入主白宫首周，拜登上任“三把火”怎么烧？ ——1月海外月度观察【华创固收|周冠南团队】

来源：华创债券论坛

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首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002

分析师：陈静，SAC：S0360520120003

目录

报告导读

一、入主白宫首周：拜登上任“三把火”怎么烧？

第一把“火”：推翻多个特朗普政令，奠定积极外交的政策基调。拜登上任后签署的所有行政令中，有近15项意在推翻美国前总统特朗普时期所颁布的行政令和计划，多与外交政策有关，显示其“积极外交”的政策主张。

第二把“火”：积极抗击疫情，推动经济发展。疫情方面，制定详细的抗疫计划，关注后续其政策效果以及疫苗接种实际进展；经济方面，签署“买美国货”行政令，加强对美国制造业和高科技扶持，鼓励新能源环保商品发展。

第三把“火”：兑现其他竞选承诺。社会福利方面，将最低工资提高至15美元/小时，扩大联邦营养计划；环境保护方面，重返《巴黎气候协定》，提高联邦政府对清洁能源设备购买，限制石油和天然气开采和租赁；人权平等方面，促进种族平等，关注非公民政策和性别认同保护。

除行政令之外，拜登还将继续推动新一轮财政刺激法案、税改、医改、基建等相关政策的出台，关注财政刺激、基建等政策进展及美国经济影响。

二、海外经济：全球领先指标继续回暖，关注封锁政策对欧洲经济负面影响

从全球经济领先指标来看，全球领先指标继续改善，美国经济政策不确定性指数继续回落，英国受疫情影响略有反弹；花旗十国集团经济意外指数小幅回落，受欧洲和日本下降影响；波罗的海干散指数冲高，主要受铁矿石价格持续走高影响；韩国1月前20日出口小幅反弹，全球生产和贸易活动继续回暖。

美国方面，美国经济数据整体偏强，工业和制造业生产明显改善，房地产数据维持相对高位，但疫情恶化对就业和消费造成一定冲击，考虑到疫苗效果有限，未来美国服务业可能承压。就业方面，近期首次申请失业金人数明显反弹，未来就业市场或有所改善；消费方面，美国零售销售数据不及预期，消费者信心指数小幅回落；投资方面，制造业投资景气度继续走高，投资者信心预期指数继续修复，地产数据维持相对高位，投资或继续改善。

三、货币政策：海外主要央行宽松基调延续，关注美联储量化宽松退出条件

货币政策方面，美联储货币政策宽松环境延续，但是增加对量化宽松退出条件讨论；欧央行维持货币宽松政策，可能扩大紧急抗疫购债计划。

四、金融市场：美债收益率先上后下，美元有所回升，国际油价震荡上行

美债：1月美债收益率大幅上行后有所回落，全月较12月明显上行。由于民主党横扫国会，拜登推出新一轮财政刺激计划阻力下降，经济复苏力度偏强，美债收益率上行趋势或将延续，但刺激法案通过需要部分共和党议员支持，短期仍存阻力，同时群体保护效果尚未显现，美债收益率上行速度可能偏缓。

美元：受经济预期上升和疫情恶化等多空因素影响，美元指数快速冲高后转为震荡。后续美国经济复苏趋势确定，但考虑到疫苗效果短期内难以显现，美元指数或维持震荡，长期而言，美国通胀预期持续回升，美元指数继续承压。

油价：1月国际油价继续上涨，近期转为震荡。后续来看，国际油价仍受支撑，短期内可能维持区间震荡，长期而言，油价上行速度可能偏缓。

债市策略：疫苗接种以及美国财政刺激计划持续推进等因素影响下，全球经济或将逐步修复，2021年海外市场对国内债市影响或偏利空。海外基本面方面，1月美国经济数据仍继续改善，工业制造业表现强势，服务业和消费数据修复则相对缓慢，欧洲经济数据受二次封锁政策影响出现小幅回落，经济复苏不确定性上升；货币政策方面，海外主要央行维持货币政策宽松环境，关注美联储部分官员增加对于量化宽松退出问题讨论；金融市场方面，民主党横扫国会提振经济复苏预期，美债收益率和国际油价整体上行。后续来看，若拜登防疫措施生效、疫苗接种加速，财政刺激政策持续推进，海外市场不确定性将继续下降，海外市场对国内债市影响或偏空，值得关注。

风险提示：疫苗接种明显加速，海外疫情较快得到控制

正文

一、拜登百日新政：新官上任“三把火”怎么烧？

1月20日，美国总统拜登正式宣誓就职，顺利完成政权交接入主白宫，上任第一天，拜登便立即签署多达17条行政令，至美东时间1月25日，拜登陆续签署32条行政令，对抗疫计划作出部署，进一步推动经济修复，并积极兑现其竞选承诺。我们对拜登上台后的“三把火”进行梳理，把握美国新一届民主党政府政策思路。

