本报记者 蔡宗琦 实习记者 毛万熙

　　著名学者、东南大学经济管理学院名誉院长华生(微博)日前在接受中国证券报记者专访时表示，当前证监会面临的最紧迫的任务不是新股何时发，而是新股怎么发，即新股发行制度改革问题。他建议，短期内为破解市场供求失衡的发行难题，应大幅提高上市标准、严打中介机构弄虚作假行为。从中长期来看，资本市场进行“二次股改”势在必行，需改革并购重组政策，整治垃圾股，盘活绩优股，这样资本市场才能为国民经济发挥应有的作用，奠定其在国民经济和金融领域中的地位。

　　当前难题：新股如何发行？

　　中国证券报：当前中国资本市场问题的症结在哪里？

　　华生：证监会过去一年做了许多工作，最大的成果之一是盘活了中介机构，同时加强了市场监管，但还要抓更核心的问题。目前证券市场最主要的问题是除少数大盘蓝筹股外，大部分股票定价扭曲。在股价扭曲、供求严重不平衡的情况下，简单的市场化改革就不太行得通，过去市场化询价导致新股发行“三高”问题就引起各方面的不满。

　　为了解决“三高”问题，过去一年来监管层采取了“限量限价”的行政发行制度，把价压低、大盘缩成小盘，但限制不住市场。这次新股暂停前发行的最后一家是浙江世宝，它的发行价仅2.58元/股，发行量1500万股，结果上市自然爆炒，首日暴涨626.7%，现在10多倍于流通股的发起人股还未解禁，而股价一度跌去三分之一。因此，用这种办法解决“三高”问题必然造成首日暴涨，然后股价走上漫漫“熊途”。

　　当前证券监管者面临的最艰巨的挑战，不是大家议论的新股要不要发的问题，因为证券市场迟早要发新股，而是新股按照什么方法发行。按“三高”发不行，按行政性的限价限量搞“伪小盘”更不行，这是前些年新股发行改革留下来的困境。

　　短期药方：提高显性门槛 打击包装造假

　　中国证券报：简单的市场化和行政化都行不通，但短期内IPO启动在即，新股发行体制改革应如何推进？

　　华生：短期来看有两个办法，一是大幅提高上市发行的门槛，二是严惩中介包装造假。

　　抬高门槛怎么理解？A股市场特别是中小盘股定价高、市盈率高，国内成千上万的企业想上市，香港和台湾的公司、在境外退市的中国概念股都想来A股上市。在目前的定价水平和结构下，市场供求严重失衡，这是我们认识和处理证券市场形势的基本立足点。如果偏离了这个对市场基本状况的判断，我们的政策和改革措施就会事与愿违。供求严重失衡的解决之道在原则上只有两个办法，一是全面开闸，放手让想上市的企业都上市，让市场自身去大浪淘沙，但这是休克疗法，超出政府和投资者的承受力。另一个办法就是大幅抬高上市门槛，当然这意味着现在申请上市的许多企业都不够条件。

　　IPO刚暂停半年，许多企业业绩就滑坡，去年以来创业板待上市企业撤单的有四分之一，这说明小型企业不论是否有意造假，其自身抗风险能力都较低，业绩波动大，这样的企业上市危险很大，投资者往往要吃大亏，所以小微企业应该去新三板“锻炼、实习”。

　　应当说，我们现在选择的道路值得商榷——上市门槛很低，够门槛申请的拟上市公司太多，不可避免鱼龙混杂。面对上市潮，监管部门设置重重隐性关卡，上市需要“过五关斩六将”，一方面造成排队上市的“堰塞湖”，一方面过关上市的企业仍频频变脸，造假案例不断。这就像全国的学生都想进北大，如果北大的录取分数线很低，够分数线的人太多，就只能再去审查、外调、面试，录取谁、不录取谁完全取决于校方的主观评判，这样不仅逼着大家去公关、造假、包装，最后录取进来的学生质量肯定还是没有保证。所以，应该直接大幅度提高显性门槛，削减行政审批权力，把那些条件不够的企业、有关联交易的企业关在门外，达到门槛要求的企业造假难度也成倍上升，这样才能真正使投资者对市场有信心。

