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来源：方正证券研究
提示
今天是2019年8月23日星期五，农历七月廿三。每一个夏日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。
“每日新观点”将为大家带来：
行业深度
【农业丨程一胜】非洲猪瘟苗研发取得突破性进展，战略看多动物疫苗板块
【汽车丨于特】料电池行业迎来发展机遇，亿华通把握先发优势
核心推荐
【传媒丨杨仁文 姚蕾（联系人）】分众传媒(002027)：调结构，抓回款，静待收入端边际变化
【传媒丨杨仁文 姚蕾（联系人）】维持“推荐”SEA（SE.N）：SEA 2019Q2财报点评：《自由火》火遍全球，电商货币化稳步推进，利润水平短期波动
【计算机丨安永平】维持“强烈推荐”神州数码(000034)：业绩持续稳健增长，云和大数据转型快马加鞭
【农业丨程一胜】维持“推荐”中牧股份(600195)：二季度改善明显，配置价值凸显
【商贸丨倪华】拼多多(PDD.O)：拼多多2019Q2点评：年活跃买家新增4千万，客单继续提升，销售费率下降亏损大幅缩窄
【商贸丨倪华】小米集团：2019Q2调整后净利润同比+72%：逆势稳健增长，运营效率提升，互联网服务带动利润高速增长
【汽车丨于特】维持“推荐”比亚迪(002594)：Q3单车毛利承压，e2有望打造爆款车型
【社服丨付玉美】维持“强烈推荐”宋城演艺(300144)：19H1业绩符合预期，聚焦演艺稳步发展
【纺服丨丰毅】维持“推荐”特步国际(01368)：业绩维持高成长，服装增长超预期
【交运丨许可】维持“强烈推荐”百世集团(BEST.N)：快递单票成本大降22.5%至1.17元,基本面持续向好
【有色丨郭丽丽 吴江（联系人）】维持“推荐”格林美(002340)：业绩基本符合预期，聚焦电池材料业务
行业深度
农业丨程一胜
非洲猪瘟苗研发取得突破性进展，战略看多动物疫苗板块
非洲猪瘟疫苗研发取得突破性进展。国内非洲猪瘟疫苗的研发始于去年分离出国内第一株非洲猪瘟病毒（Pig/HLJ/2018 ），不到1年的时间便取得了突破性进展：1）创制候选疫苗；2）实现了基因缺失毒株在体外原代细胞中的培养；3）初步优化了候选疫苗的细胞培养及冻干工艺等。双基因缺失候选疫苗（ΔMGFΔCD2V ）实验室条件下接种靶向动物100%存活，强毒攻击95%存活，而且不会口、肛排毒，能有效控制靶向动物间的横向传播。候选疫苗的有效性和安全性均十分理想。
候选疫苗上市还需进行转基因安全性评价和临床试验等环节。由于非洲猪瘟基因缺失疫苗属于人工基因缺失，需要进行动物用微生物转基因安全性评价。转基因安全性评价包括中间试制、环境释放、生产性试验和安全证书申请4个阶段。临床试验包括田间试验、中间试制和区域试验3个环节。安全性评价和临床试验通过之后就可以向农业农村部申请新兽药证书。借鉴蓝耳疫苗上市经验，在转基因安全性评价和临床试验乐观的情况下，我们认为非洲猪瘟疫苗的上市时间会缩短。
非洲猪瘟疫苗上市将推动动物疫苗行业扩容。2017年国内猪用疫苗市场规模约为53亿元，中性预计的情况下，非洲猪瘟疫苗的潜在市场空间为80亿元。一旦上市，猪用疫苗市场规模有望翻倍。
投资建议：我们认为一旦非洲猪瘟疫苗上市将利好整个动物疫苗板块，目前是板块配置阶段，推荐生物股份、中牧股份，重点关注普莱柯、瑞普生物。
风险提示：非洲猪瘟疫苗研发和上市进度不及预期、非洲猪瘟疫苗市场空间不及预期、疫情风险。
汽车丨于特
燃料电池行业迎来发展机遇，亿华通把握先发优势
燃料电池汽车产业进入发展初期。由亍氢燃料申池具有清洁环保、収申敁率高、车用体积小、重量轻、能量密度高、续航里程长、加氢旪间短等诸多优点，近几年各国对车用燃料申池的研収和应用呈现高速增长态势。对比燃料申池系统各参数，我国燃料申池行业収展不丐界先迚水平还存在一定差距。
政府大力支持燃料电池产业发展，越来越多的企业参不进来。近年来我国中央及地方政府陆续出台政策以支持燃料申池产业収展，产业链上布局的企业越来越多。我国氢燃料申池汽车产量增长迅速：2016年为629辆，2018年则达到了1527辆，连续三年增长率超过100%。2019年上半年则生产了1170辆，预计全年可实现2340左右的总产量。
亿华通把握先发优势抓机遇。亿华通是中国氢能产业先行者，其主营产品为氢燃料申池収劢机，营业收入规模迅速扩张。2018年度，亿华通共计实现燃料申池収劢机系统销售303套，市占率19.84%，实现主营业务收入3.68亿元。相较亍2013年主营收入501.31万元，增长72.5倍。
亿华通拟转战科创板，拟融资12亿元以扩大氢能产业发展。亿华通将从新三板转戓科创板，上市甲请已亍7月8日获叐理。亿华通拟融资12亿元资釐以支持公司主营业务収展，包括燃料申池収劢机生产基地建设二期和面向冬奥会的燃料申池収劢机研収等项目。
风险提示：因技术升级寻致的产品迭代风险；燃料申池汽车产业政策风险；经营性现釐流持续为负的风险；产品质量和安全风险。
核心推荐
传媒丨杨仁文 姚蕾（联系人）
分众传媒(002027)：调结构，抓回款，静待收入端边际变化
事件：
