风险月报 | 树上的花没开,心中的花开了

风险月报 | 树上的花没开,心中的花开了
2019年03月21日 19:30 新浪财经-自媒体综合

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来源:中泰证券资管

风控创造收益

中泰资管 风险管理创造价值

2019年3月

截至3月20日,中泰风险系统的评分情况如下:

沪深300指数的中泰风险系统评分为42,本月回归到风险中性区域,基本面风险依然较小但情绪过热,短期可能维持高波动状态。

沪深300估值回升至30%分位数左右,虽有所修复但依然处于长期低位。

市场情绪快速修复至过热状态,散户指数快速上升,市场趋同度持续上涨。

宏观风险显性化过程继续,宏观政策持续出现利好调整,风险是否释放完全仍待观察,尚未出现明确的改善信号。

上月提示的显性波动可能加大得到验证,后续我们依然认为显性波动会维持在较高的水平。

股市潜在风险提示:

● 海外市场的波动在近几个月内显著加大,谨防美国经济超预期下滑对A股市场的冲击。

 

● “宏观经济增速放缓”已经逐渐形成市场共识,谨防上市公司未来几个季度业绩不达预期所导致的估值中枢下移。

债市的中泰风险系统评分为50分,属于中性区间。受到风险偏好回升和流动性紧平衡影响,长债箱体震荡的幅度可能小幅增加。由于通胀存在回升压力,流动性难以回到前期宽松格局,基本面疲软、低评级信用利差仍然较高,支持二季度初存在一次降准的时间窗口,届时也将是债市重要的交易性机会。

 

当前国内基本面结构性改善,总体仍然疲软,通胀水平开始因猪周期出现反弹压力,央行货币政策操作存在短期紧平衡压力和中期降准的需求。

 

从产出来看,1-2月工业生产同比增长5.3%,较前值5.7%进一步回落,显示海内外需求仍在下行寻底的过程。这与海外欧美日制造业PMI下行,国内制造业PMI指数连续3个月回落至枯荣线以下相一致。反应外贸需求的波罗的海干散货指数BDI与中国沿海干散货运价指数CCBFI目前累计平均增速分别为下降31%和17%,接近2015年通缩时期水平;年初汽车销量结构延续了高档车正增长和低档车负增长并存,反应中低端消费需求疲软;

 

从投资来看,1-2月固定资产投资同比增长6.1%,较前值5.9%的增速回升0.2个百分点。按构成来看,制造业投资增速回落,地产和基建投资增速大幅回升是支撑投资回升增速的主因。需要注意的是,投资的结构性回升,对就业的提振作用出现下降,这与“90后”成为新增就业主体、就业偏好不同于“80后”有重要关系。2月城镇调查失业率和31 个大城市城镇调查失业率均回升至5%以上,分别较去年末上升0.4 和0.3 个百分点。

 

地产投资回升的可持续性是今年宏观经济运行的重要变量。当前地产投资回升,与土地出让低迷存在背离,开发商加速周转的行为指向限价政策放松下的去库存,而非期待新一轮周期性的房地产刺激。基建刺激托底的方向确定,其强度是否能填补地产投资下行压力的缺口,或者年内基建、地产刺激并举,带来一轮经济复苏,是存在不确定性的。

 

食品通胀因素开始发酵,农业部监测的猪肉平均批发价在3月12日开始同比转正,截止3月18日同比上涨近12%,初步结束了2017年初以来连续两年负增长的局面。猪肉供给因素可能在下半年进一步推升食品通胀的水平。由于猪肉上涨往往会带动菜价回升,山东寿光蔬菜价格指数在3月15日同比回升幅度达到30.8%。

 

短期来看,央行可能会继续维持资金面的紧平衡,但二季度初可能成为央行年内再次降准的重要时间窗口。在经济下行压力依然较大,食品通胀初露苗头,地产投资可能减速的背景下,地方债、国债发行高峰期来临,存在一次降准以减轻实体经济融资成本的可能性,故会提供债市年内重要的波段交易窗口。

债市潜在风险提示:

