林采宜

　　3月26日，财政部出台《关于加强和规范社会保障基金财政专户管理有关问题的通知》(下称《通知》)，与广东披露已委托全国社保基金理事会投资1000亿元运营地方养老保险结存金消息，仅相隔8天。

　　《通知》要求地方社保专户清理核查，并明确地方政府投资限定于定期存款和国债，不得从事其他间接或直接投资。对比广东养老金的主要投资范围——国债、银行存款、企业债、金融债，《通知》规定地方政府能动用养老金投资的范围显然要狭窄了许多。市场不禁要问，一汪清泉方涌出，为何便迫不及待地垒起道道高坝？

　　对此，笔者想谈几点看法：

　　第一，广东养老金只是一个“特别”的试点。尽管证监会主席郭树清多次提及养老金进入股市的话题，但中国股市的波动性仍然使管理层比较忌惮社保资金的“安全”问题。即便如今A股平均市盈率已与国际接轨，全国社保基金投资股市取得了年化18%的收益率，这一投资成绩尚不足以给管理层足够的信心。与国际发达证券市场上养老和保险基金一直作为主要证券投资机构的情况相比，广东的试点似乎只能作为一个个案而存在，中国版的401K计划仍相当遥远。

　　第二，从1980年到2010年，30年来，中国的平均通货膨胀率为5.62%，在这样的市场环境下，养老金管理上的不作为肯定不等于“安全”。固定收益投资从长期来看，最多只能起到本金的保值作用。只允许社保投资固定收益产品，实际上堵死了“增值”的通道。从趋势来看，地方政府财政专户管理的社保结存金日益庞大，如果长期只能投资于定存和国债，单一的投资组合和有限的利(债)息收入使得百姓的养命钱事实上处于缩水的境地，社保的空账问题随着时间的流逝将益显严重。

　　第三，由于存贷款利率管制，国内金融市场的存款利率水平不能体现资金要素的真实市场价格。不仅存款利率长期被压低，国债作为类存款产品，其利率也是长期被低估的，这种低估实际上不仅影响存款人的利益，同时也影响了债券投资人的利益。在利率没有完全市场化的金融环境下，定存和国债的名义利率甚至有时不能抵补通货膨胀率造成的货币贬值，实际利率为负值的情况在过去的30年中时有发生。在利率管制而通胀得不到约束的市场环境中，存款和国债的“保值”功能从何谈起？

　　第四，地方政府“动念“尚存，社保面临风险并不亚于股市。随着房地产调控的持续深入，地方财政收入随之大幅缩减，因此2012年以来，屡有放松房地产调控传闻。地方财政面临无以为继的境地，而地方平台贷风险魅影频现，财政部的这则通知显然有出于事前防范的考虑，地方社保基金本身在监管上存在着多账户、弱约束的特征，使得地方政府更有使用的冲动。

　　反观美国等发达国家，保险基金和社保基金是股市最大的机构投资者，对养老金及其他社会保障基金的监管关键在于信息透明、规则清晰，管理者权力和责任相对应，经营管理的激励机制和违规操作的风险成本相对应。所以，与其殚精竭虑防范地方政府把社保结存金投资于低效资产，还不如集中精力制定更有效的监管规则和相应的奖罚机制，并在此前提下制定较为开放的投资管理办法，委托更专业的机构，把资产配置到优质的资源上。

　　干涸的庄园久未浇灌，此刻涌出的蓬勃甘泉，显然宜疏不宜堵。(作者系国泰君安证券(微博)首席研究员)