吴晓求：我如何从一个乐观派慢慢变成了忧虑派
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“新浪财经首届上市公司评选”颁奖典礼于5月28日在北京JW万豪酒店隆重举行，百余位上市公司董事长、总裁、董秘及经济界、证券界专家出席。图为中国人民大学金融与证劵研究所所长吴晓求。(图片来源：新浪财经 刘海伟
新浪财经讯 5月28日消息，新浪财经首届上市公司评选暨金牌董秘颁奖典礼今日在北京举行。人民大学金融与证券研究所所长吴晓求出席典礼并发表“如何看待当前的中国资本市场”的主旨演讲。他表示，中国要建设一个现代的金融体系，显而易见没有一个发达的、透明的、流动性好的、具有财富管理功能的资本市场，中国现代金融体系也不可能建立起来，中国的现代金融体系不可能建立起来，中国就没有一种有效的力量去持续稳定的推动中国的经济增长。从08年金融危机之后，你发现这个问题越来越严重，所以从一个很乐观的人在资本市场变得忧虑。
以下为吴晓求发言实录：
主持人：接下来我们有请到的是权威专家人民大学金融与证券研究所所长吴晓求先生做主旨演讲，题目是“如何看待当前的中国资本市场”。
吴晓求：各位朋友，非常荣幸参加新浪财经上市公司评选活动的这样一个论坛。我刚才在底下想了想，我想把我这个题目做一些调整，刚才那个题目太正规了，也太难讲了，这么难讲的事情让刘纪鹏[微博]去讲，我想讲一讲，标题是“我如何从一个乐观派慢慢变成了忧虑派”，副标题有一个是“一位学者关于资本市场研究的心路历程。”这个题目很有意思，因为大家都知道，实际在研究中我长期以来都是对资本市场充满了乐观，也充满了期待，也充满了热情，在过去的这些年，我作为一个研究者参与了中国资本市场发展的一些重大的改变，包括好的，都是满怀热情去推动中国资本市场的改变和发展。
在过去相当长的时期里，实际我研究的兴趣点从来就没有转移，一直是研究资本市场，因为金融的领域非常宽，我不像很多学者什么问题热点就去研究什么问题，实际从1993年开始到现在20年的时间，我所有的研究成果98%以上都是跟资本市场有关系，从制度设计、从透明度到规则的调整、到政策的协调，到资本市场发展的历史、世界史等等，都是这么走的。所以当时也从西方发达国家，资本市场发展和他经济增长关系的角度得出来了，资本市场在中国这么一个大国多么重要。尤其是在中国的金融体系改革中，在建设现代金融体系中起着核心的基础的作用。的确从理论上，无论从逻辑还是从实证的角度，实际这个结论是没有问题的。从经济增长、实体经济的关系、社会财富管理的需要、金融结构调整这样一个需要，以及金融变革的历史及趋势，这四个角度都做了充分的研究。所以我就得出了一个结论，在中国经济的增长过程中，如果没有一个发达的现代的金融体系，中国的经济是难以维持持续稳定的增长的。
这个结论实际上也是在总结美国经济之所以有百年的经济成长，和他有一个发达的现代金融体系是密切相关的，因为那种金融体系可以在全球配置资源，同时也可以在全球分散风险。那个金融体系的核心是什么？所以说沿着这个思路，中国要建设一个现代的金融体系，显而易见没有一个发达的、透明的、流动性好的、具有财富管理功能的资本市场，我想中国现代金融体系也不可能建立起来，中国的现代金融体系不可能建立起来，中国就没有一种有效的力量去持续稳定的推动中国的经济增长，因为中国是一个大国，所以当时是沿着这样一个思路进行求证。
当然这个求证，从理论上说，我今天仍然这个怀疑这个理论我个人认为的正确性，因为逻辑上是非常严密的，也得到了大量数据的验证。所以在那个时候我就想，我说在未来的中国，我说在2020年中国资本市场一定会达到一个什么什么样的规模，所以证监会[微博]在09年做十年规划的时候我也参加了，我还为此写了一本书，叫《中国资本市场2010—2020》，其中现在已经过去了4年了，我心中对到2020年的目标已经有点忐忑，能否实现的确是一个大的问题。比如我说了，必须是全球最重要的财富管理中心之一，并成为纽约市场的第二个全球财富管理市场，看来要达到这条真的不容易。因为要达到这条，首先要高度的透明，要有足够大的市值的规模，同时要有很好的流动性，要有很好的成长性，要很开放。从这个角度来看，还有六年的时间能不能达到，的确有一点忧虑。尤其特别是从08年金融危机之后，你发现这个问题越来越严重，所以从一个很乐观的人在资本市场变得忧虑。