公司公告2019年中报：19H1营收57.17亿元，yoy-19.6%，归母净利7.78亿元，yoy-76.8%，扣非归母净利3.82亿元，yoy-86.4%.预计19Q1-Q3净利11.48-14.48亿元，yoy区间为-76.1%至-69.8%。
观点：
受宏观经济影响，2019年上半年中国广告市场需求疲软，叠加公司自身客户结构调整、资源扩张等因素，影响公司业绩：（1）营收与盈利：19H1营收下降主要因为19 H1中国广告市场需求疲软，18年Q2世界杯+618两大营销主题导致广告主预算集中支出，以及公司自身客户结构的影响。营业成本同比快速增长是由于公司自18Q2起大幅扩张电梯类媒体资源。归母净利润7.78亿元，yoy-76.76%；扣非净利润3.82亿元，yoy-86.4%。（2）资源数量：截至19年7月末，电梯电视媒体自营设备约78.5万台；电梯海报媒体自营媒体约195.4万，签约超过12500块银幕。（3）期间费用：19H1期间费用率24.5%，同比上升4.3个百分点。（4）信用减值损失：19H1信用减值损失3.8亿元，yoy+507%，增长是因为客户回款放慢，账龄结构变化，信用风险增加。（5）所得税：19Q1/19Q2所得税费用率同比上升1.8/2.4个百分点，由于子公司上海分泽时代由受免征所得税变为按照25%的法定税率减半征收所得税。（6）现金流：19H1经营活动现金流净额10.78亿元，yoy+13.6%，公司紧抓销售回款，因此销售商品、提供劳务收到的现金同比提升12.2%。
消费品广告成为新增长动力，客户结构调整需要适应时间：根据CTR数据，19H1中国广告市场按刊例价计算整体下滑8.8%，主要是受到经济环境影响，全媒体广告市场TOP10行业榜单中，仅有食品和交通行业呈现涨幅；广告花费邮电通讯、IT产品及服务性行业投放减少。生活圈广告呈现同样的趋势：（1）电梯海报：19H1投放花费yoy+6.2%，饮料/酒精类饮品两大消费类广告行业增长显著；邮电通讯、IT产品及服务性行业同比减少。（2）电梯电视：19H1，投放花费yoy+4.1%，食品/化妆品浴室用品/酒精类饮品三大消费类广告行业花费实现正增长；邮电通讯、IT产品及服务性行业花费同比减少。（3）影院视频：19H1，投放花费yoy+4.1%，衣着/饮料/食品/个人用品四大消费类广告行业实现正增长；邮电通讯、IT产品及服务性行业花费同比减少。公司营收客户结构符合行业趋势，收入中19H1保持正增长的客户行业分别为商业与服务/杂类/娱乐休闲/日用消费品，其中日用消费品超越互联网成为营收贡献第一大行业，营收占比由18H1的24%提升至19H1的31%。根据分众北上深三地电梯电视草根调研，18年下半年除暑期外，消费品广告时长循环占比区间在30%-60%左右，19年上半年除618外，该比例在45%-70%的区间内，符合公司营收和行业广告结构变化趋势。
投资建议：长期看好生活圈媒体，建议关注宏观经济、消费数据以及公司收入端变化。
风险提示：宏观经济周期变化、广告行业不景气、行业竞争加剧、核心人才流失、业绩不达预期、估值中枢下移等风险。
传媒丨杨仁文 姚蕾（联系人）
SEA（SE.N）：SEA 2019Q2财报点评：《自由火》火遍全球，电商货币化稳步推进，利润水平短期波动
事件：
19Q2营收436.2百万美元，调整后营收为665.4百万美元，高出一致预期7.9%；调整后营收为665.4百万美元，高出一致预期48.8百万美元，同比增长203.1%，环比增长15.0%；调整后EBITDA亏损11百万美元，比一致预期高出37.3百万美元。
观点：
数字娱乐与电子商务业务驱动收入增长，调整后营收同比增长超两倍，管理层上调全年收入指引，彰显公司信心。19Q2公司调整后营收为665.42百万美元（YoY+203.1%，QoQ+15.0%），数字娱乐和电子商务分部的高速发展推动收入同环比增长。公司上调了19财年业绩指引，全年数字娱乐调整后收入预计将达到16-17亿美元，同比增长142.0%-157.2%；全年调整后电商收入上调至780-820百万美元区间，同比增长168.3%-182.1%。
游戏业务：用户规模与付费渗透率双提升，有效促进数字娱乐业务增长调整后游戏营收超2倍增长；《Free Fire》Q2下载量位居全球游戏类第3，大逃杀类首位，新兴市场反应火爆；举办电竞赛事有效提升品牌声量及知名度。19Q2调整后数字娱乐收入为443.2百万美元（YoY+218.6，QoQ+12.7%），占调整后收入比为66.6%，收入增长主要受头部游戏用户基数的扩大和付费率的进一步提升推动。QPU为26.1百万付费渗透率达8.4%。公司自研大逃杀类手游《Free Fire》依旧表现强势，Q2总下载量位列世界游戏总榜第3，收入在大逃杀类游戏中仅次于《PUBG Mobile》。除东南亚地区和拉美地区外，《Free Fire》在包括印度、俄罗斯、土耳其和中东地区在内的新兴市场也收获良好的用户增长表现。《Call of Duty®: Mobile》已正式开放预约，截至19年8月21日，该游戏的官网预约人数已超过61万。19Q2调整后数字娱乐EBITDA利润率为59.5%（YoY+24.6pct，QoQ+2.5pct）。自研游戏《Free Fire》收入提升的同时，有效带动游戏业务利润率的上浮。