　　短期内可以做的第二件事就是建立强有力的打击包装造假的机制，其核心是严格执法处罚。安达信曾是世界五大会计事务所之一，因为安然公司造假案就轰然垮掉。反观中国，包括最近的万福生科案在内，没有一家违规中介机构遭到“动真格”的处罚。警告和谴责的威慑力不大，真正管用的措施应该是让法人负责，如吊销机构营业执照、暂停证券营业资格，而非让保荐人个人负责。如果这样去处罚券商、会计师和律师事务所等中介机构，就像美国的情况一样，其他中介机构会立即引以为戒，真正严格审查，审慎保荐，没有充分的把握不敢随便推荐上市公司。因为少推荐一家公司、少揽一笔生意的事小，出了问题赔大钱、业务人员流失甚至机构破产的事大。这样拟上市企业就会大幅减少，市场预期的供求平衡了，市场才能相对稳定，投资者才能真有信心。

　　治本之策：还原垃圾股 盘活绩优股

　　中国证券报：以上两条是短期内针对新股发行的治标之策。长远看，股市改革应采取什么措施？

　　华生：现在资本市场一方面未能真正发挥服务国民经济的功能，在产业结构调整升级方面，更没有充分发挥并购重组、淘汰落后产能的作用，融资功能也被边缘化。另一方面，投资者也不满意，认为二级市场总赔钱，成为一级市场的“提款机”。

　　要解决资本市场存在的根本问题，应实行二次股改，解决之道在于还原垃圾股，盘活绩优股。

　　首先，在给出明确过渡时间表的条件下，取消垃圾股借壳重组的政策，令证券市场股价结构合理化。小盘垃圾股估值太高是中国特色的资产重组政策的直接产物。垃圾股的借壳重组与真实的、有产业背景支持的并购重组不是一回事。现行政策为了维稳、保护投资者，使投资者误认为买垃圾股有保障，越买垃圾股越赚钱，这些年上涨幅度最大的都是垃圾重组股，这就形成了一个恶性循环：上市后做坏企业可以卖壳赚钱，做好企业反而不如做坏企业。

　　所以，要从根本上改变资产重组政策的导向，让股票估值恢复正常。当小盘股在二级市场上价格只有几角钱、几分钱时，新股在一级市场上就不可能发出天价。现在垃圾股在二级市场上有百倍、数十倍的市盈率，怎能抑制住外表光鲜靓丽的新股发行价格？

　　其次，要盘活绩优股，搞活上市公司，尤其是优质上市公司。这一年多来，监管者搞活了中介机构，这样做也对，但中介机构本身不创造价值，还要靠上市公司和投资者赚钱。当上市公司和投资者两头“变瘦”时，中间越“肥”越糟糕。所以，重点要做好蓝筹股公司再融资的市场化，为企业的并购创造条件。再融资市场化的最大好处就是稀释控股股东的比例。股权多元化才有收购，才有产业的并购重组，企业自己才有并购重组的主动性和金融手段。有了大手笔的并购，很快就能扩充大盘股的市值，投资者自然会关注蓝筹，市场才能活跃起来。

　　此外，要鼓励国企整体上市。许多大盘蓝筹股一股独大，基本没有并购重组的可能性，估值很差。国企整体上市后，企业才能没有内幕交易、关联交易、注入资产之类的事，才能改造国企，股权才能多元化。我建议，在上市标准中应加入一条：禁止有关联交易的企业上市，已经上市的要限期纠正。

　　中国证券市场和中国经济一样，如果没有真正深刻的体制机制变革，是很难走上健康发展之路的。唯有触动既得利益格局的真改革，资本市场才能摆脱这些年来不断靠维稳勉强支撑的赢弱状态，并为国民经济中最重要的两项任务——产业升级和结构重组发挥其应有的作用，奠定其在国民经济和金融领域中应有的地位，同时又能随经济发展给投资者以应有的回报。

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