证券时报记者 程林

　　近期A股转融通的推出受到市场各方关注，继先期推出转融资后，转融券的推出也是呼之欲出，并引发各界对A股如何做空的思考。笔者认为，这里面至少有三个问题需要引起关注：

　　其一，市场稳定与市场效率何者为重？做空的本质是充分利用负面消息，使之反映到市场中去，从而促使资产的价格能够反映市场已知的各种信息达到均衡。但是，利益驱使下的做空不可避免放大杠杆、追求影响市场，会给市场的稳定造成冲击，过去中国国债期货市场上发生的“327事件”就是前车之鉴。

　　笔者认为，做空与做多都是对市场的一种判断，本身没有好坏之分。如果市场上只允许做多，那么可能的结果是各方大量利用正面消息，而负面消息会受到打压，使得信息的流通长期处于不均衡状态，形成资产泡沫。相反，有了做空机制后，通过多空利益的博弈，使得股票价格能够更客观地反映其真实基本面。假设上市公司财务造假，或是投机者炮制题材恶意炒作，以前缺乏利益相关的市场第三方力量与之对抗，那么以后就有反向的卖空力量来揭穿财务骗局和虚假题材，形成新的制衡。

　　因此，如果过于限制做空，则限制了市场利用负面消息的有效性，阻碍了市场的效率。监管的最终目的，应该是市场的有效性而非片面强调稳定，只有市场充分反映各类信息，方能促进资源最优化配置。但是，就目前国内的现状而言，稳定始终是第一位，例如目前债券没有一单硬性违约，信托行业还处于硬兑付阶段等现状来看，追求市场乃至地区经济的稳定不可避免与做空机制达到的市场效率产生矛盾。而两者对立的结果，就我国现状而言相当大的概率是稳定优于效率。

　　其二，在法律和交易监管上，我国需要进一步建立对做空机制的约束体系。从近一段时间围绕着中信证券、张裕A等股票价格的大幅波动给市场提供了一条利用谣言做空的路径——融券卖空、散播谣言、低位买券赎回，而管理层对此的处理可谓及时而严格。从国际经验看，在做空的发展历史中，过于宽松的监管环境给卖空者提供了投机机会，一些投机者利用不实信息操纵市场获取巨额收益。在国际上，1934年美国即颁布《证券交易法》，将卖空交易的监管规则纳入法律，而在随后的几十年里，各国对卖空交易的监管体系不断加严。在此领域，我国的法规约束尚处发展阶段，特别是在信息披露和交易监管上需要建立或完善的环节较多，而且涉及证监会、交易所、券商、银行、司法体系等多个环节。

　　其三，转融通是券商融资融券业务的配套，使之具有了融资的资金来源和融券的券源。参照国外经验，融资融券的交易比例通常占到市场证券交易的10%～20%，这对国内券商无疑是新挑战和新机遇。现在我国证券业对经纪业务的依赖度超过50%，为了改变靠天吃饭的现状，券商将不得不转型。而转融通给券商带来的最大变化是提供了杠杆，因此对主流券商而言，重视并投入以两融业务为代表的创新业务，是一种必然。

　　对市场参与者来说，做空机制的引入无论在资产管理上还是研究上都意味着一个翻天覆地的变化。在以后，通过释放负面的消息或研报，引发相关股票价格下跌以赚取利润，这种商业模式必将出现在A股市场上，因此，参与者的工作和思维方式需要尽快转变。而在另一个层面上，与做空配套的一些金融工具，包括买进期权、卖出期权、卖出权证、基于衍生品的投资组合策略等，也需要在以后进一步推出，以进一步完善市场的要素和产品。