（一）第一把“火”：推翻多个特朗普政令，奠定积极外交的政策基调

拜登上任后签署的所有行政令中，有近15项意在推翻美国前总统特朗普时期所颁布的行政令和计划，多与外交政策有关，凸显其“积极外交”的政策主张。目前，拜登已签署生效的针对特朗普时期的行政令中，停止建造美墨边界墙、重返世界卫生组织和《巴黎气候协定》、恢复“梦想者”计划、取消“伊斯兰禁令”等均涉及外交，与此同时，拜登上任后已与加拿大、墨西哥、英国领导人分别通电话，与拜登此前提出的“拯救特朗普之后的外交政策”一致，拜登上任后积极修复与加拿大、墨西哥、穆斯林等国关系，显示其重返多边主义的坚定态度，拜登积极外交的政策基调较为确定。另外，拜登还恢复转性别人士参军、冻结特朗普离任前所签署的监管行动，并叫停前总统特朗普恢复阿片类处方药的计划，撤销特朗普削弱工会的行政令。

（二）第二把“火”：积极抗击疫情，推动经济发展

疫情方面，拜登制定详细的抗疫计划，从多个方面加强防疫政策的同时，计划进一步提高疫苗接种速度，关注后续其抗疫政策效果以及疫苗接种实际进展。拜登认为有效控制疫情是重建美国经济首要任务，因此，拜登在上任的第一天便启动“100天口罩挑战”，呼吁居民和政府官员全员戴口罩并保持社交距离，同时还建立新冠疫情协调机制，加强政府对疫情监测和疫苗管理，计划将在100天之内完成一亿剂疫苗接种。上任次日，拜登继续签署了十项抗疫相关政令，主要内容包括乘坐火车和飞机等公共交通需要佩戴口罩、动用国防生产法强制生产口罩等防疫用品、补贴地方政府加快疫苗发放和接种、加强疫情数据收集和医药研发、保证学校复课和企业复工安全、关注所有公民和有色人种防疫权益。未来两周需关注拜登抗疫政策的有效性以及美国疫苗接种速度是否进一步提高。

经济方面，拜登签署“买美国货”行政令，提高针对美国产品的联邦支出，加强对美国制造业和高科技扶持，鼓励新能源环保商品发展。美国当地时间1月25日，拜登计划签署“买美国货”行政令，将要求美国联邦政府在四年的时间内以4000亿美元的预算购买美国的商品与服务，并将3000亿美元预算投资在美国重要科技研发上，此项政令还将收紧政府采购规则，使联邦机构购买更多美国商品。同时，拜登还提到将用在美国组装的电动汽车取代联邦政府现有的车队，实现由“净零排放”的电动汽车组成的新车队。此前，拜登曾在竞选演讲期间提出过相关承诺，与其“将美国重建得更好”的政治口号保持一致，预计后续将详细阐释“买美国货”计划，关注其对美国内需的带动情况。

（三）第三把“火”：积极兑现其他竞选承诺

社会福利方面，拜登将最低工资提高至15美元/小时，计划扩大联邦营养计划，进一步提高工人最低工资和社会福利，关注其对美国消费可能产生的支持。1月22日，美国总统拜登签署行政令，要求联邦承包商提供每小时15美元的最低工资和紧急带薪休假，同时恢复美国劳工部门对联邦工人的集体谈判权和权益保障，要求美国劳工部向各州强调，工人具有“联邦政府保证的权利，可以拒绝危害健康的就业”，并督促财政部采取更有效措施，将纾困支票支付给符合条件的人，关注其对美国消费的影响。此外，拜登还计划扩大联邦营养计划，将“补充营养援助计划”（SNAP）最大收益提高15%，时间从2021年6月延长至9月，进一步提高联邦工人福利。

环境保护方面，拜登宣布将重返《巴黎气候协定》，提高联邦政府对清洁能源设备购买，限制石油和天然气开采和租赁，关注其对美国石油消费及页岩油供给的影响。拜登竞选时期，环境保护和清洁能源推广一直是其主要的政治主张之一，首先，在就职当日，拜登便宣布将重返《巴黎气候协定》，并将在未来发布更多关于应对气候变化的综合政令。其次，拜登还要求联邦政府加强清洁能源设备采购，并且将联邦车队替换成零排放车辆。最后，对于石油和天然气能源，拜登签署政令终止Keystone XL石油管线拓展项目，撤销国家野生动植物保护区的油气开发，重新制定石油与天然气运营的甲烷污染限值，同时，未来拜登还计划将冻结美国联邦土地上的石油和煤炭租赁，暂停出售联邦土地上的石油和天然气租约，该租约占美国石油和天然气供应量的十分之一，进一步限制传统能源发展。考虑到美国为全球第一大原油需求国及其大体量的页岩油供给，后续关注其拜登能源政策对美国石油消费及供给产生的影响。

