【兴证固收.信用】境内外高收益债表现分化——中资美元债跟踪笔记

【兴证固收.信用】境内外高收益债表现分化——中资美元债跟踪笔记
2021年01月26日 23:35 新浪财经-自媒体综合

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来源:兴证固收研究

投资要点

一、中资美元债一级市场:12月中资美元债发行量有所回落

与前月相比,接近年末中资美元债发行量有所回落。行业分布来看,房地产、互联网媒体、电力生产12月的发行规模位居前三。从具体行业来看,房地产在12月共有12只中资美元债发行,分属于12个发行主体,规模26.37亿美元,环比有所下降。银行业发行2只中资美元债;城投平台共发行5只债券,环比有所减少。

二、中资美元债二级市场:关注信用利差的波动

长端美国国债收益率波动调整。随着市场关注的中心得以由选举向新政治周期的政策切换,高达1.9万亿的财政刺激法案也超出了市场预期,叠加上美国目前抗疫举措提升和疫苗的推广,对市场带来的部分通胀预期。在此环境之下,美债从中长期来看将继续承压,短期内仍将维持震荡走势并且受流动性预期调整影响幅度增大,中资美元债在这个过程中也会受到对应的波及。

12月亚洲美元债市场回报率表现分化。亚洲各国家美元债总指数除中国和印尼外均环比下行。从不同等级板块来看,12月份亚洲各国投资级指数回报率全部下降,其中印尼投资级美元债指数回报率由11月的2.92%下降至0.05%,下降幅度最为显著。

三、兴证中资美元债跟踪指标:

12月中资美元债收益率整体下行。分版块看,中资美元债整体收益率指数下行0.34%,投资级债券收益率下行0.09%,高收益债券收益率下行0.11%。

具体跟踪的三个重点行业(房地产、银行、城投)表现出一定程度的分化。具体来看,城投中资美元债收益率指数小幅下行0.10%,银行中资美元债收益率指数小幅下行0.10%。而房地产中资美元债收益率指数环比上行0.39%。从去年的“三道红线”到今年的“贷款集中度管理”,房企融资在政策层面受到了多个维度的监管,考虑到房企融资渠道的差异化,后续政策执行阶段对于不同房企现金流的实质性影响需要差异化对待。在这样的政策环境之下,房企美元债的收益率表现也可能受基本面影响而持续分化。

12月境内外利差的差异主要体现在高收益债。投资级信用利差方面,境内利差较上月环比收窄4.22bp,而境外信用利差收窄12.20bp;高收益债利差方面,境内利差较上月环比走阔17.77bp,境外信用利差较上月收窄45.59bp。

四、当月活跃券及活跃主体跟踪:

市场关注热度聚集地产。12月热度排名前15的中资美元债发行企业中房企占很大部分,此外金融服务和化工产品等也是市场热度较高的行业。而从活跃券表现来看,12月中资美元债活跃券的估值收益率近八成下行。其中,投资级活跃个债的估值波动区间较小,高收益活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中,房企债的波动幅度显著且个体分化更大。

风险提示:全球经济趋势、美国货币政策、国内行业政策的不确定性

报告正文

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中资美元债一级市场:12月中资美元债发行量有所回落

1、一级市场:发行量有所下降,净融资量保持负值

与前月相比,接近年末中资美元债发行量有所回落。具体来看,发行量方面,12月新发行债券规模99.03亿美元,环比同比均有所下降(前月182.17亿美元,去年同期214.43亿美元),其中永续债发行规模10亿美元。12月共发行45只债券,其中2只永续债。到期量方面,12月美元债到期规模环比同比均小幅增加(本月177.87亿美元,前月164.18亿美元,去年同期101.61亿美元)。净融资量方面,12月份净融资量(-88.85亿美元)较上月(-14.01亿美元)有所下降,较去年同期(88.33亿美元)出现了大幅下降。

就评级层面而言,12月发行的中资美元债中,投资级债券1只,无评级债券39只,高收益债券5只。发行金额来看,投资级债券比重较小(15.1%),发行规模环比明显下行(本月15亿美元,上月23亿美元);高收益债券发行规模环比有所上升(本月16亿美元,上月8.66亿美元),无评级债券发行规模占比较大,环比大幅下降(本月68.03亿美元,上月150.51亿美元)。

从行业分布(BICS 2级分类)来看,中资美元债中房地产、互联网媒体、电力生产12月的发行规模位居前三。具体来看,

1)发行规模中,房地产、互联网媒体、电力生产位于前三,合计占比超过六成。12月共有13个行业发行新券,排名靠前的是房地产(26亿美元)、互联网媒体(23亿)与电力生产(15亿美元)。