电子商务：GMV同比增72%，三方业务增长迅猛，货币化进程再次铺开推进，调整后收入增202%；目前致力于提高用户使用时长和使用体验，技术+社交元素加码电商业务。19Q2公司电商业务实现GMV3,827.8百万美元（YoY+72.3%，QoQ+8.5%），订单量246.3百万单（YoY+92.7%，QoQ+21.0%），其中来自三方业务的GMV为3,788.1百万美元（YoY+72.2%，QoQ+8.8%），来自商品出售业务的GMV为39.7百万美元（YoY+84.5%，QoQ-16.0%）。电商三方业务整体变现率为3.6%（YoY+1.9pct，QoQ+0.7pct），主要来自利润较高的的佣金收入和广告收入。平均订单价格有所下降，主要由于斋月热销的时尚品类单价较低所致。19Q2公司电商业务调整后EBITDA利润率为-139.9%（YoY+180.3pct，QoQ+17.8pct）。最早开始货币化的中国台湾地区于19Q2实现调整后EBITDA转正（不计总部共摊费用）。
数字金融：收入持续下滑，目前仍作为集团内部各业务协同作用的基础设施。19Q2公司数字金融业务实现调整后营业收入2.8百万美元（YoY-18.2，QoQ-1.6%）。
其他财务数据：毛利率同环比提升显著；销售费用同比增幅缩小，管理和研发费用受团队规模扩大的影响本季有大幅增长。
盈利预测与估值：我们预计公司2019-2021年经调整营收为27.06/38.13/54.40亿美元，18-21E CAGR为73%，经调整EBITDA为-2.67/1.05/6.61亿美元，对应当前P/S（经调整）为5.4/3.9/2.7x。我们看好公司游戏研发及发行能力，以及电商业务的成长空间，维持“推荐”评级。
风险提示：游戏用户增速放缓风险、游戏表现低于预期风险、新游研发风险、游戏收入过于依赖头部游戏风险、与游戏研发商关系恶化风险、购物人数增速放缓风险、跨境运营管理风险、各市场监管政策风险、各市场协同效应较低风险、各业务线协同效应较低风险、成本快速增加风险、竞争风险、互联网估值调整风险、汇率风险等。
计算机丨安永平
神州数码(000034)：业绩持续稳健增长，云和大数据转型快马加鞭
中报数据良好，业绩持续增长。
公司19年半年业绩快报显示，公司上半年实现营收423.36亿元，同比增长28.11%，归属于上市公司股东的净利润3.96亿元，同比增长48.16%。若扣除出售嘉和美康股权所取得的非经常性收益，预计公司业绩增长也将超过20%，表现良好。这主要得益于：一方面公司基于分销龙头地位不断丰富扩张传统分销业务边界，保证分销业务收入利润稳步提升；另一方面，随着国内企业数字化转型快速推进，云服务业务增长强劲，高毛利率业务占比不断提高。
战略清晰，持续成长。
神州数码始终坚持“内生+外延”双轮驱动的战略，深入布局云产业，公司持续推进与AWS的合作，发力MSP （云管理服务）领域，以客户需求为出发点，全方位提供咨询、迁移、运维、部署等专业MSP服务。
2016年公司借壳上市后，业绩保持稳健增长。三年来公司营业总收入复合增长率达31.57%，归母净利润（扣非后）增长率达39.97%。
传统分销业务稳定增长，超市场预期。
公司回归A股以来，市场普遍预期公司分销业务将会遭遇成长瓶颈，但实际上，近年来，公司分销业务依然保持较高速增长。2018年公司营业收入同比增长 31.57%，主要由分销业务增长拉动所致。18年公司IT 分销及增值服务业务同比增长 31.06%，其中消费电子业务收入同比增长40.36%，企业增值服务同比增长15.24%。
分销业务反预期增长，主要原因是公司分销的边界不断扩大。神州数码多年蝉联分销行业龙头，渠道覆盖国内1000余座城市，拥有30000余家合作伙伴。基于这一渠道优势，公司不断抓住增量机会，扩大分销边界。例如，公司分销产品已经扩展至芯片等多类型产品，完成从品牌到品类的业务架构调整；华为企业级业务同比增长35%，厂商份额持续提升；海外直销品牌戴尔利用公司的分销渠道发展中国市场，保持公司份额的绝对领先。随着分销业务的边界不断扩大，公司分销业务有望保持持续增长。
坚定转型，云服务迅猛发展。
2017年全面云转型以来，神州数码在云服务领域全面布局，已成为国内少数拥有云领域全牌照、资质，并可以在多云环境下实现MSP服务及数字化应用开发的企业。
目前，神州数码在各细分领域都已拥有多项实践成果，先后推出了ImCloud智能云管理平台解决方案、零售大数据、TDMP数据脱敏、车联网等多个实际场景应用解决方案，有效解决企业数字转型痛点。2018年，公司云计算业务营收5.81亿元，同比增长187.41%。其中，云管理服务（MSP）同比增长 85.02%，毛利率 52.59%，续单率高于 90%；云上数字化解决方案（ISV）同比增长 63.02%，毛利率 83.43%。
推出股权激励计划，彰显增长信心。
为充分调动员工的积极性和创造性，神州数码推出股权激励计划，拟在满足条件时向公司（含下属控股子公司）的董事、高管及核心技术（业务）人员授予股票期权或限制性股票。目前，2019年股票激励计划首次授予登记完成，授予239人 507.50 万股限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额的0.78%，授予价格为7.82元/股，市价约13元/股。
树立高业绩目标，彰显增长信心。本次股票期权激励计划行权期的业绩考核目标为以2018年净利润为基数，2019、2020、2021年的净利润增长率不低于20%、45%、75%，目标设置较高，表明公司对未来业绩增长的信心和决心。