人权平等方面，拜登将通过联邦政府促进种族平等，保护有色人种防疫权益，提高对非公民政策扶持，加强对不同性取向以及性别认同保护。首先，在种族平等方面，拜登表示希望每个联邦机构审查其计划和行动中的公平性，确保联邦资金公平分配在有色人种和其他需要的地方，同时，在拜登出台的防疫政策中，也强调要保证所有国民都能得到疫苗、药物、口罩等资源，包括更受疫情打击的有色人种。其次，在非公民政策方面，拜登签署行政令，推翻美国前总统特朗普在2020年7月发布的不计算无证件美国人的命令，确保人口普查局向国会提出公平、准确的资源分配，同时，重新恢复“梦想者”计划，呼吁国会给予近100万名在儿童时期被带到美国的无证年轻人以获取永久身份的途径，除此之外，还有取消“穆斯林禁令”、促使美墨边境非法移民的父母与子女可以团聚等措施。最后，在性别认同方面，拜登要求加强在工作场所对LGBTQ人群的保护，允许跨性别者在美军服役。

除行政令之外，拜登还将继续推动新一轮财政刺激法案、税改、医改、基建等相关政策的出台，关注财政刺激、基建等政策进展及对美国经济影响。从政策优先级和联邦政府预算限制的角度来看，1.9万亿财政刺激法案或将是拜登下个阶段首推的项目，但由于1.9万亿规模过于庞大，还包括1400美元的个人补贴和对州及地方政府补贴等项目，与共和党分歧较大，或难以获得参议院60以上票数通过，后续民主党或做出部分妥协，实际落地规模或小于1.9万亿美元，关注其推进情况。基建和医改两项优先级次之，其中基建刺激有助于经济修复，市场关注度较高，但推行仍需得到共和党支持，落地时间或相对较长；而推行医改的难度同样较大，民主党主张恢复奥巴马平价医改，与公私医院谈判并达成一致或为主要难点；税改方面，拜登在之前竞选演讲中主张将企业税率从21%提高至28%，个人所得税的最高档回到39.6%，但其此后提到不希望在新冠病毒大流行期间增税，因此，加税政策或在美国疫情得到有效控制后才推进，上半年推动可能相对较低。

二、海外经济：全球领先指标继续回暖，关注封锁政策对欧洲经济负面影响

1月海外疫情持续发酵，但多个全球领先指标继续回升，后续继续关注全球经济数据恢复情况。我们梳理海外经济的主要领先指标，建立数据跟踪体系，对全球经济及主要发达国家经济走势变化进行跟踪。

（一）全球经济领先指标继续回暖，关注各国疫苗接种进度

在对全球经济数据进行跟踪的过程中，由于要将各国数据进行汇总，世界银行对于全球经济增速的相关统计仅有年度数据，全球消费、投资领域的相关指标也不存在月度数据，因此对全球经济的追踪我们主要选取与全球经济走势紧密相关的单个指标和对全球经济具有领先意义的景气度指标。

美国制造业继续修复，而欧洲主要发达国家制造业PMI有所回落，或导致全球制造业PMI2020年5月以来首度回落，服务业受疫情冲击明显，或继续走低。全球制造业PMI由各国制造业PMI加权得出，其中中国占比最大，美国次之，德日韩等国占比也较大，值得关注的是，全球制造业PMI由各国IHS Markit编制得来。从1月来看，美国和日本制造业PMI继续回升，而欧元区和英国制造业PMI受二次封锁政策影响有所回落，我国制造业PMI或也受1月部分地区疫情影响略有回落，全球制造业PMI或小幅回落；服务业方面，欧洲各国服务业PMI受疫情冲击较为严重，全球服务业PMI或同步走弱。

1月至今波罗的海干散货指数（BDI）冲高，主要受铁矿石和煤炭供需紧张拉动，近期受需求季节性转弱而有所回落。1月上中旬，BDI指数延续12月涨势，全球复工继续推进，铁矿石和煤炭价格高位叠加大豆玉米等农产品价格上涨共同推高运费指数；1月下旬，铁矿石价格依旧缓慢上行，煤炭期货价格有所回落，BDI指数同样从高位有所回调，未来BDI指数走势或仍将取决于主要工业品供需情况。铁矿石方面，近期铁矿石价格维持高位，主要受供需依旧偏紧影响，随着海外各国复工推进，近期铁矿石供应链有所修复，未来随着疫苗普及，海外主要发达国家复工加快，铁矿石需求或也继续回暖，考虑到一季度是澳洲和巴西飓风、强降雨多发期，极端天气或影响铁矿石生产及运输，铁矿石供需紧张或将持续。煤炭方面，近期供需关系明显缓解导致其价格高位回落是拖累BDI下行的主要因素。一方面，中国部分地区气温回升使得取暖用电压力迅速减弱；另一方面， 2021年1月20日后部分企业开始计划停产放假，沿海八省电厂煤炭日耗迅速下降，动力煤需求端对市场的提振作用减弱，使得动力煤价格有所回调。综合来看，短期铁矿石或震荡偏强但煤炭价格大概率将季节性回调，短期BDI或震荡回落。

1月海外主要国家经济政策不确定性指数（EPU指数）表现分化，美国小幅下降，英国小幅反弹，全球经济不确定性指数或震荡回落。EPU指数主要用来反映世界各大经济体经济和政策的不确定性，该指数升高反映出经济走弱的可能性较大。1月，美国疫情不容乐观，但由于财政刺激计划效果逐渐落地，疫苗接种持续推进，经济不确定性指数小幅回落；受变异病毒影响，英国多地延长封锁状态，造成经济不确定性指数小幅反弹，后续随着疫苗普及和防疫效果逐渐显现，全球经济政策不确定性指数或震荡回落。

