编者按：截至昨天收盘，16只A+H股的A股相对H股溢价超过1倍。面对如此明显的价差鸿沟，对于持股量巨大的大股东来说，如果能够在高抛A股的同时低吸H股，无疑具有诱人的套利空间。可事实上，鲜见大股东在A、H股之间进行套利的例子，那么，在当前的市场中究竟有哪些因素妨碍了大股东进行套利操作呢？

　　证券时报记者 钟恬

　　16股AH溢价超1倍

　　恒生AH股溢价指数近两日反复在100上下波动，显示A、H股总体价差不大，不过，部分个股仍存在相当大的价差。昨日收盘时，AH股相对折价的股票仍以金融类为主力，包括中信证券、中国太保、中国平安[微博]、农业银行、建设银行等，折价幅度大都在20%以下；还有部分个股AH股溢价率相当大，以浙江世宝为例，昨日收盘A股16.72元，而H股仅为2.93港元，以昨日港元兑人民币中间价0.802计算，溢价率达到611.6%。此外，山东墨龙、洛阳玻璃的溢价率也超过300%，而溢价率在100%以上的股票还包括东北电气、北人印刷、昆明机床、广船国际、上海石化、经纬纺织、熊猫电子、新华制药、海信[微博]科龙、仪征化纤、重庆钢铁、创业环保和洛阳钼业，合计16只股票。

　　为何这部分股票的A股对H股溢价幅度如此之大？素有“香港股神”之称的曹仁超认为，这是A、H股之间市场的割裂造成的。“H股市场是全开放型，买家来自世界各地，在港上市的H股必须同全球其他股市竞争买家；反之，A股是全封闭型，内地人不能个人直接投资外国股市，外国投资者也无法个人直接投资A股。加上内地评估上市公司的标准同全球仍有差距，形成A股经常偏高或偏低的情况。”

　　大股东套利方式解析

　　理论上，这16只A股对H股溢价超过100%的股票，对其大股东来说，在持股比例不变的前提下存在很大的套利空间——卖出A股、买入同样数量的H股。由于A股和H股同股同权，而买入1股H股的成本比买入1股A股的成本要低得多。在利益最大化的驱动下，大股东完全存在两地套利的可能。

　　除了单纯地卖A股买H股以外，套利还有其他途径。比如大股东可以通过上市发行或定向增发等方式将其资产卖给A股股东，同时大股东再购进相对A股价格更低的H股，使因上市或增发被摊薄的大股东股权比例得以维持。这样，大股东利用两个不同的价格参照系，成功完成了一次变相套利的操作。比较典型的例子是有公司2005年在H股上市，2007年以8.48元人民币的发行价登陆A股，随着股价大幅攀升，公司在2007年年底以30元对大股东实施定向增发，大股东注入资产到上市公司；2008年初，大股东曾多次增持H股。尽管大股东解释是护盘行为，但在外界看来，通过发行A股、通过增发将资产转换成A股股权继而又增持H股的过程，该公司的大股东在一定程度上实施了对其A股、H股上市公司之间的变相套利操作。

　　不过，目前来看，不仅纯粹的抛出A股、买进H股的跨市套利行为没有出现，这样曲线套利的例子也不常见。香港资深金融专家温天纳[微博]认为，其原因在于两地股市存在“围墙”，即目前大部分境外人士不可以买A股，境内人士表面上也不可以在没有审批的情况下买境外股票，彼此无法对冲。温天纳还分析，“随着RQFII(人民币合格境外机构投资者)、QFII(合格境外机构投资者)和QDII(合格境内机构投资者)越来越成熟，这堵围墙有望倒下，变成真正的同股同权。”其认为，像最新公布的境内港澳台居民可利用其人民币收入直接投资A股，也对打通这道“围墙”有帮助。

　　“如果大股东跨市套利的行为普遍出现，会使相关公司A股的估值水平快速向H股靠拢，而A+H公司多数市值较大，可说是A股的中流砥柱，这又将影响A股整体的估值水平。”香港证券行业的分析人士Milton说。

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