这个忧虑最近我也在思考为什么，刚才我们新浪财经的主编庆旭也说了，青松也讲了这些问题。所以我想中国的资本市场为什么归出现不太好的情况，和在座的各位我认为没有关系，在座的各位作为董事会秘书应该认真的履行好了他的信息披露的法定义务，因为中国上市公司信息披露的规则是非常详尽的，从他的程序来说是非常完整的。但是这个市场还是非常不好，不好你还找不到原因，为什么呢？因为你说宏观环境不好，7.5%的经济增长不能认定是宏观环境不好，美国经济增长2%他怎么就好呢？所以你不能说从9%到7.5%就是很悲观，我看不是这样，因为从上市公司的利润来看、增长速度来看，实际总体上每年是在增长的。他的市值以及他的市盈率都是在下降的，投资者的热情是在下降的。所以说还不能单纯的从经济未来的忧虑这个角度去做出解释，这个解释应该说不能令人信服。
所以我更深的思考究竟是什么原因，因为我们在座的都知道，资本市场是一种现代金融制度，他和传统商业银行相比较显而易见是一个巨大的进步，因为我们说金融的脱媒就是资本市场对商业银行这个媒介的脱媒，从而使得整个金融活动更具有效率，从而使得整个金融体系更具有风险定价的能力，从而使得整个金融产品得以实现风险的平衡，我们说脱媒的核心作用就是这个作用。因为不能脱媒无法实现收益的平衡，也不能造成对风险具有良好定价能力的金融体系，这就是金融脱媒最重要的动力。所以从这个意义上说，资本市场是一种比古老的商业银行更加发达、更加良好的金融资本市场。我们丝毫不能认为这个资本市场就是制度设计是差的，这个结论似乎也是不成立的。
但是还得回到原点，为什么这么差？我想第一个，因为资本市场是对环境要求比较高，和其他的比如和传统商业银行的金融制度相比较，显而易见他更娇气，比如说他要求环境没有污染，所谓没有污染就是说，他要高度的透明度，因为他是通过中介机构去过滤虚假信息，让投资者能够享受这种公共平台的透明信息来实现自己的决策，所以他对环境的要求显而易见比其他的都要高很多。
中国目前的经济发展，我们可能有些方面还真的没有完全的适应这个环境，还没有完全的理解这个东西。所以我在想，第一个，我们的确从观念上还是没有正确理解资本市场，这个突出表现在，我们把资本市场的定位长期以来，包括到现在为止也是做了一个扭曲的定位，比如说我们太重视这个市场的融资了，实际上这个市场当然有些融资的功能，这个没有问题，但是这个市场最本质的还是唯财富，还是为社会提供一种财富管理的工具，还是为社会提供一种可以配置的资产，就是说这个市场所提供的工具，他最重要也不是融资工具、是投资工具，这个里边的这个话是这么讲，但是的确因为太注重融资了，所以这个市场就没有多少人来把他真正看成是一个财富背景的市场、财富管理的市场，就不会把他看成是一个资产市场，在很多人眼里面，都会把他看成是一个资金池，实际上别看这一个理解会带来理念上大概很大的缺憾，会带来我们政策上的一些不协调。所以功能定位，我们根深蒂固的应该说受到了一种影响。
实际我们在座的都知道，对美国资本市场是有很多有深切理解的，美国的资本市场，最核心的还是为社会提供一种财富管理的工具，否则美国的资金或者他的养老金，就不会配置30%的份额配置到这个市场中，中国的资金配置看的非常清楚，要说养老金配置这个市场他不敢，因为觉得这个市场风险太多，美国的这个市场不大吗？要说风险大，我们就说风险源来自哪里，既然风险如此之大，为什么让老百姓配置在这个里面。前提说，不要说这个风险太大，你要认为太大，这个东西就不是一个财富管理市场，所以这是一个很大很大的问题，所以很多资金根本不可能进入。
我在去年反复呼吁要彻底系统的改革中国养老金的财富管理制度，所以这个都和我们的功能定位对这个市场的理解有一系列关系，因为他们都害怕这个市场。实际这个市场真的从一个长期过程来看的确不要那么害怕，如果真的是害怕，那一定是我们在制度设计上出了问题，我们在标准上、理念上出的问题，所以我想这是第一个，功能定位没搞清楚，所以影响了后续的所有的政策安排。