OECD综合领先指标微幅上升，未来半年内全球经济或继续回暖。12月OECD综合领先指标微幅回升至99.58，此前我们提到，OECD综合领先指标主要为经济周期的转折点提供信号，主要有以下4种情况：CLI>100 且在增长；CLI>100 在下降 ；CLI<100 且在增长；CLI<100 在下降；这四种情况分别可对应经济周期的4个阶段：顶峰，衰退，扩张，谷底。其近期走势来看，12月OECD部分领先指标较11月继续回升，处于CLI<100 且在增长阶段，对应全球经济未来6个月以内处于扩张阶段。

1月花旗十国经济意外指数小幅回落，主要受欧洲和日本稳定回落影响，美国经济意外指数小幅反弹。由于花旗经济意外指数为正数的情况下，表示实际经济情况好于人们的普遍预期，负值则表明不及预期，最新数据显示，1月“花旗十国集团”经济意外指数小幅回落，主要受欧洲和日本经济意外指数稳定下降影响，目前两地疫情依旧严峻，防疫措施趋紧，加上疫苗普及效果尚未完全显现，经济复苏速度偏缓，经济数据并未明显超市场预期；美国经济意外指数近期出现明显反弹，主要受经济数据整体偏强影响。

1月韩国前20日出口增速小幅回升至10.6%，随着疫苗接种进度推进，海外疫情反复对经济生产干扰逐渐减弱，全球贸易活动回暖态势延续。韩国出口作为全球经济的领先指标，能够较好的反应全球贸易状况走势。1月以来，海外主要发达国家新增确诊人数维持高位，欧洲多国延长并再次收紧防疫政策，对服务业冲击或将持续，而制造业和工业修复受影响较小，带动韩国出口增速继续回暖。

总结来看，1月全球领先指标继续改善，美国经济政策不确定性指数继续回落，英国受疫情反弹影响略有反弹；花旗十国集团经济意外指数小幅回落，主要受欧洲和日本下降影响，美国则小幅反弹；波罗的海干散指数冲高，主要受铁矿石价格持续走高影响，近期略有回落；韩国1月前20日出口小幅反弹，全球生产和贸易活动继续回暖。综合来看，1月海外疫情反弹对全球领先指标影响程度较小，关注疫苗普及是否加速全球经济复苏。

（二）美国经济复苏依旧偏强，欧洲经济小幅回落

近期海外发达国家经济数据有所分化，本部分我们主要对美国、欧元区、日本和英国经济较为重要且具有经济前瞻性的指标进行梳理，并对近期发达国家经济走势进行跟踪。

1、美国：1月经济数据继续修复，服务业和消费数据继续承压

1月以来美国疫情死亡人数快速上升，而疫苗接种进度未达预期，短期内或难以实现群体免疫，经济复苏结构不均，工业和制造业维持强势，服务业和消费继续承压，后续需关注民主党横扫国会后，美国新一轮财政刺激计划落地情况。

（1）消费方面，就业和消费数据延续改善，关注消费者信心指数是否持续上行

1月美国初次申请失业金人数先升后降，疫情长期肆虐对美国服务业就业和低收入人群打击有所显现，后续随着财政救助计划逐渐落实，美国劳动力或延续缓慢修复。从非农新增就业人数来看，12月美国新增非农就业人数为-14万人，继去年4月以来再次下滑至负区间，较11月的24.5万人出现明显恶化，而失业率保持不变，维持在6.7%水平。从近期就业高频数据来看，美国持续领取失业金人数震荡回落，但初次申请失业金人数在1月9日当周大幅上升至92.6万人，接近去年8月水平，后续虽有所回落，但整体处于相对高位。整体来看，美国就业数据明显走弱，与新冠疫情持续时间过长有关，对服务业就业和低收入劳动者打击较大，导致首申人数短期内出现反弹，后续随着美国财政救助计划效果逐渐显现，美国就业市场或有所改善。

美国消费市场修复放缓，零售销售数据不及预期，消费者信心指数小幅回落，短期内或维持弱复苏趋势。12月美国零售销售同比为2.9%，较11月小幅下降0.78%，从结构上看，主要受国际油价回升拉动，服装和百货商店项目等线下消费项目有所改善，但食品服务和饮吧等线下服务类项目继续走弱，疫情影响犹在，从历史数据来看，每年12月美国消费数据表现相对强劲，主要受节假日各大商场打折促销影响，而2020年12月美国零售销售数据明显不及预期；同时1月密歇根消费者信心指数也小幅回落1.5至79.2，显示美国消费市场修复速度放缓。后续来看，美国红皮书商业零售销售周度同比维持区间震荡，短期内美国消费市场弱复苏状态可能持续，但考虑到美国居民存款仍处相对高位，加上9000亿财政刺激效果逐渐显现、美国疫苗接种计划持续推进，长期来看美国消费修复仍有空间。