2)发行只数中,房地产(12只)、金融服务(11只)、城投债(5只)位于前三,合计占比超六成,其余债券表现平平。

3)评级划分来看,除互联网媒体(1只)发行投资级债券,房地产(5只)发行高收益债券,其余行业均发行无评级债券(39只)。

4)一级市场情绪来看,平均息票率水平方面,12月银行业、房地产行业以及金融服务业的中资美元债发行成本均有所回落;房地产和金融服务行业中资美元债发行期限有所减低,银行业中资美元债发行期限有所延长。

2、重点行业一级市场跟踪:

2.1 房地产行业

12月共有12只房地产中资美元债发行,分属于12个发行主体,规模26.37亿美元,环比有所下降。其中,新城环球有限公司、佳兆业集团、德信中国发行的中资美元债票面金额较高,分别为4.5亿美元、4亿美元、3.5亿美元。评级方面新城环球有限公司发行了1只BB级债券,易居企业控股和龙光集团各发行一只BB-级债券,和骏顺泽投资有限公司发行了一只B级债券,德信中国发行了一只B-级债券,其余债券均无评级。

期限和票息方面12月发行的12只房地产中资美元债中,发行期限差异较大,分布在1-6年,收益率方面分布在3%-13.50%,整体来看,房企通过中资美元债进行融资的期限选择依然也在分化。

2.2 银行业与城投融资平台

12月,银行业发行2只中资美元债;城投平台共发行5只美元债,环比有所减少。12月的2只银行美元债规模总计3亿美元,发行期限分别为3年和4年;2只债券收益率分别为1.144%和1.264%左右。12月的5只城投美元债规模总计6.12亿美元,发行期限在1-4年之间,债券发行利率分布在2.4%-3.5%。此外,所有银行美元债和城投美元债均无评级。

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中资美元债二级市场:关注境内外利差分化

1、市场概况:美国国债收益率表现分化,长端波动上行

长端美国国债收益率波动调整。1年期美国国债收益率在12月低位波动,由11月末的0.11%下行至12月末的0.10%,较去年年底下行149bp。10年期美国国债收益率本月波动小幅上行,由11月末的0.84%上行至12月末的0.93%,整体较去年年底下降99bp。

2021年1月5日,佐治亚州两个参议院席位的决选开始计票。1月6日,民主党实现了获得参议院50席的目标,参议院将形成民主党与共和党各占50席的“均衡”局面。但由于均衡情况下,民主党副总统可参与投票,民主党算是微弱优势掌握参议院多数。结合此前11月3日大选结果,可以认为民主党正式统一国会,市场关注的中心得以由选举向新政治周期的政策切换。此外,1月14日拜登公布高达1.9万亿财政刺激法案,超出多家机构的规模预期,法案包含了对企业、居民、疫情、税收减免、政府支出等多项拨款,其中超过4000亿美元将用于抗击大流行,每人获得的现金支票金额最高将达到2000美元。考虑到美国目前抗疫举措提升和疫苗的推广,叠加上1.9万亿财政刺激带来的部分通胀预期,美债从中长期来看将继续承压,短期内仍将维持震荡走势并且受流动性预期调整影响幅度增大,中资美元债在这个过程中也会受到对应的波及。

12月亚洲美元债市场回报率表现分化。除中国和印尼外,多亚洲国家美元债总指数回报率环比下行。而从不同等级板块来看,12月份亚洲各国投资级指数回报率均表现下降,其中印尼投资级美元债指数回报率由11月的2.92%下降至0.05%,下降幅度最为显著。12月份亚洲各国高收益级指数除印尼外均环比上升,其中中国高收益级美元债指数回报率由11月的1.29%上升至1.99%,上升幅度最为显著。

12月,各等级中资美元债指数回报率表现分化。其中投资级中资美元债回报率环比小幅下行0.04%,而总指数与高收益级分别上行0.17%和0.70%。

2、兴证中资美元债跟踪指标:境内外高收益债表现分化

12月中资美元债收益率整体下行。分版块看,中资美元债整体收益率指数下行0.34%,投资级债券收益率下行0.09%,高收益债券收益率下行0.11%。

具体跟踪的三个重点行业(房地产、银行、城投)表现出一定程度的分化。具体来看,城投中资美元债收益率指数小幅下行0.10%,银行中资美元债收益率指数小幅下行0.10%。而房地产中资美元债收益率指数环比上行0.39%。政策方面,2020年12月31日,中国人民银行联合银保监会共同发布了《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》,该通知的核心内容是明确设置了分档管理要求,意在控增量不控存量。从去年的“三道红线”到今年的“贷款集中度管理”,房企融资在政策层面受到了多个维度的监管,考虑到房企融资渠道的差异化,后续政策执行阶段对于不同房企现金流的实质性影响需要差异化对待。在这样的政策环境之下,房企美元债的收益率表现也可能受基本面影响而持续分化。