大数据业务：落地场景应用，扩大市场份额。
智能化融合发展趋势下，神州数码不断发展大数据业务，致力于运用大数据技术对行业数据进行收集、分析和反馈，提供相关软件和服务，赋能各行业数字化转型。目前，企业以大数据等新兴技术为支撑，深度融合技术与业务，已帮助医疗、物流、金融、政企、电信、制造等多行业企业用户提供相关软件开发和服务，加速行业科技转型。随着客户需求的不断提高，先进技术不断落地，大数据业务收入将会持续稳定增长。公司大数据业务为纯软件类业务，高毛利，产品化程度高，预计19年可取得上亿收入。
利用渠道优势，拓展海外SaaS业务代销业务。
海外SaaS市场广阔，各类型SaaS应用十分成熟，但大部分中小SaaS企业由于缺乏本地化经验及客户基础，且抗风险能力较弱，未能直接进入中国市场。神州数码作为中国分销行业龙头，具有巨大的渠道优势和IT品牌优势，积累了多行业优质客户资源，用户粘性极高，因而赢得国外众多SaaS厂商的青睐。目前，公司已成为Nutanix超融合&企业云解决方案在中国的最新增值分销商，开启代理海外SaaS产品进入中国市场的新业务。
投资建议：公司传统业务稳健增长，云业务进展顺利且后劲十足，未来有望进一步扩大收入和利润规模，我们预计公司19-21年实现净利润6.4、7.8、9.3亿，对应当前市值的PE为15、12、10倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：分销业务下滑；云计算转型低于预期；大数据等新业务发展不及预期。
农业丨程一胜
中牧股份(600195)：二季度改善明显，配置价值凸显
事件：
8月21日，公司发布2019年半年报。报告期内公司实现营业收入18.35亿元，同比下降3.21%，归母净利润1.62亿元，同比下降15.65%，扣非归母净利润1.61亿元，同比下降15.94%。
点评：
二季度改善明显，主业利润小幅下降。
公司单二季度实现营业收入10.35亿元，同比去年非洲猪瘟疫情发生前增长8.22%，归母净利润0.74亿元，同比增长9.52%。上半年公司确认金达威投资收益0.83亿元，扣除之后，主业利润0.79亿元，同比下降9.2%。报告期内，公司生物制品业务略微下滑0.87%。饲料业和兽药业务分别同比下降12.47%和15.55%，贸易业务同比增长18.96%。
能繁母猪存栏量继续下滑，但部分地区已有企稳迹象。
农业农村部公布的7月全国能繁母猪存栏量环比大幅下降8.9%，生猪存栏量亦环比大幅下降9.4%。虽然全国生猪产能仍处于下行通道，但是涌益信息咨询的数据显示东北和华北7月能繁母猪存栏量环比分别增长5.12%和2.47%，两地区生猪产能有企稳的迹象。由于东北、华北疫情发生较早，养殖密度下降幅度较大，存栏量企稳也领先其它地区。我们预计在疫情不大规模反复的前提下，其他地区存栏量也会陆续企稳。这将有利于动物疫苗行业的整体复苏。
非洲猪瘟疫苗研发已取得突破，公司有望拿到生产资质。
上周五，哈尔滨兽医研究所创制的单基因缺失和双基因缺失毒株作为疫苗的应用已经申请专利。候选疫苗均能提供对非洲猪瘟中国流行强毒株的100%免疫保护，而且安全性良好，在靶向动物间不能水平传播，未检测到口、肛排毒，体内传代不超过两代。非洲猪瘟疫苗在申请新兽药证书之前还需经过两个关键环节，转基因安全性评价和临床试验。试验结果和时间均存在不确定性，但是鉴于蓝耳疫苗的经验，时间上可能会缩短。公司作为行业内的龙头企业，完全具备生产各种类型动物疫苗的条件，而且作为业内唯一的中央企业，极有可能承担生产任务。
盈利预测与评级：我们预计公司19-21对应的EPS分别为0.49元、0.58元和0.69元，对应PE为31.3倍，26.8倍和22.4倍，维持“推荐”评级。
风险提示：疫情风险、产品销售不达预期、非洲猪瘟疫苗研发不及预期
商贸丨倪华
拼多多(PDD.O)：年活跃买家新增4千万，客单继续提升，销售费率下降亏损大幅缩窄
19Q2拼多多年活跃买家数同比增长40.6%至4.83亿；过去12个月GMV同比增长171%至7,091亿元；19Q2收入同比增长169%至72.9亿元。
19Q2年活跃买家新增3,980万。2019Q2，拼多多的年活跃买家增长40.6%至4.83亿，环比+9.0%，（同期阿里、京东的年活买家新增2000万、1080万，环比+3.1%、3.5%，至6.74亿、3.21亿）；APP月活用户同比+87.7%至3.66亿，环比+6.3%。根据QuestMobile数据：2019年3月拼多多小程序的月活用户达9,707万（京东13,549万、唯品会2,948万）；对微信流量的依赖度有所下降：小程序用户占APP和小程序去重用户的比例由Q1的26.9%下降到Q2的24.6%。
年化GMV增长171%，客单提升为主要驱动力。2019年6月截止的12个月内拼多多实现GMV 7,091亿元，同比增长171%，Q2单季GMV增速约为212%，增速环比提升。单个用户年消费金额同比增长92.4%至1,468元，环比+16.7%。
今年618拼多多推出“百亿补贴”计划，对iPhone等高价商品进行补贴，希望提升用户对拼多多的信任度，取得了良好效果：618期间实物订单量超11亿，销售额同比增长超300%。农产品上行计划持续推进，618期间有超过70%的农（副）产品是由一二线城市用户购买的。
