监管层在强化公司回报股东意识的同时，也应当在完善市场机制以及提升市场透明度上更进一步，让好公司、坏公司都能客观呈现在投资者面前，坚决惩治弄虚作假。　

　　——宋国良

　　对外经贸大学金融产品与投资研究中心主任

　　■宋国良 孙 帅

　　随着近期上市公司2012年分红方案的逐渐实施，差异化股利政策的影响力第一次被广大投资者切身感受到。在新政的作用下，如果投资者持有了部分高送股、低现金股利的股票并在一个月内卖出，投资者承担的税负甚至会超过股利所得，出现收了红利却“倒贴钱”的现象。按照目前的转送情况，上海新梅、天士力、大华股份、中鼎股份、同达创业、北方国际和达安基因等共计七只个股会出现这种“倒贴钱”的情况。这一反常识的现象引起了不少投资者的注意，差异化红利税也自然而然又一次走到了聚光灯下。

　　《上市公司股息红利差别化个人所得税政策》于2013年1月1日正式开始实施至今已经超过了一百天。在此次新政推出之前，个人投资者的股息税统一按照10%收取，但自2013年1月1日开始，个人投资者的股息税将按照持有期限差异化征收，持股超过1年的，税负为5%，较此前下降50%；持股1个月至1年的，税负为10%，与原有政策持平；持股1个月以内的，税负为20%，较原有政策上升100%。

　　监管层实施该政策的初衷在于抑制市场的投机氛围，鼓励长期投资并以此推动我国A股市场健康发展。笔者认为，此次政策的落实或许是监管层一系列纠正市场风气、促进市场健康发展的“组合拳”的开端，从长远发展的角度来看意义重大。

　　首先，差异化红利政策能够引导投资者走出短期投机的困境，实际上也起到了保护中小投资者的作用。

　　我国A股市场绝大多数个人投资者的风险偏好很高，进入市场的目的就是在短期内通过低买高卖的资本利得来获利。根据深交所的数据，2011年个人投资者的交易量达到了深交所整体交易量的80%，资金周转率达到了6.35，是机构投资者的四倍以上，而平均持股期限只有机构投资者五分之一左右，同时个人投资者是炒IPO、绩差股、高市盈率股及ST股的绝对主力。在2011年大盘全年疲软的情况下，个人投资者活跃表现的同时意味着更惨重的损失，惨重损失过后为挽回损失却又往往选择更激进的投机，如此往复，投资者身心俱疲的同时更是伤痕累累。差异化红利税剑指浮躁投机的市场，对遏制这一恶性循环有直接的作用，部分炒短线、等分红的投资者在现在已经体验到了新政的威力并开始转变自己的投资策略，主动延长投资期限。

　　其次，本次政策也在配合近期出台的提高上市公司现金分红比例的其它各项政策，联合推动A股市场的良性发展。

　　目前的个人投资者并不看重甚至根本不在乎公司的分红政策，然而随着市场的逐渐成熟，红利在投资者总体收益中的贡献率会越来越大，差异化红利税政策对投资者无疑是一个及时的提醒。

　　截至2013年4月19日，A股上市公司中超过70%选择了分红，较2011年的60.87%相比，上升了近10个百分点。发布2012年分红预案的公司数量也从2011年的571家上升到1185家。不难看出，在2012年一系列针对现金分红政策的引领之下，越来越多的上市公司有了“分红意识”。在A股市场整体估值中枢下移、股票价格偏低的当下，股息收益的提升变得更引人注目。

　　2012年已经公布分红政策的公司平均股息率为1.39%，超出2011年的1.36%以及2010年的0.879%，其中有92只个股的股息率超过银行一年期存款利率3.25%，是有史以来A股整体分红最为慷慨的一次，1.39%的股息率已经开始接近发达国家成熟市场的平均水平。

　　目前我国宏观经济发展速度有所放缓，上市公司投资扩产取得超额收益的机会在变少，维持高速成长的概率变得更小，留存大量现金可能会造成资金的滥用和损失，对投资人和公司来讲都不是一个好的选择。在这样的背景之下，现金分红的必要性更加显著。之前不少针对强制现金分红的质疑在于现金分红可能存在重复征税的问题，差异化红利税无疑对此给出了一个良好的解决方案，大幅降低了长期投资者的税收负担。另一方面，引导上市公司现金分红的政策配合着引导投资者选择高现金分红股票的政策双管齐下，也间接地对公司治理提出了更高的要求，有利于从根本上改善我国股票市场的质量。

　　再次，差异化红利政策有利于提升绩优股的估值和市场整体的稳定性。

　　政策出台之初，一部分投资者对该政策抱有很高的期望，认为通过此政策的实施将有助于改变我国股票市场波动过大的现状。2011年我国沪深300指数的成分股的平均股息率已经达到了3.05%，高于标准普尔500指数的2.19%、道琼斯指数的2.64%和东京日经225指数的2.13%，而非沪深300成分股的平均股息率要远远低于这一水平，绩优股的分红优势非常明显。该政策通过税收调节鼓励投资者通过长期持有股票取得更高的实际股息，一定程度上使得投资者更重视股票的分红水平而不仅仅是短期价格的变动。因此该政策将利好蓝筹股，特别是高分红的“现金奶牛”。投资者长期持股有助于减少其股价波动，并进一步提高蓝筹股的内在估值，从而起到稳定大盘的作用。

　　与此同时，该政策将利空绩差股，多年不分红的“铁公鸡”将逐渐被注重价值投资的投资者抛弃，市场整体的估值会更合理。考虑到未来养老金入市的全面开展，类似的税收优惠政策会有更广阔的施展空间，形成有层次的持续政策组合，进而发挥更大的作用。

　　最后，正如之前所说，差异化红利税政策或许仅仅是政策组合拳中的一部分，最终的目的都是维护我国股票市场的平稳发展。

　　我们应当承认现阶段我国股市并不成熟，投机气氛比较浓厚。然而，疯狂投机的背后是中小投资者长期获利途径的缺乏以及对目前市场效率的不信任，加强现金分红是改善这一状况的重要成分之一，但打铁还需自身硬，投资者是否会进行长期投资最终取决于上市公司的质量。如果上市公司本身的质量就很差，经营情况江河日下，业绩掺水甚至业绩造假，投资者也不太可能会因为股利“又多收了三五斤”而愿意同公司长相厮守。反复受伤将让中小投资者对市场产生严重的不信任，看不到公司的长远发展，从而不得不参与投机。监管层在强化公司回报股东意识的同时，也应当在完善市场机制以及提升市场透明度上更进一步，让好公司、坏公司都能客观呈现在投资者面前，坚决惩治弄虚作假。只有如此，股票市场才能逐渐消除过度投机，从而保证所有投资者利益以及市场的长远发展。

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