（2）投资方面，投资者信心继续修复，制造业维持高位，房地产依旧偏强

首先，1月公布的美国投资者信心指数继续修复，主要受核心预期指数带动。1月美国Sentix投资者信心指数继续改善，较上月回升1.6至10.7，其中核心预期指数上升是带动信心指数修复的主要因素，核心现状指数跌幅略有收窄，显示美国投资者对当前环境态度依旧偏谨慎，但对未来经济修复预期继续改善，疫苗普及和财政刺激计划或是影响美国投资者预期的首要因素。

其次，美国房地产景气度依旧较高，供给端表现强势，需求端相对旺盛。从供给端上看，12月美国营建许可较11月大幅回升，新屋开工也明显上升，供给端表现强势；从需求端上看，美国成屋销售小幅回升，按揭贷款增速也终止下降趋势，近期略有回升，需求端维持在相对旺盛水平；从景气度来看，全美住宅建筑商协会(NAHB) 住房市场指数从86继续回落至83，显示当前美国房地产景气度略有下降，但仍处较强位置。整体来看，房地产数据在经历短暂回调之后开始企稳，整体表现依旧强势，关注房地产供给上升是否持续。

最后，1月美国Markit制造业PMI继续走高，服务业PMI再次上升，关注疫情恶化对服务业影响。1月美国Markit制造业PMI较12月上升2个百分点至59.1%，服务业PMI上升3.3个百分点至57.5%，显示美国制造业继续修复，服务业也受年底假期影响明显改善，后续来看，美国疫苗接种持续推进，但不达预期，短期内疫苗效果可能有限，而美国医疗资源趋于饱和，导致死亡人数快速上升，关注疫情恶化对服务业影响。

（3）通胀方面，12月美国通胀数据有所回升，主要受国际油价回升拉动。12月美国CPI物价指数同比增速为1.4%，较11月小幅上升0.2%，核心物价指数为1.6%，与11月数据持平，同时，美国12月进口品物价指数跌幅也明显收窄至-0.3%，主要受国际油价回升影响。后续来看，美国总统拜登正式就职，新一轮美国1.9万亿美元的财政刺激计划预期回升，关注通胀预期走高对资本市场影响。

（4）高频数据来看，美国服务业再次走弱，工业继续修复。服务业方面，受疫情依旧严峻影响，消费部分高频数据在节假日扰动因素过后，大幅回落至更低水平，1月美国ABC新闻消费者信心指数再次走弱；餐饮业指数在节假日扰动因素消退后，呈现震荡下行趋势；谷歌移动指数中的零售商店指数和超市药店指数也大幅回落，低于节假日前水平，居家指数略有回落。美国消费高频数据整体偏弱，短期内消费数据或难有明显改善。

工业方面，工业相关高频继续修复，粗钢生产明显加快，炼油厂产能利用率出现上升趋势。12月末美国周度发电量数据并未出现季节性回落，近期走势略高于去年同期水平；美国中西部地区炼油厂产能利用率维持窄幅震荡，东海岸地区产能利用率出现明显上升趋势，或与近期国际油价持续回升有关；粗钢产能利用率大幅上升至76.7%，产量降幅明显收窄，制造业和房地产高景气度推动粗钢生产修复加快，若新任美国总统拜登未来进一步刺激基建生产，则粗钢产量或将持续上升，美国经济复苏后劲充足。

美国疫苗接种速度不及预期，疫苗效果显现尚需时日，近期美国疫情死亡人数快速上升，服务业和消费数据或继续承压。从目前美国疫苗普及情况来看，截至1月25日，美国约有1850万人至少接种一剂新冠疫苗，覆盖率仅为5.6%左右， 而接种完成的人数占比仅为0.97%，疫苗能够对民主产生的保护效果仍相对有限。后续来看，1月15日，美国总统拜登提出一项管理新冠疫苗计划，承诺上任百天内完成一亿剂疫苗接种，1月26日，拜登表示美国疫苗接种速度3周内有望达到每天100万剂，若美国疫苗接种速度持续提高，则后续5月前完成接种1亿人目标概率较高，但与此前美国专家所言2.3亿人接种的群体免疫门槛有较大差距，短期内疫苗或难发挥明显效果。与此同时，美国多地医疗资源告急，在部分疫情较为严重的州，例如加利福尼亚州、亚利桑那州和佐治亚州ICU病床数严重不足，医疗系统超负荷运转导致患者救助不及时，造成疫情死亡人数快速上升，从2020年底开始，美国累计死亡病例从30万增加至40万仅用36天，加州洛杉矶县近两个月入院治疗的新冠病毒患者死亡率从12.5%上升至25%，根据美国疾病控制与预防中心预测，在未来不到一个月的时间里，美国可能会面临多达10万例的新增新冠肺炎死亡病例。因此，短期内美国疫情依旧严峻，疫苗效果尚未显现，服务业和消费或继续承压，经济复苏不均衡现象可能持续。