单季度货币化率有所提升。2019Q2公司的年化货币化率为2.94%（广告2.6%、佣金0.34%），与上一季度基本持平，我们测算Q2单季货币化率为3.27%，相比前序季度提升0.28pct，其中广告货币化率提升0.3pct。
边际获客成本增加但销售费率明显下降，亏损率大幅缩窄。Q2公司仍维持高强度的营销费用投放（61亿元），边际获客成本由Q1的115提升到145元/人，但由于客单价的提升，销售费用(LTM)/GMV(LTM)环比反而有所下降；Q2的销售费率（不含股权激励）为81%，同比下降27.6 pct，促使Non-GAAP归属净利率缩窄至-5.6%（去年同期、上季度分别为-25%、-30%）。
经营活动净流入现金41.5亿元，账面现金充足。公司19Q2的Non-GAAP归属净利润为-4.1亿元，商户保证金较Q1增加9.3亿，沉淀资金增加21亿，经营活动净流入现金41.5亿，去年同期净流入10.9亿；截至19Q2，公司在手沉淀资金和现金及等价物共407亿元，并持有短期投资79亿元。
风险提示：用户增速放缓，边际引流成本提升，品类拓展、新品牌扶持计划效果不达预期
商贸丨倪华
小米集团：2019Q2调整后净利润同比+72%：逆势稳健增长，运营效率提升，互联网服务带动利润高速增长
19Q2公司在艰难环境下取得了稳健增长，盈利能力显著提升。Q2单季度收入同比+15%至520亿元，单季度调整后净利润同比+72%至36亿元，2019Q1/Q2调整后净利率分别为4.2%、7.0%。2019上半年整体调整后净利润为57亿元（YoY+26%），对应净利率为6.0%。
手机全球市占率提升，充分备战5G，毛利率有所提升：2019Q2智能手机收入同比+5%，出货量3210万台（YoY+0.3%）。出货量在全球的市占率从2018Q2的9.5%提升到9.7%，排名为全球第4。本季度上线的重要机型包括Redmi K20系列、小米CC，2019.8.29重要机型红米Note即将上线。集团为迎战5G技术革命带来的挑战，在手机业务的研发、销售、品宣上全面加大投入，5G样板机型初步上市。集团在低迷的环境下积极提升手机部门的运营效率和现金状况，2019Q2手机毛利率为8.1%，环比Q1毛利率3.3%恢复到健康水平。
二季度“IoT与生活消费品”收入45.8亿元（YoY+57%），截止本季度末IoT终端数量达到1.96亿台（YoY+69%）。核心产品的增长靓丽：（1）Q2电视出货270万台，中国、印度市场排名第一；（2）米家空调Q2出货100万台。集团坚决大力推行“手机+AIoT”双引擎战略，尤其在模组开发方面，并且将智能家居套装的模组成本从65元降低到当前9元水平，在行业内具有巨大的先发优势。
互联网服务业务盈利能力提升，消费金融、有品电商增长靓丽。Q2互联网广告收入同比+16%，毛利率+2.8pcts至66%，毛利润同比+21%至30亿元。其中：1）广告收入与同期持平，在广告市场疲软的环境下依然保持稳健态势。2）游戏毛利润同比+92%至4.1亿元，和重点发展了高毛利率内容商有关。3）有品电商：2019Q2有品GMV同比+113%至38亿元；4）金融科技：2019Q2收入同比+63%至7.9亿元。
公司在低迷环境下，提升运营效率，夯实竞争力。手机为5G技术革新做好充分准备，国内外出货量稳健，同时IoT业务保持高速增长，集团抗风险能力和多元化能力均有所提升，建议投资者重点关注。
风险提示：全球智能手机出货量增速持续下滑，竞争对手进入东南亚、西欧等市场导致公司海外市占率降低，新机型竞争力下滑导致硬件销售增速下滑，生态链产品销售效果和收入贡献不达预期
汽车丨于特
比亚迪(002594)：Q3单车毛利承压，e2有望打造爆款车型
事件：
公司公告2019年中报，营业收入621.84亿元，同比增长14.84%；归母净利润14.55亿元，同比增长203.61%；扣非归母净利润7.4亿元，同比增长210%。
点评：
Q2业绩符合预期，毛利率、现金流承压。公司Q2单季度营收318.8亿元，同比增长8.4%，环比增长5.2%；归母净利润7.05亿元，同比增长187%，环比下滑6%。业绩符合预期。Q2单季度毛利率15.3%，同比增长0.4pct，环比下滑3.7pct；财务费用率下降至0.9%，同比、环比分别下降0.9/2.9pct，三项费用率下降至11.8%，同比、环比分别下降1.6/3.2pct；经营性现金流净额-24.72亿元，较Q1+4.08亿元存在压力。
H1汽车业务毛利占比、新能源汽车营收占比创新高。
分拆业务来看，H1公司汽车业务收入339.8亿元，同比增长16.3%，毛利率23.2%，同比增长4.5pct；手机业务收入233.2亿元，同比增长14.4%，毛利率8.59%，同比下滑3.9pct；光伏业务收入44.5亿元，同比下滑1.6%，继续亏损。需要特别关注的是，汽车业务毛利占比创新高至78%；新能源汽车业务收入254.5亿元，营收占比创新高至41%。
H1新能源乘用车市占率提升至25%。
H1比亚迪新能源乘用车市占率提升至25%，较2018年增长5pct，全新一代元EV，e5，全新一代唐DM，分别位列国内新能源汽车销量前5名。下半年e2上市，有望打造e平台首个爆款车型。新能源客车市占率下滑至5%，较2018年下滑9pct，但电动泥头车将成为新的增长点，深圳市保有量约1万台，今年将替换3000台，中期全部完成电动化替代。
