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原标题：【华创·每日最强音】“大国千城”系列报告一：什么锻造了中国房地产市场的韧性 |大类资产配置+建筑建材+医药 来源：华创证券研究
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华创大类资产配置
2013年以来，市场一再低估房地产市场的韧性，中国房地产市场的韧性究竟在哪里？
我们从人口年龄结构、城市化、去短缺化三个维度重新理解中国房地产市场的底层需求，并以情况较为类似的日韩作为参照。我们发现日本和韩国城镇首次购房人口的见顶均对应着住宅新开工高增的结束（进入震荡）和住宅价格高增的结束（转向低增），而此后城镇改善性购房人口见顶前，住宅新开工仍然表现出较强的韧性，这个阶段持续了15年以上。
中国房地产底层需求存在几大特殊之处：人口结构转化中生育率和出生率降低极快、城镇化远远滞后于人口结构的演化、适龄购房人口结构演化的周期性显著。中国生育率的下降速度同发达国家中下降最快的韩国相当，而与日韩适龄购房人口见顶远滞后于快速城镇化阶段结束不同，中国的快速城镇化阶段的结束将滞后适龄购房人口见顶15年左右。适龄购房人口结构的显著周期性本身蕴含了较强的房地产库兹涅茨周期，但周期被城镇化和去短缺化的大趋势掩盖，只有当趋势之潮缓缓退去时，库兹涅茨周期才会露出水面。
中国城市化和去短缺化的边际力量正趋于弱化，未来将让位于人口结构主导的周期力量，但其憩潮的时间之长，使得房地产市场的繁荣仍将保持相当长的时间。同样参照城镇首次购房人口比例见顶时间，我们判断中国房价增速的切换和住宅新开工由高增转向震荡的时点在2019年前后，而此后房价的低增和住宅新开工的高位震荡起码能够维持到城镇改善型购房人口比例见顶的2029年，也就是说至少持续10年。
中国各区域的住房潜在需求拐点是独立的，拐点后的需求韧性也存在巨大差异，这将深刻影响2016年以来房地产的独立周期。中西部整体的首次购房人口见顶晚于东部，也是近年来驱动中西部房地产高增的重要力量，目前中西部省份普遍仍在拐点附近甚至尚未到达拐点（如陕西、安徽、江西、四川等）。拐点之后，相比于中西部，东部房地产市场具备更大的韧性，东部正在进入改善型需求主导的阶段（除广东外，广东仍未到拐点），且将持续至少10年。
（完整研报请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：相关政策超预期变动。
摘自《什么锻造了中国房地产市场的韧性——“大国千城”系列报告一》
联系人：牛播坤
发布时间：2021/5/9
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华创建筑建材
主营防水材料销售与施工，业务覆盖全国。公司主营防水材料销售和工程施工，2020年卷材、涂料、工程业务收入占比各为65%、18%、16%，其中卷材业务毛利率较高，一般在35%左右或以上，涂料业务2018年后触底回升，目前已恢复至接近卷材的水平，工程业务相对较低，毛利率约为20%~30%。分区域看，公司40%以上的收入集中在华东地区，其次是华南地区，收入占比约16%，另外，华北、西南、华中地区的收入占比均在10%左右，公司产品销售网络基本实现全国覆盖。
收入持续高增，盈利已现拐点。2013-2020年，公司营收从8.31亿增至62.38亿元，归母净利润从0.40亿增至8.90亿，七年复合增速各为33.37%、55.77%，规模持续扩张，但收入与业绩增长节奏并不完全一致。2017-2018年，受原材料价格、市场竞争激烈、产能快速扩张、减值损失等多重因素影响，公司业绩连续两年负增长，涂料盈利能力降至历史低位，2019年起，公司盈利拐点逐步显现，除了受益于原材料价格下降，公司的管理能力、规模效应也在增强，加之行业生态改善，经营质量显著提升，2020年实现了145%的业绩高增长。
产能扩张助力成长，基建地产同步发力。截止2020年末，公司已在全国布局九大生产基地，防水卷材产能达3.86亿平，防水涂料产能68万吨，成为业内第二家实现全国化布局的防水企业，根据公司规划，未来三年（2021-2023年）产能将保持40%的复合增长。渠道方面，2019年，公司经销渠道实现收入15.06亿元，占比32.38%，公司目标2021年经销收入占比达到45%，2022年达到50%。另外，随着基建市场“最低价中标”现象逐渐改善，部分总包企业也开始实施战略集采，公司将加大基建市场开拓力度，未来基建收入有望提速。
