新券 VS 存量，如何作取舍？

来源：债市覃谈

国君固收 | 报告导读：

投资观点：新券和存量，如何作取舍。目前存量转债市场仍然不便宜，投资者开始将目光集中到新券市场。而上周开始，审批进度有所加快，中大规模新券陆续获批。截至2019年10月20日，证监会核准的待发转债发行规模已经达到1134亿元，获发审委通过的待发转债发行规模达到377亿元。尽管目前打新以网上为主，中签率仍然较低，但参考2018年同期新发转债情况，11~12月份，网下发行占比可能会有所提升，投资者打新热情或被再次激发。当前来看，新上市的新券及次新券关注度在提升，是资金尝试布局的方向之一。如合兴转债在上市初期具备较高的性价比，近期已经有所表现，桃李转债市场关注度较高，同样吸引了部分资金入场。后续择券思路上，我们建议加强一级市场打新和新券及次新券的参与度，存量市场优先选择绩优券和正股有经营改善预期的低价券及滞涨券。具体而言，1）推荐打新策略，目前已经上市的新券及次新券推荐哈尔、合兴、欧派、好客等；2）存量绩优券，推荐长信、水晶、苏银、明泰、博彦、启明、曙光、玲珑、百姓、拓邦、视源、安图等；3）滞涨行业和低价券，滞涨行业推荐汽车和银行，对应标的：中鼎、新泉、广汽、文灿、光大、张行，低价券推荐雅化和创维。

正文

目前存量转债市场仍然不便宜，投资者开始将目光集中到新券市场。由于转债市场整体溢价率一直处在高位，加上优质标的的绝对价格整体偏高，对于投资者而言，可操作性有所降低。随着行情的推进，陆续有公司发布强赎公告，新券供给节奏上也略有加快。上周有3只新券网上申购，下周又将有3只发行。历史上来看，11~12月份是新券发行的高峰期，一些优质企业会分流部分打新资金，上市后会吸引配置需求。

审批进度有所加快，中大规模新券陆续获批。上周有6家公司可转债方案获得证监会核准，12家公司可转债方案获发审委通过。截至2019年10月20日，证监会核准的待发转债发行规模已经达到1134亿元，获发审委通过的待发转债发行规模达到377亿元。其中发行规模超过10亿元的达到22只，浦发银行和交通银行待发行规模最大，分别达到500亿元和600亿元。

目前打新以网上为主，中签率仍然较低。2019年7月份以来，新发行了19只转债，其中仅有4只设置了网上和网下同时发行，其余只设置了网上发行。不过近期新发转债也多为中小规模新券，发行规模超过10亿元的仅有4只。中签率方面，19只新券全部低于千分之一，投资者很难通过打新获取足够的筹码。对于龙头券，上市后的配置需求更为强烈。随着后续大规模新券的陆续发行，参考2018年同期新发转债情况，网下发行占比可能会有所提升，投资者打新热情或被再次激发。根据统计，2018年11~12月份，共新发了23只转债，其中有16只转债设置了网下发行。尽管大部分中签率仍然低于千分之一，但机构投资者的申购情绪较高。

当前来看，新上市的新券及次新券关注度在提升，是资金尝试布局的方向之一。投资者目前关注新券及次新券主要有2点原因：1）一级市场打新中签率太低致使大多数投资者未能获取足额筹码，二级市场上有继续配置的需求；2）目前存量优质转债普遍价格较高，而部分新上市的转债由于受到原股东配售后的抛压，上市前几日溢价率往往不高，绝对价格也处于合理布局区间，因此会吸引到部分投资者。以合兴转债和桃李转债为例，合兴转债上市初期转股溢价率介于15%~20%之间，绝对价格维持在105元附近，历史上正股股性较强，具备一定性价比。桃李转债上市初期转股溢价率同样介于15%~20%之间，绝对价格在115元附近，由于正股本身关注度较高，同为消费行业的绝味转债当前价格已经较高，随时面临强赎退市，因此部分投资者提前布局桃李转债。

后续择券思路上，我们建议加强一级市场打新和新券及次新券的参与度，存量市场优先选择绩优券和正股有经营改善预期的低价券及滞涨券。具体而言，1）推荐打新策略，目前已经上市的新券及次新券推荐哈尔、合兴、欧派、好客等；2）存量绩优券，推荐长信、水晶、苏银、明泰、博彦、启明、曙光、玲珑、百姓、拓邦、视源、安图等；3）滞涨行业和低价券，滞涨行业推荐汽车和银行，对应标的：中鼎、新泉、广汽、文灿、光大、张行，低价券推荐雅化和创维。

GUOTAI JUNAN Securities FICC Research

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