盈利预测：公司前三季度业绩指引15.55-17.55亿元，其中Q3业绩指引1-3亿元，主要原因在于补贴退坡涨价传导机制受阻，Q3单车毛利承压。我们预计公司2019-2021年归母净利润为：32/36/43亿元，对应PE分别为44/40/33X。
风险提示：新能源汽车销量不及预期
社服丨付玉美
宋城演艺(300144)：19H1业绩符合预期，聚焦演艺稳步发展
事件：
宋城演艺发布2019半年报，实现营业收入14.17亿元，同比下降6.21%；归母净利润7.85亿元，同比增长18.03%；扣非后归母净利润6.18亿元，同比下降2.85%；EPS为0.54元/股。其中，非经常性损益主要为非流动资产处置损益（包括已计提资产减值准备的冲销部分）1.50亿元，系报告期内六间房与密境和风完成重组所致。
若剔除数字娱乐平台及六间房与密境和风重组的财务影响，报告期内，公司实现营业收入10.34亿元，同比增长15.99%；利润总额6.80亿元，同比增长13.95%；归母净利润5.45亿元，同比增长13.28%；扣非后归母净利润5.30亿元，同比增长16.44%。
点评：
现场演艺稳步发展，六间房出表影响较大
①收入端：现场演艺稳步发展，丽江项目表现靓丽，杭州项目略有增长，三亚项目基本持平。从分部财务信息来看，现场演艺/数字娱乐平台/旅游服务业分别实现营收8.08亿元/3.83亿元/1.74亿元，同比增长1.80%/ -38.14%/ -44.96%，占总营收的比重分别变化+4.48pct/ -13.96pct/ -8.65pct，至56.98%/ 27.05%/ 12.29%（忽略分部间抵消55.43万元）。现场演艺项目中，杭州/三亚/丽江项目分别实现收入3.99亿元/2.33亿元/1.45亿元，同比增速分别为+4.05%/ -0.31%/ +30.98%。数字娱乐平台营收下降主要系公司对六间房已不具备控制，改为权益法核算，自5月起不再纳入合并报表范围。
②成本费用端：现场演艺毛利率提升较大。综合毛利率同比增长1.80pct至69.71%，其中现场演艺/数字娱乐平台/旅游服务业分别变化+6.69pct/ -0.29pct/ +36.24pct至73.38%/ 55.59%/ 74.19%。现场演艺中，杭州/三亚/丽江项目毛利率分别变化-5.40pct/ +1.50pct/ +6.90pct至67.79%/ 86.08%/ 79.61%。期间费用率同比减少2.21pct至14.59%，销售/管理/研发/财务费用率同比变化-2.40pct/ +0.67pct/ -0.61pct/ +0.13pct至6.94%/ 6.31%/ 1.82%/ -0.48%。其中销售和研发费用率下降主要是报告期内六间房与密境和风完成重组后，六间房不再纳入公司合并范围所致。财务费用率上升主要系报告期内公司购买低风险理财产品而使银行存款减少所致。
③利润端：六间房出表带来投资收益增厚利润。归母净利率同比增长11.37pct至55.39%，扣非后归母净利率同比增长1.51pct至43.61%。其中投资收益1.89亿元，主要系报告期内六间房与密境和风完成重组所致。
④资产端：六间房出表对资产端产生较大影响。公司持有六间房39.53%股权所致，核算方式由成本法转为权益法，使得长期股权投资比期初增加23.56亿元，商誉较期初减少27.41亿元。此外，在建工程比期初增加6,114.99万元，主要系报告期内公司工程建设投入增加所致。
聚焦演艺产业，张家界项目实现开门红
①现场演艺：现有景区演艺集群效应进一步凸显，演出内容不断丰富，景区设施和服务意识同步升级，实现软硬共同提升。新项目建设稳步推进，6月28日张家界千古情正式亮相，成为首个一年内开工、一年内投产的大型演艺项目。西安和上海项目预计在2020年上半年建成开业。（西安项目完成各主体结构建设，进入内部安装和装修阶段；上海项目完成三证办理，正进行施工建设；佛山项目有序推进规划报建工作；澳洲项目因政府高速公路项目及自身规划调整优化后，正进行政府审批；西塘项目已取得施工许可。）
②旅游休闲：宁乡炭河古城持续火爆，明月千古情景区稳步运营，在建新郑·黄帝千古情项目预计将于2020年开业。公司打造景区产品的多渠道推广，自营渠道客流量和营收增速显著，线上线下紧密合作，带来巨大流量。
③数字娱乐：六间房和花椒直播业务稳健，其中六间房与密境和风完成重组，且作为公司重要参股企业，其未来长期发展仍将对公司产生影响。
盈利预测：预计公司2019-2021年EPS分别为0.96/1.11/1.33元，对应PE为27.4/23.8/19.9倍。我们看好宋城演艺聚焦演艺产业，重资产项目稳步推进，轻资产模式持续输出，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：现场演艺项目落地不及预期，轻资产输出业务拓展不及预期，线上业务网络监管风险，重组整合风险。
纺服丨丰毅
特步国际(01368)：业绩维持高成长，服装增长超预期
事件：
2019年8月21日，公司公布中期业绩，2019H1公司营收同比增长22.49%至33.63亿元，归母净利润同比增长23.42%至4.63亿元，扣非归母净利润同比增长25.62%。