高质量经营开启公司发展新阶段。1）增加沥青储罐平抑原材料价格波动：公司早期沥青采购主要采取现采模式，随着新建基地逐渐投产，公司开始在荆门、渭南等生产基地增加沥青储罐，目前的储量近一个季度的用量，未来随着储量增加，成本波动性有望减弱；另外，公司部分生产基地已经开始逐步配套特种砂浆、涂料、密封材料等其他产品，产品品类丰富也将降低成本结构中沥青的占比。2）外购比例降低，主业毛利率有望受益：上市之前，公司主要通过外购方式解决产能不足问题，2017年外购成本高达1.6亿，占材料业务成本15%，2020年降至3.39%，但金额上看依然过亿元，我们认为未来外购成本仍有下降空间；3）精细化管理降本提效，人均创利创新高：公司2020年期间费率降至15.10%，为历史最低值，除研发费率外，其他三项均有不同程度的下降，与同业对比也均处于低位，其中尤以运输费率和销售费率下降最为明显。受益于管理增强，公司经营效率显著提升，人均创利达到26.36万，同比增幅超100%。
盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2021-2023年EPS各为1.84元、2.47元、3.24元/股，对应PE各为17x、13x、10x。公司产能快速扩张，经营质量持续提高，行业集中度提升趋势不改，给予公司2021年25x估值，首次覆盖，给予“强推”评级。
（完整研报请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：地产调控情况超预期；原材料价格波动超预期；应收账款回收风险；产能扩张情况不及预期。
摘自《科顺股份（300737）深度研究报告：百亿科顺战略起航，被低估的优质防水龙头》
联系人：王彬鹏
发布时间：2021/5/10
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华创医药
原料药制剂齐发力，持续高增长可期。司太立是全球碘造影剂领域的龙头企业之一。2019-2020年，在行业景气度持续提升的背景下，借助原料药品种的持续放量、海神的并表，公司呈现出爆发式的增长态势。而站在当下的时点来看，我们认为：1）全球造影剂领域空间广阔且公司竞争优势明确，具备进一步快速放量的潜力；2）国内造影剂制剂的集采已箭在弦上，公司有望显著受益。原料药和制剂业务齐发力，公司未来的持续高增长可期。
造影剂原料药：竞争优势稳固，新产能有望快速放量。目前，公司原料药业务形成了以碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇三个造影剂品种为核心，多个原料药或中间体品种为补充的丰富产品梯队，是全球除原研企业外最大的造影剂原料药供应商。从品种细节上看，公司三个核心品种全球市占率依然存在很大的成长空间，具备明确的增长前景。展望未来，我们预计随着新产能的释放，公司原料药业务有望在较长周期内延续快速放量状态，并为公司提供显著、持续的利润增量。
国内制剂：东风已至，爆发在即。早在2012年，公司便在上海金山建立生产基地，着力推进从造影剂原料药向制剂的一体化延伸。2020年，公司成功获批了碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇等三个符合一致性评价标准的制剂产品，并有碘佛醇、碘美普尔、碘普罗胺、钆贝葡胺等品种处于研发的不同阶段。
近期，第五批集采报量的名单已陆续在各省药械集采中心网站披露，碘海醇、碘克沙醇位列其中。作为拥有明确综合成本优势的新进入者，我们认为公司有望显著受益。一旦集采中标，有望短期内便带来较大的利润弹性。
全球造影剂市场仍为原研把控，公司未来成长空间广阔。目前，全球造影剂领域（原料药+制剂）的合计规模已超过60亿美金，且维持5%以上的平稳增长状态。从竞争格局来看，原料药和仿制药玩家稀少，市场仍主要由原研企业把控。未来几年中，除原料药和国内制剂业务具备高增长潜力外，公司也有望通过并购基金等形式进一步强化对产业链的把控，不断向全球造影剂龙头的远期目标迈进。从赛道规模来看，公司利润和市值还存在着较大的提升空间。
盈利预测、估值及投资评级。考虑到公司原料药和国内制剂的爆发潜力，我们预计2021-2023年公司归母净利润分别为4.46、6.36、8.32亿元，同比增长87.0%、42.6%和30.7%，EPS分别为1.82、2.60、3.40元。当前股价对应2021-2023年PE分别为35/24/19倍。考虑到公司明确较快的增长前景，以及一体化下更为稳固的产业链竞争力，我们认为应适当给予较高的估值水平。给予2021年45-50倍PE，首次覆盖，给予“强推”评级。
（完整研报请点击下方报告原文链接获取）
风险提示：1、公司制剂未进集采或集采放量不达预期；2、原料药产能建设注册进度不达预期；3、原材料涨价风险。
摘自《司太立（603520）深度研究报告：原料药制剂齐发力，持续高增长可期》
联系人：高岳
发布时间：2021/5/10
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