综合来看，1月公布的美国经济数据整体偏强，工业和制造业生产明显改善，房地产数据维持相对高位，通胀有所回暖，但疫情恶化对就业和消费造成一定冲击，考虑到疫苗效果有限，未来美国服务业可能承压。就业方面，近期首次申请失业金人数明显反弹，未来随着救助计划逐渐落地，就业市场或有所改善；消费方面，美国零售销售数据不及预期，消费者信心指数小幅回落，消费相关高频数据表现疲软；投资方面，制造业投资景气度继续走高，投资者信心预期指数继续修复，地产数据维持相对高位，投资或继续改善；高频数据方面，美国服务业继续走弱，但粗钢产量明显回升，工业数据继续修复。整体而言，美国疫情累计死亡人数快速上升，而从疫苗接种速度来看，群体保护效果相对有限，未来美国工业和制造业可能受影响较小，服务业和消费可能仍相对偏弱。

2、欧洲：二次封锁政策对经济冲击效果显现，未来欧洲经济可能偏弱

欧元区制造业PMI和服务业PMI再次走弱，欧洲部分国家二次封锁对经济影响显现。1月欧元区制造业PMI从55.2%小幅回落至54.7%，其中德国制造业PMI回落1.3%至57%，法国制造业PMI增长0.4%至51.5%；服务业方面，欧元区服务业PMI回落1.4%至45%，其中德国和法国服务业PMI分别降至46.8%和46.5%，欧洲各国受疫情影响，二次封锁政策对经济冲击有所显现。1月15日，法国将18:00宵禁制度扩大至全境，同时，意大利卫生部顾问也表示，意大利延长封锁措施是必要的；1月20日，德国总理默克尔宣布，针对新冠肺炎疫情的封锁政策延长至2月14日。由此可见，2月中旬前，欧洲主要国家或难以放松防疫措施，短期内欧洲经济修复或继续放缓。与此同时，1月欧元区19国消费者信心指数小幅回落，跌幅扩大至-15.5%，而投资者信心指数自3月疫情爆发以来首次转正，达到1.3%，表明投资有所提振。

通胀方面，欧元区调和CPI和核心调和CPI保持不变。最新数据显示，12月欧元区调和CPI和核心调和CPI连续四个月维持在-0.3%和0.2%水平，欧元区通胀压力仍较大。

从高频数据来看，服务业维持低位震荡，工业数据季节性回落。1月欧洲主要国家居家指数表现分化，而交通指数低位震荡，零售商店指数也继续走弱，服务业依旧偏弱，或与欧洲多国延长防疫政策有关；从发电量来看，当前欧元区主要国家发电量季节性回落，考虑到本轮疫情反弹对工业影响较小，后续发电量数据或将逐步回归常态。

3、日本：经济受到疫情反弹影响，通胀下行压力加大

日本制造业PMI小幅上升，服务业PMI略有回落，经济继续修复。1月日本制造业PMI小幅回落0.3个百分点至49.7%，再度回落至荣枯线下方，服务业PMI微幅回落2%至45.7%，日本经济受疫情影响较为显著。从高频数据来看，近期日本发电量明显去年同期水平，显示日本制造业仍在修复；谷歌移动指数中，居家指数小幅走高，交通、零售商店、超市药店和办公指数均有所回落，或与日本多地重新进入紧急状态有关，日本服务业和消费继续承压。就业方面，日本失业率小幅回落0.2%，但依旧维持在2.9%相对高位，就业市场压力依旧较大。

1月韩国前20日出口增速明显回升，在全球经济继续复苏背景下，日本出口或继续修复。从日本出口领先指标来看，1月韩国前20日出口增速上升9.4%至10.6%，当前全球经济仍处于复苏阶段，复产复工继续推进，未来日本出口增速或继续修复。通胀方面，12月日本CPI同比下降-0.3%至-1.2%，同时核心CPI也从-0.9%继续回落至-1%，通缩下行压力较大，后续需持续关注。

4、英国：制造业和服务业PMI大幅走弱，经济进入二次衰退风险上升

1月英国制造业和服务业PMI大幅下降，封锁政策大幅收紧对经济冲击较为明显。1月英国制造业PMI下降4.6%至52.9%，服务业PMI也大幅回落10.6%至38.8%，主要受英国多地进入全面封锁状态影响。1月19日，英国疫苗部署大臣表示，英国最早可能在三月放松疫情管制措施，且放松行动或是渐进的，不想承诺过多，因此，英国经济下行压力加大，服务业或继续走弱。通胀方面，12月英国通胀从0.3%小幅回升至0.6%，通胀数据有所回暖但依旧处于相对低位。

从高频数据来看，英国高频数据全面恶化，零售商店和超市药店指数明显走弱，交通和办公指数也维持低位，居家指数持续高位；英国发电量大幅下降，明显低于去年同期水平，封锁措施对服务业冲击显著，对工业和制造业生产影响也同样较大，未来英国经济或难有明显改善。