点评：
营收维持较快增长，服装增长超预期
（1）分品类看，服装为主要增长点。2019H1鞋、服装、配饰营收占比分别达57.0%（-7.9pct）、40.4%(+7.4pct)、2.6%（+0.5cpt）,同比增速分别达8.1%、50.4%、53.2%。
（2）同店增速方面，维持较快增长。2018Q1、Q2、Q3、Q4、2019Q1、Q2公司同店增速分别达低双位数、中双位数、中双位数、中双位数、低双位数、低双位数，2018年同店增速较2017年维持单位数左右的同店增速明显改善。
（3）流水增速方面，维持较快增长。2018年未公布单季度零售额增速，从营收增速看，2017H1、H2、2018H1、H2营收增速分别达-9%、11%、19%、30%，2017H2起公司营收改善明显，2019Q1、Q2零售增速在高基数的情况下，仍维持超过20%的同比增速。
（4）折扣率提升，2019Q1公司产品折扣率维持75折左右，Q2提升至75折-8折左右（高于内资龙头品牌平均水平），说明零售高成长并非来自低折扣，我们预计公司高成长仍望持续。
（5）渠道数目提升。2019H1特步门店净增加82家至6312家（较2018年底净增加1.3%）（采用国际风格布局的门店占比达80%，2018H1末为65%）。其中童装销售网点自2018年底的450个左右提升到650个左右（2018H1末为300个左右）。
（6）营销大力投入。2019H1公司共赞助21场马拉松及跑步赛事（下半年还将赞助26个马拉松及跑步赛事），2019年8月9日公司新签约NBA球星林书豪，至此公司签约明星主要包含林书豪、乐华七子、景甜、谢霆锋、汪东城、林更新、许周正。
运营好转
（1）存货周转天数明显下降。2019H1存货周转天数较2018H1下降23天，下降明显，但较2018全年存货周转天数80天持平。
（2）库销比维持健康水平。2018年至2019Q2公司库销比一直维持4个月左右，好于2017年约4-5个月的库销比。
毛利率提升，费用率持平，非经常性收益下降，净利率持平
（1）毛利率提升0.9pct至44.6%，服装毛利率提升较快。2019H1其中鞋、服、配饰毛利分别达44.8%(+0pct)、44.7%(2.7pct)、37.9%(+0.9pct)
（2）期间费用率整体持平。2019H1期间费用率（销售及分销、一般及行政开支）达27.3%，持平，拆分来看，广告费率达13.4%（+1.1pct）,研发费率达2.4%（-0.2pct）,员工成本费率达4.8%(+1.3pct)，其他费率达6.7%（-2.2pct），因上半年赞助体育赛事、签约明星等因素，销售费率提升。
（3）非经常性损益下降，抵消毛利率提升因素，净利率整体持平。2019H1因按公允价值计入损益的金融资产及结构性银行存款产生的投资收入下降，其他收入与收益营收占比达4.1%（-1.1pct），和毛利率提升因素抵消，2019H1净利率达13.8%（+0.1pct），基本持平。
展望：运动鞋服趋势强劲，公司转型成效显著，布局高端、运动休闲品牌打造新增长点
（1）运动鞋服趋势强劲，2014年运动人群快速增长叠加政府政策支持，多数国内外运动品牌业绩遇拐点，2018年业绩增速达到高峰，2019H1国际龙头品牌及内资龙头品牌均维持较快成长。
（2）公司转型成效显著，公司通过2015年以来三年时间改革，产品更专注“跑步类产品”，跑步产品优势领先；渠道运营更扁平化，2018年以来门店数触底反弹，门店运营效率提升，门店面积、店效、提升明显；发力线上，专供款占60%，并打通O2O，线上维持高成长，营收占比超过20%。
（3）布局高端、运动休闲品牌打造新增长点，2019Q1与Wolverine成立合资公司获得迈乐、圣康尼大中华区运营权，预计品牌自2020年起在中国开店；此外2019年5月公司公告投资17.5亿人民币收购E-land Footwear USA已发行所有股份，公司拥有K-Swiss、Palladium、Supra等品牌，收购品牌预计无亏损，预计新品牌于2020年开始在中国开店。
投资建议：我们预计2019/2020/2021年公司归母净利润分别为8.06/9.95/12.08亿元，同比增速在22.68%/23.49%/21.40%，对应EPS为0.32/0.40/0.48元/股，对应P/E为15.37/12.45/10.25，维持“推荐”评级。
风险提示：社零波动的影响；主品牌复苏不及预期；新品牌运营不及预期。
交运丨许可
百世集团(BEST.N)：快递单票成本大降22.5%至1.17元,基本面持续向好
事件：
百世集团Q2实现营业收入人民币87.88亿元，同比增长30.5%；实现毛利润人民币5.20亿元，同比增长24.5%，毛利率5.9%，同比下降0.3个百分点；实现净亏损0.22亿元，同比减亏76.1%，实现non-GAAP净利润650万元，扭亏且同比增加111.7%，剔除店加业务后实现non-GAAP净利润1.07亿。
点评：
快递单票成本大降0.34元至1.17元，实现从落后到领先
剔除派费影响，2019Q2百世快递占总营收比重降至43.7%，非快递业务占比进一步提升。快递单票成本Q2延续一季度趋势，大幅下降0.34元至1.17元，同比下降22.5%，多年来百世在与通达系成本竞争中的被动局面已经扭转，实现从行业落后到行业领先。Q2价格战虽然更激烈，但基本面改善更为显著。
