回报率与1965到1982 这一期间的回报率是大体相似的。

　　如果这是事实的话，坚持基本的原则将会给为退休或其它长期目标而储蓄的投资者以良好的回报。

　　投资者应该注意以下几点：

　　系统的投资和储蓄计划将会更好地利用市场的流动性；

　　有系统地对所有股息进行再投资；

　　使费用和所得税最小化；

　　以及保持进行多样化投资，这样将可能在未来的10到15年里获得更好的回报。

　　很多投资者被90年代20%以上的投资回报干扰了投资预期。虽然2003年股市也有较强的表现，但这只是偶然的好运气，未来10年里从股票市场获得的回报仍将低于平均回报。因此7.5%的回报纵然不能令人兴奋，但对于长期投资来说也足够了。降低规划中的预期，你将会得到满足长期目标的真实规划。