投资级和高收益级美元债利差均下行,高收益级下行幅度较大。12月投资级中资美元债环比下行11.27bp,高收益中资美元债利差环比下行49.51bp。具体跟踪的三个重点行业(房地产、银行、城投)中,房地产行业的中资美元债利差环比走阔15.03bp;其中投资级债券利差环比收窄6.35bp,而高收益级利差环比收窄16.65bp。城投中资美元债利差环比收窄0.16bp,银行中资美元债利差环比收窄15.91bp。

12月境内外利差的差异主要体现在高收益债。投资级信用利差方面,境内利差较上月环比收窄4.22bp,而境外信用利差收窄12.20bp;高收益债利差方面,境内利差较上月环比走阔17.77bp,境外信用利差较上月收窄45.59bp。

3、当月活跃券及活跃主体跟踪:

3.1 12月活跃的中资美元债发行主体:

编制方法:统计设计模式如下:1)成交的统计频率为周度数值;(2)活跃个券样本需满足单周累计成交量(/成交笔数)排在当周的成交个券前列 ;(3)按发行主体归纳当月5周中,其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次,并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考。

依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计,本月活跃度排名前30(含并列)的发行主体分布在14个行业中,其中房地产企业占比四成,依然是交易最活跃的行业;其次是互联网媒体、公用设施、金融服务等行业。个券观察下,相较上月,有11家企业新进入交易量高活跃度名单值得投资者加以关注,包括Sinochem Overseas Capital Co Ltd、绿地全球投资有限公司、方兴资本有限公司、China Overseas Land & Investment Cayman Ltd、新浪微博、爱奇艺、Unigroup International Holdings Ltd、建设银行、Xiaomi Best Time International Ltd、新奥能源和远东宏信。

根据可获取交易笔数中国石油化工股份有限公司镇海炼化分公司、Nexen股份有限公司和中国石油天然气集团公司香港海外资本有限公司是12月成交笔数较为活跃的中资美元债发行主体。行业层面,房地产、金融服务和化工产品的交易活跃度位列前茅。环比相比较下,有6家企业新进入交易笔数高活跃度名单,值得投资者加以关注,包括南方电网国际金融BVI有限公司、北京企业投资有限公司、北京国资(香港)有限公司、碧桂园、华南城和合众人寿保险股份有限公司。

3.2 12月高热度的中资美元债发行主体:

编制规则:(1)统计频率为周度数值;(2)进入高热度中资美元债观察样本需满足一周中Bloomberg中资美元债板块标示该债券存在热度;(3)按发行主体归纳整个1季度的12周内,这一主体所发行的中资美元债进入观察样本名单的频次,并将此作为衡量该发行主体受市场关注热度的标准。

根据以上选取规则可以看到,12月市场上的高热度中资美元债发行主体中,排在前三的企业分别是中国农化、紫光芯盛和中国恒大,其中中国恒大今年以来一直位居高热度前三,累计交易频次较高。关注度排名前15的企业很大部分为房地产企业,共有6家,较上月减少3家。除了房地产企业,金融服务和化工产品也是市场热度较高的中资美元债关注行业。

3.3 12月活跃券估值变动

样本选取:跟踪观察的高活跃度样本债券(共计74只)涵盖16只高收益活跃债券,22只投资级活跃债券以及36只无评级活跃债券。

综合来看,12月中资美元债活跃券的估值收益率近八成下行。其中,投资级活跃个债的估值波动区间较小,高收益活跃债券的估值波动相对较大。而在各行业之中,房企债的波动幅度显著且个体分化更大。

1)12月活跃的高收益中资美元债中,估值收益率超七成下行,个别个券调整幅度较大。分行业来看,地产活跃券估值收益率表现分化,其中“易居企业(代码:AX2599436)”为当月估值收益率波动上行的地产活跃券,月度整体上行74.98BP;“中国恒大(代码:AO0635497)”估值收益率波动下行幅度最大,月度整体下行227.96bp。非房地产行业的个券估值收益率多数下行,其中“中铝国际(代码:ZQ5366831)”月度整体小幅上行2.59BP;“神州租车(代码:ZS2774850)”估值收益率波动下行幅度最大,月度整体下行-634.84bp。

2)投资级的活跃中资美元债,12月估值收益率近七成下行,波动区间相对较小。其中投资级的地产债券估值收益率超六成表现下行,平均调整幅度1.50BP。非房地产板块中,超七成债券估值收益率下行,其中“中国银行(维权)”(代码:EK5856209)下行幅度最大,达-23.41bp。

3)无评级中资美元债,12月估值收益率近七成下行。分行业来看,无评级的房地产债券估值收益率近八成下行,其中“弘阳地产(代码:AV8965270)”下行-9734.14BP,幅度最为显著,而“华夏幸福开曼(代码:AQ4243129)” 上行幅度最大,为2313.93BP;而非房地产行业的无评级活跃券中,超六成债券的估值收益率表现下行,其中下行幅度最大的为“拼多多(代码:ZR7993846)”,为-530.97BP。

风险提示:全球经济趋势、美国货币政策、国内行业政策的不确定性

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