快运业务主动降速，激烈价格战背景下单吨毛利提升22.5%
当前快运行业正处于发展前期，巨头先后入场，价格竞争激烈。在此背景下，Q2百世快运一方面实现网络快速扩张，末端网点达到1.7万个，同比增长55.1%；另一方面主动降低业务量增速，单吨毛利由39.4元提升至48.3元，同比提升22.5%。
当下国内资本市场对百世集团的认知存在两大误区
（1）单纯认为百世为一家快递公司，事实上截至2019Q2，剔除派费影响，百世快递业务占总营收的比重仅为43.7%。百世集团是中国物流行业战略布局最为领先的综合性物流企业之一，从来就不仅仅是一家快递公司。不同于中通、顺丰等物流公司在一条细分赛道站稳之后再进行扩张的常规战略，百世走的是一条在资本和科技加持之下的加速发展道路，其从成立之初就已经朝着综合物流企业的目标开始全方位布局，发展至今以总亏损156.7亿的代价，取得了快递行业第四、快运行业第二、消费型供应链业务国内领先的成绩。
物流是一个极其看重战略的行业，百世的战略布局领先全行业，战略执行坚定而有力，当前的市值不仅无法反映百世快递的价值，更是完全忽视了百世快运等业务的价值。
（2）认为百世快递业务量相对落后，且集团持续亏损，早晚会被市场淘汰。这种观点完全忽视了百世快递优秀的管理能力，特别是单票成本的边际下降速度。与通达系其他家相比，百世快递业务（2010年）起步最晚、底子最薄，此前由于后发劣势一直处于追赶状态。百世当前的业务量，反映的不是百世管理能力弱，恰恰是其管理能力强。自中通（2002年）之后成立的快递企业，都已经或者正在退出历史舞台，唯有一个例外就是百世，拿到了快递中低端赛道的最后一张入场券。快递行业是场马拉松，头部企业的分化还需要时间，能不能追得上，关键看成本。截至2019Q2，百世已经展现了卓越的成本控制能力，Q2单票成本大降0.34元至1.17元，从行业落后已经转变为行业领先。快递行业的规模效应导致强者恒强，但并不意味着最终只能有一个强者，后发企业如果能展现出超越同行的成本管理能力和坚定的战略执行能力，同样有望跻身强者之列。
投资评级：当前价值大幅低估，价格战使盈利节奏放缓，但基本面向好趋势不改，维持“强烈推荐”评级
风险提示：恶性价格战爆发，总部与加盟商关系恶化，资金链断裂
有色丨 郭丽丽 吴江（联系人）
格林美(002340)：业绩基本符合预期，聚焦电池材料业务
事件：
格林美2019年8月20日发布2019年半年报，报告期内公司实现营业收入62.04亿元，同比下降11.70%；实现归母净利润4.14亿元，同比增长0.58%。
点评：
电池材料业务产能释放，提振业绩
上半年，电池材料营收41.28亿元，毛利润9.48亿元，同比均增长2%。公司新能源电池材料板块产能全面释放，三元前驱体出货量达33,000吨，同比增加170%，出货量居世界行业前列，占据世界市场的20%以上。公司主流供应三星供应链、ECOPRO、CATL、宁波容百、厦门钨业、邦普达等全球行业主流企业。未来3年，公司已经签署30万吨三元前驱体长单，
钴市预期反复，公司库存减值压力减轻
2019年上半年，钴价单边下跌，公司钴镍钨粉末与硬质合金毛利1.47亿元，同比大幅下滑60%，毛利率下跌7个百分点。8月嘉能可Mutanda矿山计划停产以来，钴市预期好转，钴价开始反弹。库存减值压力减轻（Q2计提库存0.45亿元），业务盈利能力有所好转。
立足环保回收，再生资源业务潜力大
公司通过积极延伸回收处理产业链来提升电子废弃物拆解业务的整体效益。上半年电子废弃物拆解量近250万台套，较去年同期增长120%。随着新能源汽车的废弃回收期到来以及国家环保支持政策的推出，公司回收业务进一步提升公司的盈利能力和竞争力。
投资评级与估值：根据盈利预测，预计公司2019-2021年归母净利润分别为9.20、11.46、15.29亿元，对应PE分别为20.26、16.26、12.19，维持“推荐”评级。
风险提示：钴镍价格下跌；新能源汽车需求不及预期；公司产能释放不及预期
评级说明
公司投资评级的说明:
强烈推荐:分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅;
推荐:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅;
中性:分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动;
减持:分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。
行业投资评级的说明:
推荐:分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数;
中性:分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平;
减持:分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。
特别声明
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