来源：中信证券研究
文丨李鑫 郭韵 陈竹 宋硕 姜娅 冯重光
郑一鸣 联系人：沈睦钧
疫情开启国内医用低值耗材行业发展的元年，公司获得卡位国内C端（药店+电商）、B端（医院）渠道的先机，目前已进入约9万家药店、3000家医院。在C端渠道，除了感染防护、消毒清洁类医用低值耗材，个护、医美产品、慢病敷料也将有极大延伸空间；而医院DRGs政策的实施，为国内品牌带来进口替代发展良机。判断疫情消退后，公司医疗板块收入仍可与消费品业务并驾齐驱，而其进入门槛更高、净利率也更高，价值有望获得重估。维持“买入”评级。
▍疫情开启了国内医用低值耗材行业发展的元年。
医用低值耗材包括医用敷料、感染防护和清洁消毒产品，药店、电商、医院是其主要销售渠道。在医疗器械和药品领域，国内需求规模约占全球15-20%，而低值耗材行业，国内需求占比不到10%，未来提升空间很大。
疫情为行业带来绝佳发展机会：1）除了政府储备，医用和民用需求增速将大幅快于疫情前；2）国内品牌获得进入医院、药店供应体系的机会；3）行业监管趋严，准入门槛提高。2019年公司内销占比34%，2021年预计50-60%；2019年自有品牌占比43%，2021年预计超过60%。
▍To B（医院渠道）：一次性用品使用比例提高，同时进口替代空间被打开。
目前医院一次性用品使用比例仅为10-30%，而海外为80-90%，疫情推动医院卫生防护标准的提高，一次性用品使用比例将提高。在医院DRGs政策下，国内品牌也将迎来进口替代发展良机。目前公司已入驻3000多家医院，随着手术包和高端敷料的推广，预计2021年公司内销医院渠道收入有望达到10亿元以上。
▍To C （药店+电商渠道）：产品延展性强，利润率更高。
药店：通过平价防疫物资销售&强化内销团队建设，公司目前已进入9万家药店，预计2021年有望突破15万家。此外，公司直接与大代理商对接并加强直销，更好的服务终端、提升利润率水平。
电商：稳健医疗专属小程序上线将进一步加快其发展，未来或与全棉时代会员互通。药店和电商渠道以口罩引流，陆续导入消杀、创可贴、慢病敷料、个护、医美和其它代理品牌的产品，产品延展性强，预计2021年内销药店/电商渠道收入10亿+/近10亿元，整个医疗板块收入有望突破60亿元。
▍风险因素：
行业竞争加剧，原材料价格波动；医用板块客户、渠道开拓不及预期；全棉时代产品、渠道调整以及数字化改革不达预期。
▍投资建议：
疫情开启了国内医用低值耗材行业发展的元年。公司该业务具备高频消费和ToC属性，与消费品业务相比，其门槛更高，利润率也更高，估值有望比肩消费品板块。未来2年，按常态下公司约120亿收入、20%左右净利率保守估算，公司千亿市值可期，对应2022年约40-50x PE，维持“买入”评级。
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