● 地产投资下滑与食品通胀持续走高带来的滞涨风险

● 贸易战再度升温,致净出口快速回落

大宗商品黑色板块的中泰风险系统评分为63,风险属于中性偏高区间,长期隐性风险依然较大,短期显性波动后续会加大。

基本面情况是库存同期高位,近期去库速度加快,需求尚可但高供给压力不减,价格维持较高的位置,基本面风险依然较高。

黑色预期较为中性,空头依然认为需求回落较为明确,远期贴水较大;多头依然看好短期的供需结构。

黑色板块潜在风险提示:

● 需求端的风险还是未能释放,短期需求依然较好,风险继续累积,需求端风险依然是最大的下行风险。

● 供给侧改革带来的钢价红利在压缩,供给端的边际影响在减弱,需求端是未来的主旋律,需求端风险的释放是未来较大的下行风险。

树上的花没开,心中的花开了

进入2019年,A股市场快速反弹,涨幅居全球之首。但资本市场的火爆与经济增速的下行形成了一个鲜明对照。之所以出现这样的状况,我们觉得有两个原因,一是对过度悲观情绪的纠偏。2018年,A股市场经历了整体系统性杀估值,之前的点位水平已处于历史最低分位区间,充分的反映了市场的悲观预期;二是股市里积极的变化正在发生,乐观情绪出现。

目前宏观环境依旧并不乐观,但其中不乏有诸多积极因素:估值已经接近历史重要底部,部分企业盈利有望在2019年触底回升;中美关系虽仍存长期压力,但是短期阶段性和解的可能性逐渐加大;美元的弱势有利于央行政策红利的释放,从而对冲地产下行压力等。去年10月开始,我们在风险月报里反复提到,市场进入低风险运行的区域,虽然2018年四季度出现急速下跌,但从中长期来看是积累的风险快速释放,风险价格在降低,长期隐含回报在提升。目前的情形是树上的花没开,但心中的花开了。股市的基本面没变,但是投资者情绪和预期变了。

 

中泰资管的风险月报模型是同时兼顾对股市长期(基本面)和短期(市场情绪和市场预期)的风险评估的。我们认为,长期来看,均值回归是最大的力量,但均值回归却不能完全解释市场短期的波动,极致情绪的一致预期是市场短期波动最可靠的反向指标。

彼得林奇曾在一次采访中举例来形容这种极致预期的情形:“熊市的时候人们痛恨股票,鄙视股票,如果他们在聊天中知道你是做股票投资的,他们立即改变话题,根本不聊你的职业。”这种情绪像极了去年四季度市场的情况,也是市场极度悲观时候的表象。“后来,股市开始上涨,人们开始逐渐认真听你谈股票,再到后来人们知道你是做股票的,他们会问你,你看好哪只股票,你去参加宴会,所有人都在谈论股票;到最后,人们会向我推荐股票。这是一个完整的投机周期。”其实,彼得林奇所描述的这两种投资者预期和情绪的变化正是判断市场短期走向一个很好的依据。这也是我们在中泰资管风险月报中,不止分析市场的基本面,还兼顾对市场情绪和市场预期的描述的原因。

 

最近被问到最多的问题就是“现在市场看起来很好,还能不能买?”。这类问题很难回答,因为短期内的股票价格是基本面、市场预期、筹码结构等因素构成的多因子模型,只有在极端的情况下判断才有价值。目前我们的风险月报模型市场情绪的打分是62, 市场预期的打分是50,这两个指标的高分值说明了短期(月度维度)可能是震荡加剧的格局。但基本面的分数是31,仍处于历史较低分位。

就像彼得林奇所说:“如果你在市场,那你一定要明白市场是会下跌的。你要问自己你的投资周期是几个月还是10年?如果你投资股市的目的是几个月后为上大学的孩子支付学费,这样的投资是很愚蠢的,这和在赌场里面赌大小一样。但放在中长期的维度,在股市上,时间对你有利。你不担心一时的下跌,更应该考虑的是10年后你投的这家公司会怎么样?”

 

芒格在最近的采访中形容A股市场时说,“没有比中国更好的地方了。中国的水可以,有些聪明人已经蹚进去了,时候到了。”确实,中国企业在国际上的竞争力在不断增强,其长期发展的根本动力是勤劳务实的文化禀赋,中国经济的长期前景仍然光明。

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中泰 花开了 A股市场

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