三、货币政策：海外主要央行宽松基调延续，关注美联储量化宽松退出讨论

在货币政策部分，我们主要追踪美联储、欧央行、日央行和英央行全球四大央行最新动态，以期对其货币政策现状和未来变化作出较为全面、客观的理解。

（一）美联储：货币政策宽松环境延续，增加对量化宽松退出条件讨论

1月美联储增加对货币政策退出方面讨论，但美联储主席鲍威尔和部分官员强调现在退出量化宽松为时过早，周四美联储议息会议预计将继续按兵不动，维持当前利率和购债速度，关注议息会议上美联储是否会增加货币政策退出指引。从近期美联储官员的表态来看，美联储主席鲍威尔和部分官员支持维持当前货币宽松环境，认为应当保持当前利率和资产购买速度直至2021年底，除非出现过度通胀，否则不会加息；部分官员开始讨论货币政策退出问题，并明确其退出条件，美联储副主席克拉里达强调在通胀达到2%之前都不会加息，芝加哥联储主席埃文斯和和圣路易斯联储主席布拉德将加息条件与失业率挂钩，表示在失业率回落至4%-5%左右时会考虑退出量化宽松，此外，达拉斯联储主席卡普兰则关注债务问题，表示美国债务与GDP之比不可持续，认为在美国经济回归常态后就应当调整量化宽松。整体而言，随着美国疫苗接种持续推进，美国经济预计将在今年下半年开启全面复苏，届时美联储可能增加更多对货币政策退出问题讨论，关注1月28日议息会议美联储表态。

（二）欧央行：维持货币宽松政策，可能扩大紧急抗疫购债计划

1月欧央行议息会议按兵不动，部分委员支持扩大紧急抗疫购债计划（PEPP）。1月欧央行决定维持三大关键利率不变，保持紧急抗疫购债计划（PEPP）规模和期限一致，符合预期，而欧央行内部部分委员支持扩大购债计划规模，或以相对温和方式扩张，并强调可能不会全部使用所有额度，欧央行认为购债计划比降息更有效，短期内在疫情危机持续情况下，不会过早收紧利率，货币政策宽松基调延续。

（三）日央行：日央行按兵不动，若有需要或扩大货币宽松政策

日央行维持政策利率和10年期国债收益率目标不变，若有需要或扩大货币宽松政策。1月日本议息会议继续按兵不动，维持日央行政策利率在-0.1%不变，维持日本10年期国债收益率目标在0%不变，维持ETF年买入量在12万亿日元不变。日本央行强调，受疫情影响，日本经济面临风险，重回通缩风险加大，因此，日央行认为应当加强对货币政策宽松承诺，在必要时应当扩大刺激力度，下调短期和长期收益率目标，帮助企业实现可持续性增长，然而日央行行长黑田东彦表示，超低利率已对金融机构盈利情况产生负面影响，同时日央行大局购债也已干扰市场功能，应当尽可能控制成本。

（四）英央行：实施负利率可能性下降，货币政策宽松状态延续

英央行实施负利率可能性有所下降，但未来经济不确定性较大，货币政策宽松状态延续。英国封锁政策大幅收紧对经济冲击有所显现，但从英国政府表态来看，英国封锁政策或将持续至3月，未来经济发展不确定性上升。在此情况下，英央行部分委员加强对负利率可行性讨论，而英央行行长贝利坚持认为实施负利率将带来更多负面影响，英央行副行长布罗德班特也表示英国经济可能比数据显示的更为强劲，海外很多国家也未曾将利率降至零以下，因此，短期内英国实施负利率可能性有所下降，货币政策宽松基调延续。

四、金融市场：美债收益率先上后下，美元有所回升，国际油价震荡上行

金融市场方面，我们将分别对美国债券市场、全球汇率市场和全球油价进行分析，观测后续大类资产走势如何。

（一）美国债市：民主党横扫国会及美联储提及“退出宽松”推动收益率大幅回升，随后震荡回落

1月美债收益率大幅上行后有所回落，全月较12月明显上行。1月上旬，佐治亚州参议院选举，此前民调显示共和党支持率领先，大概率将拿下至少一席之位，保持参议院优势，然而从2021年第一个交易日开始，市场对民主党赢得参议院横扫国会预期有所上升，随着两党候选人支持率差距收窄，市场预期不断强化，风险偏好上升，截至1月7日参议院大选结束后，10年期美债收益率大幅上行0.15%至1.08%；1月中旬，美债收益率继续走高，主要受美联储披露12月议息会议纪要，美联储部分官员发表关于退出量化宽松讨论，释放鹰派信号，与此同时，拜登表示要推动大规模财政刺激，进一步推动美债上行至1.15%，中间因美国众议院长佩洛西提议二次弹劾美国前总统特朗普，且获多位共和党众议员支持影响，风险偏好短暂回落，带动美债收益率小幅回调；1月下旬，美国疫情死亡人数突破40万人，疫情恶化进一步压制风险偏好，叠加美国推迟实施财政救助计划的可能性有所增加，10年期美债收益率有所回落。

后续来看，由于民主党横扫国会，拜登推出新一轮财政刺激计划阻力下降，经济复苏力度偏强，美债收益率上行趋势或将延续，但考虑到刺激法案通过需要部分共和党议员支持，短期仍存阻力，同时，当前疫苗接种仍未达到预期，群体保护效果尚未显现，美债收益率上行速度可能偏缓。后续需关注疫苗接种进展以及美联储对于“退出宽松”态度。