第二个，跟功能定位相适应的，就是他的制度设计应该说不适合资本市场的发展。这个制度设计的面非常宽，我今天不可能完全展开，我在去年写了一本书，关于中国资本市场进行系统性制度改革的研究，大概是这么一个意思，几个方面。这个制度设计出现了偏差，我举两点，大家可以看得清楚。从发行制度，我不说他的审批制度，我不说由谁来审批、怎么审批、什么审批，这个已经是慢慢的达成共识了。还有更重要的，某种意义上说，由谁来审批、怎么审批、审批什么，还有重要的是，什么样的企业上市，就是上市的标准是什么，实际上这个涉及到对资本市场的理解。我们有时候会把一个企业或者一个行业在国民经济的重要性，和他能不能上市混为一谈，说他是国民经济的核心企业、骨干企业，所以他要上市，我觉得这是两回事。要上市的企业一定是要有成长性的企业，他可能在现阶段国民经济中不是非常重要的，但是他是具有成长性的。上市的标准一定是成长性，不是重要性，你说钢铁企业重要吗？当然重要，钢铁企业他是中国现代化一个非常重要的产业，我们没有十亿吨的产能，我们显然很难实现中国工业的现代化，但是显而易见，没有成长性。
所以我们在制度期望什么企业上市的时候，可以看一看，因为我也在早期做过发审委，我也认真研究了这些标准，这些标准里面是透视出来一种现代工业的理念，就是说他非常重视，他的上市公司是重资产的，重过程、重盈利、重财务、重人数、重国民经济的重要性，这些都是他关心的。至于说这个产业和这个企业有没有成长性，似乎不太关注。所以你可以看一看，为什么很多重要的企业，像阿里这些企业，我就不说腾讯了，腾讯跟我们新浪有竞争关系，就是说包括新浪，叫新经济时代的企业，为什么在中国的A股市场中上不了上，创业板现在有几只有点苗头，显而易见还不能跟他们比，是因为他们当时达不到我们的上市标准，他怎么能达到呢？他达不到啊，他就是几十个人租了几个房子，有点想法，这种企业怎么可能让你上市呢，不会的。所以说中国企业庞然大物很多，但是没有任何成长性，所以这个制度设计是有问题的。
再说第二个制度设计，我们一方面当然要重启IPO，这个没有问题，因为新兴市场没有新鲜血液进来肯定是不行的。但是我们在多少资金可以进入，虽然说资金不是设计出来，有人说只要你有投资价值资金就自然会来，我不能认同这个看法。我们有很多企业的确有投资价值，资金就是不来，因为他的规模太了大，所以说我们还对要供给方对立面资金方的要做系统化的改革，这条没有达到。举个最简单的例子，我们现在高校里面很多毕业生赚钱了要回馈目标，所以有很多基金会多少钱，中国高校里的基金会都是放在银行的，被银行拿去了，他们是走了市场化的、专业化的道路，配置于这个市场的股票是他最重要的配置方式，他们都不来，他们都不来这个市场怎么能够发展呢，所以制度设计出了问题。
第三个，我们的信用和透明度还有待于改善，也制约了我们社会资本市场的发展。
第四个，我们金融投资文化和资本市场要求的文化有点不匹配。我们金融投资文化，一方面当然是两极分化，一方面，上了年纪的人或者保守的人都把钱放在银行，所以银行的负债是非常低的，所以他赚了很多很多钱，有一批人冒险投资股票，但是从来不是投资股票，是来投机的。更有趣的是，他赚了钱以后，赚了50%就开始扬言我是巴非特第二，每年能赚50%，一旦赔了钱就开始找政府、开始找理论，我这个钱要退市不行了，凭什么不行，应该退市。所以我们没有一个收益风险匹配的投资文化，这个也存在问题，所以我想这些方面都是从根子上在制约着中国资本市场的发展。所以中国资本市场发展要在四个方面推进改革，包括改革我们现行的一些制度标准、规则标准，同时要明确市场的功能定位，要不断提高市场的透明度，要科学的设计我们整个的政策体系，与资本市场有供求关系的政策体系，要逐步建立一个收益和风险相平衡的投资文化，这个不是很短时间能够完成的，需要一个漫长的过程。
所以说我慢慢变成一个忧虑派，忧虑派不是绝望派，心中还充满了理想，只不过在发展中国资本市场的道路过程中，比以往想的要更加艰难，这个我们要做好充分的思想准备。
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