（二）汇率市场：美元指数先上后下，欧元小幅回落，英镑维持震荡，日元贬值

美元指数受经济预期上升和疫情恶化等多空因素影响，快速冲高后转为震荡，1月小幅上升0.4回归90以上。1月上旬，美元指数从89.8震荡上行至90.5，主要受民主党横扫国会以及美国经济数据表现强势影响，经济复苏预期回暖，带动美元指数再次站上90关口；1月中下旬，美元指数冲高回落，主要受美国总统拜登提出1.9万亿财政刺激计划，同时美国财政部长候选人耶伦在听证会上发表鸽派演讲，美联储多位官员表态也强化市场对货币政策宽松预期，政策支持力度较大，赤字率和通胀进一步上升压制美元反弹。与此同时，欧洲多国延长或收紧封锁政策，导致欧元大跌，美元指数在多空因素影响下转为震荡。

后续来看，美国经济复苏趋势较为确定，但考虑到疫苗效果短期内难以显现，美元指数或维持震荡，长期而言，若美国财政政策落地，通胀预期持续回升，美元指数继续承压。

1月英镑维持震荡，欧元则小幅回落，主要受欧洲多国封锁政策持续、经济修复速度放缓影响。1月上旬，美元指数大幅上升重回90关口以上，叠加英国变异病毒扩散以及欧洲多国加强封锁措施影响，欧元和英镑小幅回落；1月中旬，欧元和英镑在疫苗和疫情的多空因素影响下，分别在1.20至1.21和1.35至1.36区间震荡；1月下旬，欧洲多国宣布延长或收紧防疫政策，英国也计划继续执行严格封锁措施，导致欧元和英镑双双下跌，但随着疫苗接种持续推进，市场重新为其预期定价，英国疫苗接种速度相对较快，或成为欧洲率先实现群体免疫的国家，而欧洲其他国家疫苗普及速度偏缓，加上辉瑞新冠疫苗因工厂升级而延迟交付，导致英镑继续走强，而欧元小幅贬值。

后续来看，随着疫苗接种持续推进，经济复苏预期回暖，但考虑到封锁措施已对欧洲和英国经济产生明显负面影响，短期内英镑和欧元或震荡偏弱。

1月日元走势与美元波动较为一致，主要受美国政权交接尘埃落定以及美国大规模财政刺激推进等因素影响，市场避险情绪回落，日元大幅贬值后转为震荡。后续来看，日本经济缓慢修复，日元或继续受美元走势影响，短期或维持震荡。

（三）国际原油：经济复苏预期回暖叠加供给收紧，国际油价继续回升

1月国际油价继续上涨，主要受美国民主党横扫国会以及原油供给偏紧影响，近期油价因欧洲封锁政策延期和美国页岩油库存超预期回升等转为震荡。1月上旬，国际油价大幅拉升，一方面受美国民主党横扫国会预期提振，经济复苏预期上升，带动原油需求同步回暖；另一方面，1月5日OPEC+会议上，全球主要原油供给国就2月和3月产量政策达成一致，除沙俄罗斯和哈萨克斯坦小幅增产外，其余参与国维持1月份减产额不变，同时沙特自愿减产100万桶/日，供给端收紧叠加需求回升，拉动国际油价强劲反弹；1月中下旬，国际油价维持区间震荡态势，主要受美国疫情恶化、欧洲多国延长或收紧防疫政策、中国也出现本地疫情等因素影响，市场担忧情绪有所升温，同时，美联储部分官员开始讨论退出宽松也对市场情绪产生扰动，库存方面，美国页岩油库存超预期回升对油价进一步回升产生抑制。另外，海外主要国家制造业生产仍处复苏阶段，且主要央行继续强化货币政策宽松预期，考虑到疫苗接种速度不断提升，市场对未来经济复苏信心充足，原油价格仍有支撑。

后续来看，疫苗普及推高经济复苏预期，国际油价仍受支撑，但由于欧洲主要国家延长防疫政策，短期内经济复苏可能偏弱，国际油价可能维持区间震荡；长期来看，原油价格回暖可能带动原油供给同步上升，从美国页岩油库存和产能利用率来看，美国原油产量持续增加，未来国际油价上行速度可能偏缓。

总体来看，疫苗接种以及美国财政刺激计划持续推进等因素影响下，全球经济或将逐步修复，2021年海外市场对国内债市影响或偏利空。海外基本面方面，1月美国经济数据仍继续改善，工业制造业表现强势，服务业和消费数据修复则相对缓慢，欧洲经济数据受二次封锁政策影响出现小幅回落，经济复苏不确定性上升；货币政策方面，海外主要央行维持货币政策宽松环境，关注美联储部分官员增加对于量化宽松退出问题讨论；金融市场方面，民主党横扫国会提振经济复苏预期，美债收益率和国际油价整体上行。后续来看，若拜登防疫措施生效、疫苗接种加速，财政刺激政策持续推进，海外市场不确定性将继续下降，海外市场对国内债市影响或偏空，值得关注。

五、风险提示

疫苗接种明显加速，海外疫情较快得到控制。

具体内容详见华创证券研究所1月26日发布的报告《主白宫首周，拜登上任“三把火”怎么烧？——1月海外月度观察》

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